【中信食品】贵州茅台2016中报点评：砥柱之姿，坚如磐石

【中信食品】贵州茅台2016中报点评：砥柱之姿，坚如磐石

daijiaxian03072016.08.26

业绩概要：收入 15.18%，利润 11.59%，预收款115亿持续新高，考虑预收款变动和现金流情况，同增约25%。公司2016H1实现收入181.73亿元，同比增长15.18%；实现归母净利润88.03亿元，同比增长11.59%。H1末预收账款114.81亿元，环比Q1增加29亿，环比报告期初增加32亿，再创新高；以收入加减预收款的变动作指标，2016H1同比增长28.56%。H1销售商品提供劳务收到的现金257.50亿元 52%，经营活动产生的现金流量净额136.04亿元 177.54%，应收票据65.61亿元，环比下降20亿，现金回笼情况好，H2停止使用承兑汇票预计现金流将持续改善；以销售商品收到的现金加减应收票据的变动作指标，2016H1同比增长24.4%。单二季度收入81.84亿，同增13.13%；归母净利润39.13亿元，同增11.07%。

业绩分析：营业税金及附加继续上升；系列酒快速增长成看点。2016H1年公司生产茅台酒及系列酒共3.36万吨，其中茅台酒收入174.73亿元，同增13.95%；系列酒收入6.91亿元，同增55.76%。公司提出了2016年系列酒总体目标为20亿元，力争到达25亿；其中，迎宾酒目标销量/销售额为5500吨/6.7亿元；力争销量达6000吨，销售额达7.4亿元；王子酒保底任务量4000吨，销售额7.3亿元。H1公司毛利率91.88%，同降0.73pct，由于系列酒增长较快所致；净利率51.60%，同比下降1.41pct，主要系营业税金及附加提升所致。营业税金及附加比率11.77%，同比上升2.86pct，环比提升0.25pct，与税基调整相关；销售费用率2.07%，同比下降1.59pct，主要系广告减少；管理费用率9.92%，同比下降1.36pct。

量价回顾：H1完成全年任务的64%，淡季不淡飞天批价飙涨超百元。根据集团数据茅台上半年已完成全年任务的64%，实际销售茅台酒约1.5万吨。从6月下旬起茅台酒一批价从830元飙涨至目前的950-960元，淡季不淡超预期，主要系供给端和需求端的双重影响：从供给端看，定制非标产品的放量和重视系列酒的策略使包装线产能承压，市场货源紧俏；从需求端看，通胀预期 基建推动 消费升级 去库存完毕使茅台再入涨价通道，在高定价权下投资品属性显现，终端在买涨不买跌的情绪催化下持续推高茅台终端价，使之2013年以来重新站上1000元。

量价展望：12月前8000吨任务有缺口，料批价将保持，定制有望超3000吨。根据草根调研，茅台全年计划量约2.3万吨，其中2000吨为高端定制酒，另有1500吨可能的调节量，预计今年定制非标产品有望突破3000吨。飞天茅台为其他主流高端酒锁定了价格天花板，在此以下各夹层价位段中竞争激烈优胜劣汰，仅有茅台拥有飞天以上所有价位段的定价可能和发展空间，目前市场上不同颜色和大小的定制开发产品需求旺盛即验证了这一点。8月起茅台仅余5000吨货，下半年存在供给缺口。由于2017年春节在1月，12月将进入备货期，预计12月将执行17年任务。

风险提示。白酒行业调整深化；高端白酒景气下行。

盈利预测、估值及投资评级。维持公司2016-2018年EPS预测13.67/15.27/16.79元（2015年为12.34元），维持“买入”评级。