读《穿过迷雾》之零星思考（作者：静气） 本人英文荒废多年，幸亏任俊杰先生的《穿过迷雾》可以让我比较原汁原味的阅读1977-2015年巴菲特致股东的信。对于有过编书统稿经验的我来说，全书把巴菲特致股东的信解构为86个专题，其中的工作真的是海了去了。不仅每个章节之间的逻辑关系严谨，而且任大还将书中部分内容与《奥马哈之雾》对接起来，这些功课着实不少。我想这本书的责编，要尽职完成工作，相信也没少花功夫。 在阅读过程中，那些熟悉的语句引入眼帘，不经意之间就触动了心弦，会心一笑是我对之的反应。这些熟悉的金句有： “只有在退潮后，才知道谁在裸游。” “债券是特殊的企业；企业是特殊的债券。” “在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪。” “市场短期是一台投票机，但市场长期是一台称重机。” “从商的经历让我成为了一个好的投资者，而在投资上的经历又让我成为了一个好的经营者。” “投资就像是打棒球：想要让记分牌上的数据不断翻转，你需要全神贯注于比赛，而不是记分牌。” “在经营艰难的企业中，通常一个问题刚被解决，另一个问题就又浮出水面——厨房里的蟑螂绝不会只有你看到的那一只。” 在阅读的过程中，思绪就像爆米花一样，不断的蹦出，只是有些思考不过是书中文字的重复，有些思考或许还没有书中阐述的深刻，现就择几点谈谈我对书中部分观点的延伸思考和理解。 1、选股标准 关于选股标准，文中提到“四把尺”，即“（1）我们懂的生意；（2）有良好的经营前景；（3）由德才兼具的人士管理；（4）非常吸引人的价格。” 咋一看似乎没有护城河的一说，不过文中补充说道在1994年的致股东信中提到了竞争优势，算是补上了。 对于这个选股标准，如果要排序的话，那么在股票投资和企业投资（包括收购）中，我想其排序是不一样的。在股票投资中，至少在国内的A股市场，“由德才兼具的人士管理”这条，绝大多数情况下是不可能排在第一位的，但是在企业投资中，特别是非上市企业投资中，这条绝对是排在第一位的。无它，因为在企业从初创到成熟的成长过程中，管理层对行业前景的把握、对行业竞争的应对、对经营战略的调整、对经营困境的努力，以及所谓的道德风险，都决定了企业是和大多数企业一样成为短命鬼还是成为一家相对长久的优秀企业。 2、能力圈 对于能力圈，文中指出：投资标的越简单易懂，数量越少（当然，也不建议全仓一只股），成功要素越单一，存活越持久，则风险越可控。 能力圈是为了控制风险，提高成功的概率。正因为知晓自己的能力边界，才能坚守能力圈，做到知行合一，巴菲特很长时间不碰科技股也是这样的考量。比如我一直跟踪的上海家化，身处一个变化快速的产业中，品牌还不够强大到夺人心智，对其长期经营前景做出判断全赖于管理层的作为，委实超出了我的能力范围。当然，我们也可以说：听其言观其行，通过结果来论证管理层，或者通过管理层的战略变化，根据自己的经验来推测一二，只是其中影响企业成功要素变量太多，对很多人来说风险不可控啊。 少即是多，坚守能力圈貌似缩小了投资视野，减少了投资机会，实则是在自己熟悉、相对确定的标的中，提高了投资成功的概率。 3、后视镜 关于后视镜，文中有“邻家的女孩更美丽”、“坚固的城堡需要坚实的土地”的提法。 用历史观观察企业，就是看看企业历史的成长性和稳定性如何，未来是否具有可持续性。就像在能力圈这个环节中所分析的，对于未来，如果变量太多，超出了能力圈，风险就不可空控，于是也就有了熟悉的“邻家的女孩更美丽”的提法。所谓的“邻家女孩”，就是说这些企业制造与销售的产品或服务不仅非常普通，而且与10年前大致相同（只是数量或价格比以前提高了不少），如A股中的格力、双汇等。 而“坚固的城堡需要坚实的土地”可能是更多的是从行业的天赋秉性方面来说的。有些行业天生显高贵，如白酒、烟草；有些行业天生就注定垄断，如盐业、能源等，有些行业却注定生活饥寒交迫，如造纸、包装等劳动密集型的代工产业。这些就涉及到行业的供需变化、行业的天花板、行业的进入门槛、行业的竞争格局（包括行业的集中度）、行业的周期频率等方面的具体分析。 当然，这里提到的“坚实的土地”或许还可能是指管理层，即管理层的稳定。很多伟大的企业在选择适合自己的管理层，特别是CEO时，会经历一段管理层频繁更替期，比如上海家化突然换CEO就不难理解了，只是我也料想谢文坚不一定是企业的救世主，但是对他突然被换下还是有点意外。当然，如果管理层一直不稳定，那么企业的经营方针就难以一贯的执行下去，往往是一任领导一任想法，企业战略的长期规划也无从谈起，朝令夕改的经营决策浪费的不仅仅是企业的资源，还有可能是宝贵的产业调整、产品更新升级的时间。 4、确定性 文中提到要寻找未来10年或20年内能够拥有确定竞争力的公司，因为快速变化的产业环境无法提供确定性。 确实性某种意义上，也可以理解为“高概率”，这与“邻家的女孩更美丽”的提法有其异曲同工之妙，都是在能力圈的前提下，追求变量的最小化，最好是变量不变。 确定性追求的不变，是指核心不变，如品质不变，在人们心智中的地位不变等，至于产品制造、分销等环节还是可以与时俱进的。 确定性追求的不变，是有限时间段内的不变，只是在一段时间内保持其竞争优势，享受一定的确定性。这就引申出一个观点：不变就是变。投资中，我们要定期跟踪，要在企业核心竞争力慢慢消失前卖出，都是源自于此。 所以，投资从来不是一件一劳永逸的事。即便是在有限时间段内的不变，有时运行轨迹也会出现偏差，如百年老店的可口可乐，在十几年前曾进入养虾产业，偏离了主业。这里就又涉及到管理层了，职业经理人对业绩的冲动，往往是投资人的噩梦，故而在选股标准”中就有“由德才兼具的人士管理”这条标准。 确定性还引起“如何做好投资”的思考，文中给出了两条：如何去评估一项生意的价值；如何看待市场价格的波动。评估生意就是评估行业的判断、企业的护城河和成长性的研究等，如何看待市场价格就是说看市场价格与前面评估的价值，是高估了还是低估了，并仅以此来进行操作。在操作中，对于确定性的标的，投资者要敢于重仓，敢于在没有变化前长线持有。 5、护城河 文中提到了三组竞争要素：超低成本 诚实价格；出色的产品 优秀的服务；品质 品牌。 说起护城河，有宽与窄之分。护城河的宽窄决定了产品的定价权强弱，决定了被竞争对手复制的难度，决定了对管理层的最低要求。 从定性的角度来看，这三组要素从护城河的宽到窄，依次是品质 品牌>出色的产品 优秀的服务>超低成本 诚实价格。 以我的理解，护城河还应包括较高的转换成本（如windows、office）、网络效应（如微信）、资源垄断、技术垄断等。 6、安全边际 但凡对格雷厄姆、巴菲特有所了解，安全边际一定不陌生。在践行价值投资的过程中，安全边际怎么强调都不为过。 价格与质地已经在之前的思考中已经讨论，不管是巴菲特还是施洛斯，买入的标准都是安全边际，只是不同质地的企业，价格放宽的尺度有所不同。 价格大幅下跌时大量买入，价格高涨时不动，价格大幅上涨后分批卖出，这种逆向操作，都是源于安全边际原则自然而然的行为。不到价格低估不买入，即便手中握有大量的现金，也不轻易出手，就像1997年的股东信中所说的“只要球没有进入最佳击球区，就会耐心等待好球出现后再发力一击”，这是对自己资金负责，对交易系统负责。 7、通货膨胀 通货膨胀决定投资回报高低，巴菲特形象的说成了“高通胀率等于是对投入的资本又额外课了一次税”。如果把投资关口往前移，在设立投资目标时，我们就要考虑通胀的因素。现在的通胀一般在3%-5%，而老百姓的感受往往超出很多。很大的原因是，CPI的计算公式中没有统计房价，而房价在过去十几年的涨幅确实惊人。某一意义上讲，投资就是要提升我们的购买力。 从通胀因素来看，通胀率是投资目标的下限，自然地也就要求投资目标定的高一些。但是投资目标也有上限，也就是从企业盈利的历史长河中看，能长期获得年复合20%的利润增长率的企业，确是少之又少。两者权衡下来，把每年的盈利目标定在15%是合理的，也是我努力有机会达到的。不要嫌这个盈利目标低，强如股神巴菲特，也是不过年化22%左右的收益率。如果能长期达到这个目标，复利的伟大魅力会让你笑不拢嘴的。 8、指数基金 股票投资能发挥人的主观能动性，人们会觉得资金控制在自己手里，这种控制感让人有安全感。只是限于专业、阅历、性格、兴趣、时间等因素，不是所有人都适合股票投资，欧美成熟市场大多数人都是通过基金来间接投资股市。 当然，大家也会说，国内基金的水平和职业道德真的不敢恭维，诚然这是客观的事实。不过，指数基金作为被动型基金，极大地减少了人为的因素，业绩的表现主要与跟踪标的指数挂钩，确实是不错的投资选择。文中也提到：在大部分时间里，85%的主动型基金经理人难以击败标准普尔500指数。巴菲特更是幽默的说道：“当‘笨钱’了解到自己的局限之后，它也就不会再笨下去了。” 具体投资哪个指数，首选是宽基指数，如沪深300、上证50、恒生指数、美国的标准普尔500、纳斯达克等，投资宽基指数反映的是对一个国家或地区的整体信心并且希望分享其增长；配选窄基指数，如策略类、风格类、行业类、主题类的相关指数。 9、定性分析 关于定性分析，文中也说到巴菲特5分钟之内就会做出一项收购决策有夸大嫌疑，但是夸大与否，能够在短时间内做出决策，背后是几十年商业洞察力的积累。 这让我想到了一句话：一眼定胖瘦。在我们选择投资标的的时候，很多成功的投资者能够一眼看出这个企业是“胖子”还是“瘦子”。如果看出是“胖子”，自然是进一步分析其业务的模式，核心的竞争力，业绩的成长性，以及如ROE、毛利率、负债率等几个关键指标的历史数据，最后还要看看估值是否诱人；如果看出是“瘦子”，那不要再浪费时间了。即便存在看走眼的概率，但是也不要遗憾，因为如果看出是“瘦子”，一说明在判断的当时，能力圈无法覆盖，二也要求我们尽量做大概率时间，不纠结于小概率事件。 “一眼定胖瘦”，我理解下来还在于能力圈。比如大数据行业前景非常不错，前几天我也和业内人士聊天，或许是因为做过一些功课，所以聊天很愉快，也解答了一下我心中的疑惑（或许在专业人士眼里很常识），似乎对行业的有了点感觉。但是事后，仔细理了一理思路，还是没法对这行业中的公司，做出确定性的判断，关键这个行业还没有成为我的能力圈。昨晚，有朋友发来两个大数据公司的融资概要，我真的没法一眼定胖瘦，因为很多要素我没法定性的判定。拓展能力圈非一日之功，非要大量的阅读和知识的积累，当然时间这个发酵剂也非常重要。 如果说，研读巴菲特致股东的信只吸收投资的精华，那么真是太浪费了，因为书中还充斥着大量的经营管理思想，我想作者在书名中已经把全书的两大内容板块已经说了出来。仅仅粗读了一遍，难免有些囫囵吞枣，很多精华还没有理解透彻，还没有完全消化。这么好的一本书，一定要多读几遍，相信每读一遍，体会都会不一样，甚至完全相反也不是不可能。 ps：读完《穿越迷雾：巴菲特投资与经营思想之我见》，及时记下自己的思考，因为很多思考不及时记录，很容易如流星般划过。 |
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