贵州茅台（600519）股东会随笔！【申万食品饮料-吕昌】

必读！贵州茅台（600519）股东会随笔！【申万食品饮料-吕昌】上升周期贯穿十三五

.05.23

时隔一年，5月22日再次参加茅台年度股东大会。茅台镇美景依旧，但今年的参会人数明显增加。股东也是消费者，今年出现股东及投资者现场排队买酒的盛况也折射出茅台酒需求的旺盛，一券（酒券）难求。

股东大会现场也有新气象，茅台的交流更加公开、透明。董事长袁仁国，党委书记、代总经理李保芳及公司其他高管全部出席（去年保芳书记未出席），袁董事长和李书记现场与投资者充分沟通，交流时间比去年要长，现场气氛融洽。

我们总结以下几点重要信息：

1：关于长期趋势的判断，上升周期将持续整个十三五（这个判断的分量对茅台、对行业都很重）

2016年最根本的标志性变化是供需关系，生产经营打了翻身仗，重回卖方市场，彻底改变了过去三年的被动局面。茅台已经进入上升周期，这个周期会持续整个十三五，2020年前，茅台上升的态势不会变。

2、关于供给（下半年投放量增加 全年生产向好）

2017年全年计划供应量2.6万吨，不会低于这个量，下半年投放量会加大，可以从每天40吨提高到80吨。上半年之所以投放量相对较少，是因为茅台坚守品质，酒库的酒存放不到年限不会销售，下半年这个矛盾会缓解。从生产端看，今年4万吨基酒的生产目标可以完成，目前最主要轮次的酒生产正常，持续向好。

3、关于需求（定位中产阶级，大众消费展现活力）

茅台的需求结构越来越良性，支撑茅台走的更稳，走的更远。茅台酒定义在中产阶级，商务消费稳定向好，个人消费出现活力。茅台系列酒定义在小康家庭，从此前媒体报道的数据看，前4个月销售额增幅在200%以上。我们认为由于系列酒定位中端，其消费人群和运作模式与高端酒有本质区别，因此在销售额大幅增长的同时，也要注意终端实际动销。

4、关于一批价、出厂价

草根调研显示目前茅台一批价基本维持在接近1300元水平，作为厂家，茅台要兼顾经销商、消费者和股东各方利益，出厂价819元预计今年不会调整，保证经销商有合理的利润。同时要考虑亿万消费者的感受，要让消费者喝的起，所以茅台的价格一定要管，并且要管好。

我们认为，基于下半年及未来3年茅台的供求关系，特别是2018-2019年可供出售的基酒量偏紧，决定了茅台价格稳步向上的趋势不变。市场部分投资者担心下半年日投放量增加后一批价会回落，我们认为，目前一批价虽然维持在接近1300元的水平，但终端和渠道全面缺货的状况并不良性（所以才出现了投资者在股东会期间排队买酒），“有价无市”对消费者、渠道和厂家均不利，并会助长投机囤货的风气。随着下半年投放量的增加，短期的供需矛盾将缓和，但长期的供求状况不会改变，价格上涨的趋势不会变化。

我们认为，随着批价的不断上涨，目前渠道已经积累了丰厚的利润（一瓶酒的利润约480元），一批价高出出厂价近60%，尽管厂家领导多次强调今年不提出厂价，但我们认为，明年提价的时机变得越来越成熟，明年初提价的概率越来越高。作为国有企业，公司要平衡股东、经销商、消费者多方利益，渠道利润的加大，也使提价的必要性越来越高。从历史经验看，年初提价（1月），提前宣布（12月）的概率很高。

投资评级与估值：预测17-19年EPS为17、21.6、26.6元，同比增长27%、27%、23%，对应PE为26.2x、20.5x、16.7x，一年目标价520元，对应18年报表业绩估值24x，买入评级，继续强烈推荐。我们看好公司的逻辑主要是：1、茅台拥有极强的品牌力，不但构筑了高壁垒，也形成了产品的稀缺性，经过本轮行业调整，茅台在行业和消费者心中的地位明显强化；2、团队优秀，茅台新任党委书记和代总经理李保芳自15年上任后，与袁仁国董事长及其他领导班子一起，在不到一年时间使茅台酒销量稳步增长，价格稳步提升，基酒生产明显改善，系列酒迅速发力，已充分证明了团队驾驭市场的能力；3、茅台将引领行业进入新一轮提价周期，过去10年茅台提价CAGR接近10%，17年批价涨幅已超预期，未来出厂价提价时点渐近；4、相比五年前，现在茅台的消费结构以大众需求为主，需求结构更合理，消费升级将保证销量持续较快增长；5、茅台是整个白酒行业真正掌握定价权的公司，且成长性、盈利能力、偿债能力等均好于国际烈酒龙头，估值应享受溢价。

今年以来，申万食品饮料准确把握白酒板块节奏，我们自去年四季度起即坚定看好白酒旺季行情，特别是在一季报后板块出现调整，市场转向谨慎，我们坚定提示，估值合理情况下，非基本面发生根本变化而引起的大跌都是机会。5月初板块再度调整，市场再次出现分歧，我们明确观点，坚定看好白酒全年机会，调整只为后期更好上涨！景气向上周期中，波段难以把握，不如耐心持股，心平气和。

申万食品饮料自年初以来准确推荐了白酒个股，特别是在市场纠结高端和次高端之时，我们坚持推荐高端白酒不动摇，依次推荐泸州老窖、贵州茅台、五粮液（首推的两支标的自2016年6月来不曾调整）。泸州老窖3月后入选申万十大金股之铁三角。年初以来，我们首推的泸州老窖涨幅超过45%，板块排名第一！（剔除新股），茅台涨幅超过30%，五粮液涨幅超过40%。一季报后，板块出现分化，市场对次高端特别是跌幅较大的水井坊、洋河转向悲观，我们则觉得应该乐观，在继续优先推荐一线酒的同时，其次推荐水井坊、洋河、古井，并在5月发布水井坊深度报告。

当前时点白酒依次推荐：泸州老窖、贵州茅台、五粮液；水井坊、洋河股份、古井贡酒

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