余广：在价值投资的长跑中砥砺前行

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　　□本报实习记者 张焕昀

　　消费升级是长期主题

　　而精选个股呈现出的结果，是消费类个股持仓较多。其中，几只知名的家电股更是长期出现在余广管理的基金十大重仓名单内，而今年以来，这批家电股更是创出股价新高。对此，余广坦言，家电行业的行业集中度已经提升到了一定的高度，行业龙头公司表现抢眼，竞争优势也十分明显。在行业集中度进一步提升的过程中，龙头的优势还将进一步体现，毛利率与盈利能力的增长也就不言而喻。而且家电行业有一个先天优势，即不停地更新换代与升级新款，而同时实际成本变化并不大，单凭这一点，其毛利率就有优势。

　　更广泛地来看，余广直言消费升级在未来较长的时间内都是一个比较明确的主题。最近几年，消费者对价格的敏感度有所改变，消费者曾经十分热衷于价 格相对较低的产品，而如今他们更注重产品的内在品质与品牌。比如某些品牌的抽油烟机产品价格确实不菲，但依旧销路很好。当前市场上，产品的竞争已经变为主 要是在功能性和品质上的竞争，像2005年和2006年那样打价格战已经不再奏效，同时80后、90后的消费习惯也有很大不同，他们对价格的敏感度降低而 更注重品质。所以从大的趋势上来看，投资一定要把握住消费升级的机会。

　　同样在消费升级的大背景下，从去年开始，白酒板块迎来一波恢复式反转。谈到酒，余广认为，优质的酒类，从长久来看还是可以受益于消费升级的带 动，但主要还是关注一线酒，二、三线的酒类可能“只是一阵风而已”。至于电子板块，余广提示有一些业绩好的可以适当关注，但这个行业有一定的不确定性。

　　虽然看好消费升级趋势下的一些行业机会，但对于余广来说，行业配置并非他投资的关键，他的大多数投资决策都源自个股分析。从余广的持仓来看，白 马龙头股居多。余广坦言，行业的集中度是关键，行业增速下降了，龙头公司可能会更受益。企业发展分为不同阶段，刚起步的时候，增长速度快，竞争对手多，有 些成长型基金经理喜欢投资高速成长的初期，但余广更喜欢行业走向成熟的阶段。在他看来，行业发展初期，许多大大小小的公司冒出来，投资者反而可能看不太清 楚，等到行业格局趋于稳定，就很容易看出谁的竞争力最强，谁最不可能被打败。行业增速也许在下降，但是确定性却更为明确，估值也回归到了更加合理的位置。 从行业与个股的偏好角度来说，余广还是以个股为重，因为做行业分析很容易陷入行业轮动的短期行为中，或者在一个行业“铺一大片”，这种押宝式投资不是他喜 欢的。

　　坚持初心与长期投资

　　精选个股并长期持有，看起来是偏价值的投资方法。而价值投资要求坚持从基本面出发，尽量排除大多非基本面的因素，这就要求基金经理对企业的财务 状况有一个精准且独到的认知。审计出身的余广，对企业财务报表有着极为冷静的审视和判断。在访谈中，谈到三张表，与一般人优先考虑利润表的增长性不同，余 广数次强调资产负债表的重要性：“资产负债表直接反映了这门生意的好坏。如果一个企业的资产负债表很差，说明现金流状况也不好。”余广更偏爱那些资产负债 表“很健康”的公司，这样的公司现金流状况良好，杠杆很低，没有银行借款或者数目很小，“赚钱的企业资产负债表都是很漂亮的。”他说。

　　余广强调观察公司基本面，首先要求了解主营业务，看其未来的发展空间和潜力有多大，也就是在可持续性上是否能够保持良好的态势。余广并不单纯只 看公司的股价，反而他会从一个实业经营者的角度出发来思考一家企业。他会假设如果自己去投资这门生意，从回报率来看，在考虑了各种风险后，是否还值得投 资。定性与定量分析要共同来看，余广认为最关键的量化指标是ROE，ROE或潜在ROE在10%以上才值得投资。其次是PEG，余广更认可PEG小于1的 企业。不过PEG这个指标也要动态地看。而从PE的绝对值来看，PE小于40的公司更容易接受，如果PE太高，他会选择等待和观察。当被问到中国A股财务 报表真实性的问题时，作为审计老将的余广坦言，资产负债表难看的企业应当谨慎对待。

　　无论在什么样的市场环境中，对个股选择都坚持近似严苛的指标，而在喧嚣的市场中，基本面投资并非时时都能顺风顺水。当记者问到，2015年很多 可能相对“不太靠谱”的股票获得了超额收益，而持价值投资理念长期投资的股票却被漠视了，这时候你是怎么想的？余广笑答，他并不在乎这一类短期的东西，行 不行还是要看长跑。“在任何投资阶段，其实都是在学习，肯定都会有失败。作为一个投资者，能否在失败中学到东西，能否走的更长才是更重要的。”

　　事实上，2015年、2016年市场经历了巨大的波动，对余广而言，却是进步很大的两年。在巨大的波动中，由于不择时使得净值回撤较大，余广曾 经一度想要使操作更灵活些，希望把握市场节奏以仓位控制回撤，但实践的结果是，余广更加意识到，仓位控制很难做到准确把握，还不如不变，坚持初心，坚定自 己的选择。如果基本面够扎实，就一定可以穿越周期，股价不断创出新高。余广称自己之前看公司看到5年以后，对公司有信心才会考虑投资，经过股灾和熔断的洗 礼，他更坚定了自己的判断。“一样的投资理念，但是程度不一样了。”更了解自己，对自己的投资风格更有把握的余广表示，在未来将更坚定精选个股并长期持有 的理念，并执行得更坚决。

　　注重培养基金经理投资风格的延续性

　　作为基金经理，余广是相当出色的，作为公司投资总监，他也用自己的言行影响着他的投研团队。在余广的团队中，成员们也都较偏向于基本面，这其实 是景顺长城多年来形成的投研文化。余广笑称，如果研究员老是跑过来说一些消息啊事件啊，他是不愿意听的，太投机了，没有什么技术含量。余广所在的投研团 队，大家主要聚焦于公司基本面，打探消息的投资方式在他的团队不受欢迎。当然团队内部也存在着投资风格的差异，有些基金经理擅长挖掘成长股，有些基金经理 对行业配置更有心得，有些基金经理偏向于投资价值股。

　　在基金经理风格的形成上，公司内部做了大量工作。余广告诉记者，每个季度公司内部会联合外方股东亚太区的投研领导一起针对基金经理做回顾。这样 的回顾是一个类似季度答辩的问询，检视基金经理的操作是否与之前自己描述的风格相匹配。如果基金经理常常变换风格，关注消息面，频繁换手，在季度回顾中容 易受到质疑。余广认为这是一种很好的约束机制，可以培养基金经理投资风格的延续性，让基金经理们的投资更着眼于长期持续的收益。

　　在采访的前一周，由中国证券报主办，被誉为中国基金业奥斯卡奖项的“第十四届中国基金业金牛奖”正式揭晓，景顺长城基金旗下景顺长城能源基建基金，凭借长期优异的业绩表现，摘得“三年期开放式混合型持续优胜金牛基金”奖项。余广认可获奖基金经理鲍无可的投资风格，并称赞他在2015年股灾中的回撤控制做得很漂亮，作为投资总监，整个团队也都与有荣焉。

　　“投资这东西，真的是一场长跑”

　　长跑，长跑，长跑。在与余广会面的一个半小时之中，长跑是被提到最多的一个词汇。换手率对于余广掌舵的基金产品来说，一直是一个很低的指标，余广始终宣称自己不喜欢倒来倒去，无论对于公司还是股价的要求和表现，都希望“看得长一点”。

　　“投资这东西，真的是一场长跑。”余广直言道，“你可以在某个阶段某一年表现得很好，但其实我们的职业生涯不是一年两年，可能是几十年。在这样长的投资生涯中，你要想清楚，有什么东西是可以掌控的，是可以复制的。”

　　价值投资不是追求短期暴利，而是希冀长期持续的增长，这是最基本的要求。余广认为，作为基金经理，还是要不断分析和总结，努力提升自己的学习能力。如果基金经理过于追求消息面的收益，短期内可能会赚钱，但这种方式无法长期持续。

　　“要把投资作为一个持续几十年的行为，做到八十岁，才是正道。”余广如是说。

　　坚持价值投资，市场也会给予回报。今年以来，市场风格转向基本面，更注重上市公司的内生增长，有业绩支撑的公司受到市场认可，一大批绩优白马股正在创出新高。余广在这样的市场中发挥出自己的选股优势。银河证券基金研究中心数据显示，截至2017年4月7日，余广管理的景顺长城核心竞争力基金今年以来净值增长13.88%，在同类400只基金中排名第12位。而该基金成立以来收益率达到181.70%，年化收益率超过20%，长期业绩相当出色。

　　同时，海通证券(14.400, -0.07, -0.48%)发布的一季度基金公司权益类资产绝对收益排行榜显示，景顺长城一季度权益类基金加权平均净值增长率为6.94%，在所有可比的102家公募基金公司中排名第2位，整体业绩表现出类拔萃。