谈谈我对涪陵榨菜的看法

一、稳健持续的财务表现

2012年至2015年$涪陵榨菜(SZ002507)$ 的业绩呈现低速持续增长的态势，销售收入从2012年的7.13亿增长到2015年的9.31亿，复合增长率为9%；净利润从2012年的1.26亿增长到2015年1.97亿，复合增长率7.6%。经营性现金流的表现也是比较好，说明了公司业绩的真实度是很高的。

进入2016年公司的业绩呈现明显的加速特征，2016年前3季度实现销售收入9.29亿，同比增长25%；实现净利润1.97亿，同比增加38%。2017年1月23公司公告，上调2016年全年业绩增速至50%-70%，即2.36亿—2.68亿。如果将公司的销售收入和净利润按季度分解后 ，得到如下数据：

2016年1、2、3季度销售收入和净利润的同比增速分别为22%、33%、21%和25%、30%、8%。按照全年业绩预告的区间中值估算，2016年4季度的净利润大约为5300万，同比达到260%，扣除2200万的政府补贴，主营业务产生的净利润也有3000万，4季度的润同比增速达到100%。这种财务表现也是值得重视的。

二、持续提价的能力

关于公司最想说的一点是产品的持续提价能力，这一点可能很多人都没有关注到。

上表是截图于券商报告，过去10年涪陵榨菜的单价持续提升，从2007年的5000元/吨提升到2015年10000元/吨左右。

在财务指标上，我们就可以发现过去10年公司的毛利率和净利率水平持续提升，毛利率从2007年的25.17%提升到2016年3季度的47.40%，净利率从2007年的6.53%提升到2016年3季度的21.24%。

上图是公司2016年7月9日发布的最新一次的产品提价公告。

作为一家快速消费品公司，判断其是否成功的一个重要标志就是看其产品是否持续的提价。能扎根于人们生活，并且产品价格能持续上涨的公司绝对是稀缺的。大家最熟悉的就是茅台了。

三、主营业务收入

公司的主要产品是榨菜、泡菜和其他佐餐开胃菜。其中榨菜的收入占比达到90%左右。因为3季报没有具体的分类产品的数据，所以这里只讨论中报数据。2016年中期公司实现榨菜销售收入5.43亿元，同比增长18.5%，主要受益于明星产品销量增加与结构升级，特别是脆口榨菜的销量实现了快速的增长。

这里提到的脆口榨菜就是下图中的产品。以前吃的$涪陵榨菜(SZ002507)$ 都是切成丝的，而这个脆口榨菜是切成块的。我研究涪陵榨菜时想起以前也吃过这种榨菜，确实挺好吃的。

脆口榨菜拥有传统榨菜鲜爽脆口的特点，又符合现代消费者的低盐化需求，盐分含量仅有传统榨菜的80%。脆口榨菜是在2006年推出的，但真正爆发式从2015年下半年开始的。起初脆口榨菜的单价要比普通包装的榨菜贵一倍，脆口3元/175克，但随着消费能力的提升，消费者对3元单价的接受度变高，同时传统榨菜也有所提价，因此脆口榨菜的性价比突出。2015年脆口榨菜的销售收入达到5000万元，预计2016年能实现翻倍以上的增长。公司也推出了脆口萝卜，2016年也开始逐步放量。

有喜欢吃榨菜的朋友，我建议可以去超市买一些尝尝，应该不错的。

其他佐餐开胃菜，公司从2014年开始品类延伸，拓展出海带丝、萝卜干等新的品类。2014年实现销售8200万，2015年滑坡至3600万，主要是2014年经销商处压货过多，造成了2015年的压力。经销商渠道经过调整后，2016年销售再度回升。榨菜作为佐餐调味品中最基础的调味品，已经有了较强的品牌基础，周边品类延伸的难度会相对小一些。

泡菜主要是由2015年收购的惠通食业贡献的。四川泡菜占全国泡菜产量的60%，眉山东坡泡菜占四川泡菜产量的45%，惠通泡菜是眉山东坡泡菜的知名品牌。惠通泡菜收购前每年有数千万的销售收入，但是盈利能力却非常低。

涪陵榨菜收购惠通就是看中公司的生产能力，并非现有的利润水平。公司利用自身资源对惠通进行整合，通过梳理、对惠通品牌进行重新定位和形象设计，制定了新的品牌传播方案。借助乌江销售资源、利用乌江品牌、经销商和销售团队，推行惠通产品嫁接式销售模式，提升产品覆盖率和销售量，最终把惠通建立成四川泡菜的标杆性品牌。

我们清楚的看到，公司在榨菜领域具备了较强的品牌基础后，逐步的开始多品类的布局。其他品类从布局、蓄势到放量是需要时间的，这个非常值得期待。

四、销售渠道

公司2013年完成了139个地级，500多个县级空白市场的开发，2014年完成了800多个县级空白市场的开发，完成空白市场开发任务的70%左右，明年继续开发完成剩余的30%。

农贸市场等流通渠道是公司最主要的销售渠道，占90%；商超占8%左右。

五、行业结构

最后聊下行业结构。

目前榨菜行业格局整体来看还是比较分散，包装腌制菜市场中，乌江、铜钱桥、备得福、辣妹子、鱼泉的市场份额分别为15%、4.6%、2.5%、2.9%和2.3%，前五大市场份额不足30%。除了乌江榨菜是拥有全国化销售渠道网络外，其他榨菜企业都是区域性，鱼泉的销售市场主要在北京和成都、备得福主要在华北、铜钱桥主要在东北。涪陵榨菜是其他主要几家品牌的市场份额总和。

涪陵当地的榨菜生产企业的数量也一直下降，可以预见涪陵榨菜的市场份额还会进一步提升，完全有可能成为榨菜行业的寡头垄断企业。

其他酱腌菜行业的竞争格局都比较分散，公司收购的惠通泡菜经过精心运营，完全有可能再泡菜行业脱颖而出。

六、盈利预测

公司已经预告了2016年的业绩为2.36-2.68亿，特别是大幅调高了4季度的业绩水平，预计2017年的业绩增速不会低。

现在已经是2月中，密切关注涪陵榨菜2017年1季度的净利润，如能有30%以上的业绩增长，2017年的净利润就有望达到3.3亿元以上，那么估值就可以向100亿靠，今年上半年的股价表现会更强劲。如果2017年1季度的净利润只有15%-20%，甚至更低的增速，那么股价会肉一些，但也会上涨。

公司可讲的面还有不少，漏掉的地方后面再补。