关于重大资产重组中收购标的公司部分股权原因及后续安排的案例分析 ...

上市公司重大资产重组中，出于各种考虑或者博弈，收购标的公司控股权而非全部股权的情况并不鲜见，目前，未购买标的公司全部股权的原因以及是否存在收购标的公司剩余股权的后续计划和安排已经成为证监会反馈及交易所问询的常规问题，目前披露的不少案例中，交易所在预案或草案出台后即问询相关问题，导致上市公司对预案或草案进行修改和补充。对此，结合案例对实务中涉及收购标的公司部分股权的原因及后续安排的解答思路、关注要点进行总结与分析。

一、未购买标的公司全部股权的原因

结合现有案例，未购买标的公司全部股权的常见解释原因包括但不限于：

1、交易双方市场化选择、协商结果；

2、保持标的公司经营的持续性和核心团队的稳定性，避免交易后标的公司经营不确定性对上市公司业绩带来不利影响；

3、通过收购控股权控制，上市公司投资风险；

4、减少收购100%股权的资金压力；

5、交易双方对剩余股权的处理未达成一致意见；

6、交易对方希望保留部分股权，与上市公司共同发展。

二、是否存在收购标的公司剩余股权的后续计划和安排

（一）关于后续计划及安排的披露

（二）关于后续收购的收购价格

对于后续收购的收购价格，关注点主要在于确保收购价格的公允性，不损害上市公司及中小股东利益，收购价格确定依据包括评估值、同行业上市公司收购的平均市盈率倍数等，如：

1、剩余资产的收购价格以“不低于届时同行业上市公司资产收购的平均市盈率倍数”为基本原则，最终价格由双方协商一致确定。【联创光电】

2、全部剩余股权的对价应以48,800万元、或届时由上市公司另行聘请的评估机构对剩余股权进行评估所合理确定的价值中的孰低者进行确定。【掌趣科技】

（三）关于后续收购的收购方式

由于未来收购的不确定性，目前明确收购方式的案例较少，例如，掌趣科技明确约定了以发行股份的方式收购标的公司剩余股份，宝通股份约定可以采取现金或者现金结合股份方式。

三、实务案例

案例一 合众思壮

反馈问题：7：申请材料显示，合众思壮拟发行股份购买上海泰坦 65%股份。请你公司补充披露 1)未购买上海泰坦全部股权的原因。2)是否存在收购上海泰坦剩余股权的后续计划和安排。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。

（一）未购买上海泰坦全部股权的原因

为了保持苏州北斗和创始人股东的积极性，利用苏州北斗的优势资源及创始人股东在相关领域的丰富经验，促进上海泰坦的业务拓展和长期发展，本次交易中，合众思壮未购买苏州北斗和邱祖雄、王雅芬夫妇持有的上海泰坦股权。

（二）是否存在收购上海泰坦剩余股权的后续计划和安排

根据合众思壮的确认，合众思壮不存在收购上海泰坦剩余股权的后续计划和安排。

案例二 暴风科技

反馈问题：4.申请材料显示，本次交易暴风科技拟以发行股份和支付现金相结合的方式购买稻草熊影业60%的股权，交易金额为108,000万元。请你公司补充披露：1）未购买稻草熊影业全部股权的原因。2）是否有收购稻草熊影业剩余股权的后续计划和安排。请独立财务顾问核查并发表明确意见。

（一）未购买稻草熊影业全部股权的原因

1、保持稻草熊影业团队未来发展的动力

为保持稻草熊影业核心团队稳定性，上市公司拟以发行股份和支付现金相结合的方式购买稻草熊影业60%的股权，有助于绑定上市公司与原股东的双方利益。

2、稻草熊影业核心团队具有未来宏伟规划的愿景

稻草熊影业核心团队希望通过保留少数股权的方式，与上市公司共同实现未来愿景规划，实现共赢。

（二）是否有收购稻草熊影业剩余股权的后续计划和安排。

上市公司目前尚无明确收购稻草熊影业剩余股权计划，其剩余股权的后续计划和安排需具体视稻草熊影业后续经营情况及影视制作行业整体发展而定。

案例三 环能科技

反馈问题：一、申请材料显示，环能科技拟通过发行股份及支付现金方式购买李华、胡登燕合计持有的四通环境 65%股权；是否存在购买剩余股权的后续安排。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。

1、本次交易环能科技未收购四通环境全部股权的原因

一方面，四通环境股东李华继续保留部分股权能有效对其进行激励，有利于本次交易完成后标的公司业务稳定性、核心管理团队的稳定性，有利于避免交易后标的公司经营不确定性对上市公司业绩带来不利影响。另一方面，本次交易对方希望保留部分股权，有意与环能科技强强联合，致力于市政污水处理投资运营和污水处理工程总包领域的进一步耕耘与发展。

2、是否存在购买剩余股权的后续安排

上市公司目前尚无明确收购四通环境剩余股权的计划，其剩余股权的后续安排需根据四通环境未来经营情况及交易双方商业谈判结果而定。若对本次交易后的剩余股权有明确的后续收购计划，环能科技将会按照相关法律法规的规定以及上市公司规范运作的要求，履行相应的内部决策程序和信息披露义务。

案例四 姚记扑克

反馈问题：二、本次交易完成后上市公司对标的公司剩余股权的后续安排

根据交易双方签署的《上海姚记扑克股份有限公司与浙江万盛达实业有限公司及盛震之发行股份及支付现金购买资产协议》,交易双方同意将于2019年12月31日前,在万盛达扑克完成业绩承诺和销量承诺的前提下协商确定对交易对方万盛达实业与盛震持有的万盛达扑克剩余15%股权的处置方式。姚记扑克尚无明确收购万盛达扑克剩余股权的安排。

案例五 掌趣科技

重组草案：七、本次交易完成后刘智君持有的上游信息30%股权的后续安排本次交易完成后，上市公司、刘智君分别持有上游信息70%和30%股权。

上市公司与刘智君在本次交易协议中约定，以本次交易完成为前提，自2014年3月31日（如发行结束日晚于2014年3月31日，则以发行结束日为准）起，如上游信息2013年度税后净利润达到人民币7,500万元，则两方应互相配合和协助以完成剩余股权的全部收购。在符合前述启动前提条件的情形下，两方应在2014年12月31日前协商确定并签署有关剩余股权收购的正式协议并向监管机构报送有关该次收购的申请文件。

除非经上市公司、刘智君另行协商一致并同意，就收购剩余股权，上市公司应以向刘智君发行A股股份的方式支付购买剩余股权的对价。全部剩余股权的对价应以48,800万元、或届时由上市公司另行聘请的评估机构对剩余股权进行评估所合理确定的价值中的孰低者进行确定。就剩余股权的对价及支付期限、刘智君取得的上市公司新增股份锁定期等具体交易安排，双方届时应根据法律法规及本次交易协议的约定另行签署收购协议。

案例六联创光电

重组预案（修订稿）：（三）标的公司剩余35%股权的后续安排

上市公司与本次发行股份及支付现金购买资产的交易对方已签订《重组协议》，协议约定：“在业绩承诺和期末减值测试均完成，且相关补偿安排已充分实现（如涉及）并令上市公司满意的前提下，上市公司将向袁帆、高媛、彭兆远、戎浩军、赵俊儒、杨荣富、向慧川、丁煜、凯亚投资、海通开元、前海厚安及凯富基金收购标的公司剩余35%的股份/股权（以下简称“剩余资产”）。各方进一步同意，剩余资产的收购价格以“不低于届时同行业上市公司资产收购的平均市盈率倍数”为基本原则，最终价格由双方协商一致确定。

上交所问询函问题：

（一）未收购标的公司全部股权的原因

公司本次收购汉恩互联65%股权，保留汉恩互联剩余35%股权作为后续收购的安排，是基于收益判断及商业考量等因素综合考虑。同时，通过分享未来公司业绩增长带来的估值上升，将激励汉恩互联创始人股东继续投入业务，保证核心团队的稳定性。

（二）明确“令上市公司满意”的具体条件

本次交易的《重组协议》中，交易双方已明确对于未来35%股权收购的设置的前提包括：1、在业绩承诺和期末减值测试均完成；2、相关补偿安排已充分实现（如涉及）；3、原则为收购价格以不低于届时同行业上市公司资产收购的平均市盈率倍数。由于“届时同行业上市公司资产收购的平均市盈率倍数”尚无法于当前确定，因此具体收购条件尚需要交易各方于收购时进一步协商确定。

（三）上述后续安排是否构成上市公司及交易对方的明确承诺

交易各方签订的《重组协议》对收购标的公司剩余35%股权的前提和原则进行了初步约定，该等约定是否可以实现取决于收购条件是否满足以及最终各方是否可以对收购价格达成一致。因此，《重组协议》对标的公司剩余 35%股权的后续安排仅表明上市公司在符合一定条件前提下将收购剩余 35%股权，并不构成上市公司对实施该收购行为的明确承诺。故该等后续安排不构成上市公司及交易对方的明确承诺。

案例七宝通科技

反馈问题：7.申请材料显示，本次交易完成后上市公司将持有易幻网络70%股权。请你公司补充披露：1）本次交易未购买易幻网络全部股权的原因。2）是否有收购易幻网络剩余股权的后续计划和安排。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。

（一）关于本次交易未购买易幻网络全部股权的原因

1、控股收购是公司控制投资风险的收购策略

2、避免对公司现金流和后续经营产生重大不利影响

3、交易双方对剩余30%股权的后续收购安排未达成一致意见

（二）关于收购易幻网络剩余股权的后续计划和安排

《购买资产协议书》并未约定易幻网络剩余30%股权的后续安排，宝通科技与交易对方亦未通过其他方式约定相关计划或安排。在收到本次反馈意见后，宝通科技与交易对方对易幻网络剩余30%股权的收购安排进行了商讨。根据宝通科技及交易对方分别出具的《确认函》，前述各方对易幻网络剩余30%股权的后续收购计划和安排达成如下原则性约定：

1、在实施对易幻网络剩余30%股权的收购事宜时，交易相关方将重新确定评估基准日，聘请具有证券、期货从业资格的资产评估机构以该评估基准日对易幻网络剩余30%股权的价值进行评估，并以评估价值为基础，协商确定具体交易价格；

2、在实施对易幻网络剩余30%股权的收购事宜时，若以现金方式实施收购，公司将通过自有资金、银行贷款或定向增发等方式筹集资金；若以现金和发行股份相结合的方式实施收购，将在确保不影响现控股股东、实际控制人包志方先生对公司控制权的前提下实施。

四、建议及提示

（一）综上可见，目前上市公司重大资产重组中非100%收购情况下需披露剩余股权的后续收购计划和安排，因此，建议在交易协议中约定以及重组预案或草案中主动披露对于标的公司剩余股权的后续安排。

（二）如果交易双方对于标的公司剩余股权的后续安排具有不确定性，建议在设计及披露后续安排时，注意相关条款的约定及表述，通过前提条件、价格等的设置，防止构成明确承诺，使交易双方承担不必要的义务。