基金经理马曼然：中国资本市场会有光明未来 现在还轮不到创业板上涨 ...

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访谈主持|江涛 乐趣投资创始人 对牛人比对牛股更感兴趣

访谈嘉宾|马曼然 北京马曼然资产管理公司董事长

这是一篇迟到的访谈，迟到了整整一周。

上周三的下午四点，“乐趣投资下午茶”访谈北京马曼然资产管理公司董事长马曼然，彼时刚有乐视网有可能复牌的消息。这越发让马曼然相信继2016年的蓝筹股底部确立后，等待创业板的底部确立，A股真正的牛市行情就会轰轰烈烈开始。因为中国的资本市场还很年轻、还很有活力，未来会有一个光明的未来。

因为我无可救药的拖延症，这个访谈在一周后才整理发布出来，也导致后面访谈吴家琦、木羊、张翼翔的下午茶节目整理顺延。我想这周调整一下节奏，下周尽量恢复到正常的运行轨道上，请各位乐友多多谅解包涵。

2018年今年全年应该都是好看的一年

江涛：乐趣投资下午茶，4点一起来喝茶，欢迎各位收看第171期乐趣投资下午茶节目。我是主持人江涛，我们请来的是节目的老朋友北京马曼然资产管理公司董事长马曼然先生。我们在前段时间的时候做了一个年终特稿，当时马曼然也是对2018年的行情比较积极乐观。而且在我们之前的访谈里，他对金融板块、医药板块一直比较看多，他也提出他会在不被众人所关注的板块里面，去找还没有被发现的金子。我们也可以看到，2018年的开年1月份是开门红。

马曼然：肯定是开门红，开年连阳嘛，包括这两天又是一个放量，很典型（的开门红），市场就如预期。今年整个股市应该已经确认进入了一个牛市。因为我们看到周三恒生指数已经创出历史新高，这如果还不称之为牛市的话，那就没有牛市了。市场应该已经确定进入了一个大行情里面。

江涛：恒生指数现在突破了2007年10月30日创下的31958点高点，但是对于A股来说，我们也可以看到，在全球市场里面，像道琼斯指数、港股的恒生指数确实走出了一个大牛市行情，但是A股始终是相对来说比较弱的。你原来也说过，A股市场可能会迟到，但是不会缺席，所以，这一轮的牛市行情在2018年会爆发吗？

马曼然：什么叫爆发呢？市场已经慢慢进入牛市里面。可能去年我们看到更多的是所谓的白马股牛市、一九行情，那么今年整体A股应该能进入牛市。

这是我去年在做节目的时候提到过的一个观点，即市场有两个底，第一个底是蓝筹股的底，和当时香港的恒生指数是同时见底的，也就是在2016年。那么第二个底（就是中小创的底），90%中小创的股票往往会晚于蓝筹股见底一两年。今年我们应该能够看到中小创股票也会见到一个底，当这两个底都见到以后，就会正式进入所谓的牛市里面。

所以，我们首先看到的是上证50、沪深300先上涨，我觉得接下来就是上证指数、深证指数都会陆陆续续进入各自的中期上升行情里面。所以今年整个行情是比较值得乐观的，因为开门红已经显示出来非常强势，今年全年都应该是非常好看的一年。

现在还轮不到创业板上涨

江涛：我们也可以看到，蓝筹股的底部已经出来，创业板的底部其实在2017年7月份有过1641点的低位，这半年以来基本上也还是在一个横盘的走势。现在创业板确认已经找到这个底部了吗？

马曼然：周三的探底回升，慢慢会形成一个二次探底。也就是说，创业板会在底部形成一个跨度比较大的底。现在还轮不到创业板涨，创业板只不过见了底，以后还有构筑底部的过程。比如它会有第一波V型反转，反转完以后会有一个反复，因为毕竟看均线系统，整个下降通道需要一个很长时间的技术休整。所以今年至少上半年还是蓝筹股为主，创业板应该还处于一个筑底的过程。

江涛：其实目前对创业板影响大的就是乐视网，因为它之前在创业板指数里面权重比较大。现在也有消息说，乐视网很快要复牌。你觉得乐视网复牌，是不是会让创业板的底部构筑得更成功？

马曼然：我觉得是肯定的。因为乐视网应该是创业板最后的一个地雷，复牌以后，基本上就是（靴子）迅速落地，整个创业板会形成一个触发见底回升的契机。因为往往预期实现以后，它会形成一个否极泰来的走势，所谓利空兑现就是利好。所以，我觉得乐视网的复牌临近，对创业板来说应该是好事情。

券商板块会后来居上

更看好一线龙头股

江涛：好，我们等这个靴子尽快落地。在之前的节目里面，你会非常看好金融板块，提出金融三剑客，就是银行、保险、券商这三个板块。保险在去年走得一直比较强，银行包括工行、建行也不断在创新高，相对来说，券商比较弱。但是券商最近表现相对比较活跃，包括像周三上午券商股也有大面积涨停出现。我想如果2018年有一波大的行情，一定券商不会缺席的，是吧？你觉得券商板块在金融三剑客里面，2018年会有一个什么表现？

马曼然：我认为券商会后来居上，今年应该是一个亮点。因为券商股一方面估值比较低，像市净率现在只有一点多倍，还低于历史平均水平，同时低于目前像保险股的水平。另外一方面，券商股就是跟着行情走，当市场资金确认牛市来的时候，肯定优先买券商股。就像香港最近的港交所大涨一样，因为香港股市创历史新高。以前在上涨的时候，大家可能还会对这波上涨到底是反弹还是反转，是牛市还是熊市里面的反弹形成很大分歧，大家就不敢全力以赴去买这种周期类的证券类股票。当创出历史新高以后，基本上市场逐步看牛市的人多了，这样资金会形成共识，认为市场至少是个大行情，甚至是一个大牛市。当这个牛市的共识来的时候，就意味着券商、证券行业的繁荣周期来了，而且相关股票又都在低位，跌了很多年，又便宜，所以买它是理所当然的。

周三券商股为什么涨？有一个重大的信号，就是因为当天指数创出3450点新高，同时恒生指数又创出历史新高，那么这个行情就很确定。行情来了，大家就敢做多券商了。如果来大牛市的话，券商股甚至可能翻倍或翻好几倍。所以我觉得券商股目前到了一个价值回归的时候。

江涛：如果是牛市来了，券商一定是一个非常强大的发动机，它会有一个比较强劲的上升动力。现在也有很多券商发布了12月份的月报，如果我们看好券商板块的话，你觉得从什么角度来选券商股会比较有把握？

马曼然：如果要现在选的话，我倾向于是一线券商，如中信、中信建投、招商证券、华泰证券这几个大券商。大券商最大的好处，首先它不一定涨幅最大，但是最起码它不会掉队。

因为一方面它是行业龙头，这两年资金也是向龙头倾斜。另外一方面，券商股龙头股的估值整体偏低。我们看券商都看市净率，市净率券商在1.5倍左右都是很便宜的，比如像招商证券市净率1.5倍，市值也不大，业绩也挺好，分红也挺高。根据我们跟券商长期打交道（的经验），我们认为确实它们的基本面很扎实，确实利润也非常好。虽然券商行业同质化严重，但是这个周期要来了。比如市场成交量放大了，牛市来了，那么它们的业务肯定是火爆的。关键是它们现在的股价在低位，很便宜，所以就值得看好。

江涛：我觉得一方面是股价比较便宜，另一方面的确是在2017年整体收入可能还是一个增长的态势。因为我看12月份的月报，中信证券还是龙头，它成了营业收入和净利润的年度冠军，在2017年营业收入达到360亿元，净利润达到100亿元。我觉得从这样的一个营收规模来看，增长势头还是比较强劲的，它也是当之无愧的券商板块龙头。

可能中小券商的净利润排名会比较落后，比如像国金证券、东兴证券、西南证券，整个利润排名都非常低，太平洋证券才1.43亿元。所以龙头和排名居末的券商差距是非常大的，都是上百倍的差距。

马曼然：其实券商股非常好选。你打开券商板块，选一线的券商就可以。现在不用去关心那些二三线小券商，因为它们在整个市场竞争的时候优势不明显。因为现在整个券商行业的收入，更多的不是靠经纪业务，它是一种综合服务，包括我们知道现在基金的托管、IPO等。券商对散户B2C的业务在减弱，B2B业务越来越重要，券商和机构、银行之间的一种联动效应。

比如说像银行和券商进行理财、私募基金合作的业务，它们肯定也是和全国性大券商合作，比如像海通、招商、中信、华泰。我觉得券商股投资，其实最简单的一个方法，一个是看估值，你买的券商别是虚高的估值，不行。一个指标：1.5倍的市净率。另外一个是大牌老牌的券商，管理体制比较优秀的券商。我相信一旦牛市来了，（买券商股）不会吃亏。

市场并不缺钱 牛市氛围渐浓

江涛：我觉得这也跟茅台一样，在消费板块里面还是找龙头，它可能会给你一个更好的回报。券商也一样，也是要去找真正的蓝筹龙头。说到整个最近的行情，牛市的氛围可能慢慢开始有感觉了，包括最近兴全基金一天卖了300多亿，而今年公募股票型基金就发了有500亿。一天发300亿基金，这个事情还会比较让人震惊，感觉好像又是牛市要到的势头。你怎么看基金发行一天能发300亿这件事？

马曼然：一方面说明牛市来了，另外一方面这两年尤其是去年，散户确实做的不如机构好，在股市里面生存越来越难。你看去年就是买股票的不如买基金的收益高。今年就形成喜欢买大蓝筹、或者这两年踩对风头的基金。

所以，我觉得它们热销一方面体现出市场并不缺钱，另外一方面也体现了价值投资的牛市会轰轰烈烈展开，甚至会持续。但是，我觉得对于股民来说，对于那种业绩在一年里面特别表现突出的基金，第二年你去追高的话，往往收益效果不好。从过去十几年的经验看，你去买这种所谓的去年冠军的私募或者公募基金，至少90%的概率站在了高岗上。

有可能这两天的热销还并不说明什么，往后甚至可能会出现一天卖个千八百亿的都有可能，因为现在还行情在低位。但是我不建议大家都去买的时候抢。之前有一个文章写得挺好，基金往往是因为业绩大涨之后而被抢，而没有被大抢之后大涨的。这就是历史规律。你从历史的概率学上来说，只要基金过去一两年表现特别好，你要去追高买它新发的基金，往往是得不偿失的。过去很多次这样的教训就不一一举例了。

江涛：所以不管是从指数，或者从基金的收益率来看，现在在3400多点这个位置，还是应该投资相对比较好的时机，因为估值还相对在一个底部，而且可能周围的环境还比较利多。除了基金的购买人数比较多之外，还有一个投资者的新增数量，这个数据也值得关注。

中证登记公司的数据显示，在上一周新增的投资者数量有26万，较前一周增长了50%，也扭转了一个多月以来投资者新增数量下降的趋势。到现在中国投资者的数量已经有1.34亿这么大的基数，如果新增开户数量也有增加的话，这个市场的热度越来越有牛市的氛围。

马曼然：那是肯定的。但是我觉得一点多亿里面肯定是有水分的。因为现在一人可以开多户，另外一方面，至少有30%、40%的账户属于休眠状态，这是历史规律。就是像银行卡一样，你可能开了10张卡，常用的可能只用其中2张、3张。

实际上我觉得中国股民数量应该没有1.34亿那么多，应该是有5000万、6000万、7000万这样长期交易的人数。其实这个人数并不高，包括中国的基民，如果跟欧美国家的比例比，中国证券行业的发展空间是非常大的。

我为什么觉得中国的证券业未来会有一个非常光明的未来呢？中国是一个高储蓄率国家，老百姓可以投资理财的渠道非常少，那么目前中国老百姓在股票里面的资产只占其个人资产的5%、6%，有70%的资产是体现在房地产上面，剩下的就是银行存款。像欧美股市，老百姓70%的财产体现为证券、基金这种证券类资产，中国可能说跟欧美比差10倍的发展空间。

所以中国的股市还是一个很年轻、很小的市场，要中国的股市和中国的房地产比还是太小。可能一个股市的总市值加起来，还不一定有北京市的房地产总市值大。

所以从这个角度来说，我们的股市还是发展太初期，在这种状态下，中国股市再来几波牛熊周期是完全没问题的。不像当年的日本80年代末见底以后，一下熊了30年。那是因为人家发展到极致，咱距离那个所谓极致还远远没到。咱老百姓70%的财产都体现房子上，没体现在股市上。

江涛：（笑）是，所以中国股市的弹性空间还是蛮大的，还会是一个有活力的市场。

马曼然：所以我依然把中国股市定义为一个年轻的、新兴的证券市场，跟欧美所谓的成熟市场还是完全不一样的。年轻的证券市场最大的特点就是它的周期性比较强，容易大起大落，大家都喜欢像欧美股市那种长牛、慢牛。

但是由于中国股市太年轻，各方面都很不成熟，包括股民的投资理念、机构群体的比例等，这样会造成市场未来还会大起大落。就像你看到的，这行情才刚刚好一点，就开始一天卖掉300亿基金。一旦未来指数突破4000点、5000点、6000点，你可以想象当那一天来到的时候，中国的股市成交量要放大多少倍？基金得卖多少？像当年48块钱中石油那一幕，我觉得以后不但会来，而且比那一次还会猛。因为这就是我们体量发展太小造成的，社会大量的闲余资金一旦往股市进行转移，股市的盘子还是盛不下的，到时候还是会起泡沫。

江涛：还有一个让今年很多人看好的理由就是打破刚兑。刚兑一旦打破，会给股市带来很多增量资金。你怎么看这个消息？

马曼然：对，我觉得这几年就是金融整合、金融整顿，而金融整顿对股市而言是长期利好。就像你说的，打破刚性兑付，或者是让社会过去所谓的那种高利贷全给制止，释放出来的大量资金都是几十万亿级别。

这些资金就寻找投资机会，可能倾向于买基金、买债券，相对来说就会往二级市场倾斜。我们会看到银行股的业绩慢慢变好，因为影子银行、民间信贷到时候打掉制止以后，这些企业可能在民间借贷不好借，它还得找正规银行去借贷。所以说中国的银行贷款还是稀缺产品，比如你开个企业上银行去贷款，你看能不能贷下来钱。现在依然银行还是卖方市场，不是买方市场，我觉得我们的股市也是。股市不像房地产体量这么大，社会的各种闲杂资金稍微往股市流点，股市就掀起浪花了。

中国的优质资产就是中国的核心优势

江涛：从资金的流入来看，融资融券现在也是一个指标。1月15日融资融券金额又到1.05万亿，也创了近两年来的新高。你怎么来看？

马曼然：我觉得很正常。因为随着行情上涨，投资者会越来越乐观，乐观的人多了，融资的自然会变多，一定是这样的。中国的“两融”以后还会出现高增长的一幕，但是我相信监管层会吸取上一次2015年股灾的经验和教训，这一次会在这方面做出很多提前应对的措施，不会轻易出现千股跌停这样的跌停。

所以虽然我也希望未来会有一个很好的牛市行情，但希望是一个健康的牛市行情。如果再出现所谓的全民炒股、借贷炒股，那个结果和2015年一样。但是，理想永远归理想，当市场出现赚钱效应的时候，就像基金一天卖了几百亿，你也不能不让人买。所以这个时候对于股民来说，你自己心里明白风险点在哪里就行。大势一旦来的话，你是阻挡不了的。

江涛：所以先要自保，让自己能在市场里面存活下来。在我们上次的年终访谈里面，当时说如果要是有一个广告牌，你会说赶紧买中国优质的资产。你觉得在当下这个时候，什么样的中国资产是最优质的？是值得收藏起来的？

马曼然：我觉得就是中国的核心资产，就是核心行业的核心资源，像现在这种低估的大蓝筹就是优质资产。但是这些资产在牛市的时候买入，要是涨到泡沫的时候你得注意抛掉。还有一些大消费升级、中国的高端制造业如家电业，或者汽车制造，这都是中国的优势。

所谓中国的优质资产就是中国的核心优势，以后能在国际上拿出手。那么要不就是行政垄断的如银行，另外一个就是消费升级或者高端制造，有中国特色中国优势的。因为它们现在正处于中国经济转型的关键时期，引领中国经济转型。未来中国如果能从大国走向强国，它们就像美国的高盛、中国可口可乐一样。我觉得这个时候就要寻找中国的高盛和中国的可口可乐。

江涛：所以总结一下，中国股市现在还是一个非常年轻有活力的市场，而且在中国整个经济由大国向强国转型的过程中，一定会诞生这种伟大的上市公司。在现在这个时候，很多公司并没有到一个很高的估值，所以我们还是可以挑选到中国的可口可乐，中国的高盛，伴随着它们的成长，一起去壮大。

马曼然：对。因为现在股市还是低位，包括恒生指数创出历史新高，但是十年前的历史新高，所以这个位置还是不贵。因为同样的一个点位，但是考虑到通货膨胀等各种因素，同样的指数那个时候是泡沫，这个时候可能还是低估。所以包括恒生指数、恒生国际指数依然处在合理估值之下，还谈不上所谓的泡沫。

追涨杀跌即便在大牛市也容易赔钱

江涛：那中国的A股呢？如果我们现在相比较，3400点其实也是跟十年前的点位差不多。

马曼然：其实A股就是要落后于港股，往往在港股见底的时候，A股蓝筹股就见底。但是A股整体见底的话应该是在今年，晚于香港两年。但是，A股一旦见底，我们的涨速可能比香港要猛烈。因为港股主要是机构投资者，在买卖股票的时候相对来说还是比较理性的。我们国内就是以散户为主，包括基金也是半散户化。因为你即便是公募基金，募了好几百亿可以建仓，最后还是由散户来推动的。所以我们一旦见底，往往会后来居上。

江涛：整体来看，2018年有一个良好的开局，我们也期待2018年有一个更好的表现，甚至能比港股走势更强。

马曼然：其实今年行情很复杂。去年还很好理解，全年就是一九，买着九就跌一年，买着一就涨一年，今年还真不一定。今年有可能创业板的第二个底出来，一天当中整个风格就能变好几次。你要是追涨杀跌的话，即便大牛市你也很容易在里面赔钱，风格转换非常快。

江涛：所以我们还是要保持一个高度的警觉，一个不要被市场麻木，另一方面不要对于风险过于担心。