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[转载]邓晓峰解密13年投资经:投资的赛场比拼的是学习能力

2017-12-24 20:47| 发布者: 采编员| 查看: 283| 评论: 0|原作者: 军顺之光|来自: 新浪博客

摘要: 原文地址:邓晓峰解密13年投资经:投资的赛场比拼的是学习能力 作者:和气生财平安致富 邓晓峰解密13年投资经:投资的赛场比拼的是学习能力 2017-11-27 来源 | 中国基金报 作者 | 杨波 邓晓峰,高毅资产 ...
原文地址:邓晓峰解密13年投资经:投资的赛场比拼的是学习能力 作者:和气生财平安致富

 


 


 


 


 


邓晓峰解密13年投资经:投资的赛场比拼的是学习能力

2017-11-27

 


来源 | 中国基金报


作者 | 杨波



邓晓峰,高毅资产首席投资官。出生于湖北,1996年,毕业于武汉大学电子学与信息系统专业,工作3年后,考上清华大学MBA。2001年毕业后,入职国泰君安证券企业融资部,2004年调入资产管理部任研究员。



2005年4月,邓晓峰加入博时基金,在单独账户小组做基金经理助理。6月,全国社保基金理事会将某社保组合转交博时管理,邓晓峰以基金经理助理的身份开始管理该社保组合。2006年初,邓晓峰正式出任该社保组合的基金经理。2007年3月,邓晓峰接任博时主题行业基金的基金经理,同时管理社保组合与开放式基金。



在博时基金期间,邓晓峰为价值投资做了一场成功的实验,成长为优秀的基金经理。



2006年,博时基金在业内率先划分风格小组,邓晓峰选择了价值组。在足够长(近十年)的时间内,在相当大的规模下(博时主题和社保组合两个百亿基金),在当时很多投机因素干扰的市场上,实现了卓越的回报,验证了价值投资策略在中国市场的可行性和有效性。



邓晓峰获得了出色的投资业绩:



从2005年6月开始管理社保基金组合,9年半时间,该组合净值增长率超过1000%,超越基准785%,年化收益率为29%;



自2007年3月起,兼任博时主题行业基金经理,为了保证公平交易,将博时主题和社保组合作为一个大组合同时管理,管理该基金7年零10个月,累计收益率为198.77%,超越业绩基准169.86%,3次进入股票型基金年度排名前十(2007年第二、2011年第一、2014年第八),期间收益率在同期可比的股票型基金中排名第一,在同期可比的全部股票型及混合型基金中排名第二,仅次于华夏大盘;



他管理的社保组合净收益超过160亿元,博时主题行业基金净收益超过75亿元,为投资人赚取的净收益合计超过230亿元。



2015年,邓晓峰离开博时基金,成为前南方基金投资总监邱国鹭打造的高毅资产的合伙人、首席投资官,开始了私募基金生涯。



2015年4-5月,在股市高点附近,邓晓峰发行了两只私募产品,因为对市场风险有较充分的心理准备,在很快到来的股灾中他管理的产品仅出现较小的回撤,并且到2015年底保持了正收益。2016年初股市熔断,上证综指跌至2638点,市场弥漫着悲观气氛,很多公司跌出了绝对价值,邓晓峰开始加仓,为了应对市场的系统性下跌,他一边加仓股票,一边在合理范围内以少量股指期货做对冲,通过个股的超额收益获取正回报,在产品净值上涨到有足够的安全边际之后,他开始降低期指仓位。



从2016年到现在,以漂亮50为代表的蓝筹股、行业龙头股的价值被市场不断发掘,邓晓峰也获得了持续优良的业绩,今年以来,价值派基金经理因优异的业绩倍受市场追捧,他却保持着一份冷静,本着对投资人负责的态度,拒绝了很多新增申购资金。



近期,邓晓峰接受了本报记者的独家专访。三小时的采访时间,邓晓峰细述他13年的投资管理历程,既有丰富的案例,也有对价值投资理念的个性化阐释;既分享了成功的心得,也不讳言曾经的压力。干货满满,本报原汁原味地呈现给你。



以下是专访正文。


 


一、中国基金报记者:为什么刚进入证券业时会选择投行,这段经历对你做投资有什么帮助?后来为什么会转到资管部?



邓晓峰:2001年是那一轮牛市的高点,也是早期中国资本市场推倒重来的起点。之前中国资本市场发展的早期阶段,坐庄非常普遍,各类机构往往利用资金优势通过操纵市场来获取收益。经济学家吴敬琏当时在接受采访时就曾表示中国股市就像一个赌场,甚至比赌场还不如。2001年以来,银广厦、东方电子等造假公司的神话破灭,亿安科技、德隆系等庄股的崩盘对市场形成巨大杀伤。此前,东方电子一直都是绩优公司成长的代表,广泛得到机构投资者的认可。



实际情况却是,公司通过炒作自己的股票获取收益,然后把这些收益处理成上市公司的经营利润。同时,公司也将从资本市场的融资和炒股票的利润投入到经营中,持续从清华北大等最好的高校招大量优秀的毕业生,并给予非常好的待遇,如博士除高薪之外还配有住房和轿车。虽然财务上造假,但经营层面搞得也有声有色,市场上不断攻城略地。这类公司的崩盘让机构投资者损失惨重,进而深刻反思原有的坐庄模式,寻找新的方向。



我当时很年轻,也是一个愤青,觉得当时这个投机的被操纵的二级市场没有技术含量,骨子里有抵触意识,所以选择了去企业融资部。



在投行的三年多时间,我有机会从上市公司内部的角度观察企业的运作,这对我理解公司有许多的帮助。



当时有一批与我同时进公司的年轻人,分散在总部各个部门,大家都比较勤奋,晚上都待在办公室加班。我们都喜欢做研究,常常在一起讨论,交流各自的认识和理解,这是一段非常有意思的时光。



几年间,我们亲身经历了机构投资者原有市场参与模式的失败,从业者在困境中寻找新模式、新方向。另一方面,我们在做行业和公司研究时,找到了许多乐趣,发现了不少上市公司令人吃惊的增长。例如现在信璞投资的王璟,当时他在资产管理部,他的研究非常有穿透力,是整个市场上最早把茅台的发展和逻辑看清楚的人,现在还清楚地记得他在食堂里兴奋向我们介绍他的研究成果。因为发现我对通讯行业的研究领先市场,他推荐我去资产管理部做中兴通讯的研究介绍,也得到了资产管理部负责人的认可,并于2004年调去了资产管理部。



2001-2005年的漫长熊市,我看到了证券行业的清理整顿和多家证券公司的重组、倒闭,也旁观了机构投资者从坐庄模式转向组合投资、从操纵市场到重视基本面研究的转变,这是资本市场重塑的过程。5年的熊市放大了痛苦,市场也以连续大幅下跌的方式给造假的公司以严惩。一朝被蛇咬,十年怕井绳,因为有太多和太成功的骗子存在,许多机构调研时先假设上市公司是不可信的,要上市公司证明自己。董事长讲的话大家不敢信,需要通过多方渠道去印证。当时形成了极度重视企业竞争优势的环境。资本市场的转变让研究变得最为重要,有技术含量且有挑战性,我从中寻找到了乐趣。


 


二、中国基金报记者:2005年,你到了博时基金,为什么?



邓晓峰:在庄股崩盘、操纵市场模式破灭后,资产管理行业都在反思并寻找新的方向,2002年,博时基金提出要做价值的发现者,易方达等公募基金公司也竖起了深入研究的大旗。2003年“五朵金花”行情爆发,公募基金主导的价值投资在市场大获全胜,博时基金当时对市场的影响力可谓举足轻重。2005年,博时基金社保小组扩充队伍,负责人归江与我曾是国泰君安的同事,向我发出了邀请,我对博时基金也很向往,所以选择来到了博时基金,开始担任社保组合的基金经理助理。


 


三:中国基金报记者:你管理社保组合刚开始怎么样?管理社保基金有什么特点?



邓晓峰:从研究员转向基金经理,一般是从对少数行业了解、行业背景偏窄开始的,要管一个大组合,刚开始是比较困难的,需要一个学习和积累的过程。不过,博时社保团队很强,归江、王璟、唐定钟和我四个人管三个社保组合,归江在产业演进、在制造业交运等方面研究很有前瞻性、王璟在消费品方面研究很透、唐定中在财务模型和公司整体判断方面很强,我对TMT公用事业汽车行业比较熟。大家都是从国泰君安过来的,配合得非常好。



早期社保基金理事会对管理人有相对严格的框架。管理人需要关注业绩基准的行业比例,必须在给定的范围内进行行业配置。管理人可以优选公司,但不能超出行业比例的限制。行业比例的约束迫使管理人的组合必须覆盖主要行业,避免管理人过于极端和偏离。这个硬性的要求迫使我们学习各个行业,形成对行业的理解和对比。2005年我管了半年,在大家的帮助下业绩还算不错,算是一个相对较好的起步。2006年我正式担任社保组合的基金经理,这也是我遭遇考验的一年。


 


四:中国基金报记者:2006年是大牛市,为什么会压力大?



邓晓峰:2006年,博时基金管理的几个社保组合在全部社保组合中排名落后,我管理的社保组合全年收益率超过120%,处于全市场的中间水平,但在社保同业排名中处于最后,压力非常大。牛市跑不过同行,一样痛苦,甚至更痛苦。特别是正式管理产品第一年,业绩就靠后,压力很大,经常睡不着觉。



当时,痛苦和困惑的是,我相信基本面投资可以获得不错的回报,但对能否在这个讲究相对排名的赛场上战胜竞争对手充满了怀疑,自信心、投资理念受到严重挑战。非常幸运的是,2007年1月社保基金理事会领导专门到博时,要求公司领导一定要支持我们按这种风格做下去,希望社保团队保持人员的稳定。我们也算是比较争气,2007年打了个翻身仗,不仅当年业绩特别好,而且把2006年的落后追回来,综合两年和三年的业绩也超越同行很大一截。



这是很好的体验。


 


五:中国基金报记者:2007年你的业绩重新领先,3月你开始管理博时主题基金,从季报看,博时主题的仓位三季度降到66%,但全年下来仍然以188.61 %的收益率,获得了股票型基金第二名的优良业绩。这一年,你管理的社保组合收益率也超过200%。请讲讲当时怎么做到的。



邓晓峰:我运气比较好,当我开始怀疑价值投资策略在中国市场的有效性时候,市场给了我正面的回应。



为了保证公平交易,在实际管理中,我把博时主题和社保组合当成一个大组合来管理,除了契约约定所允许的差异,两个组合买卖股票的时间、方向与比例都差不多。



基金经理成长的过程,就是一个不断学习的过程,回过头来看,当时的操作还是存在很多可以提高的地方,既有公司理解层面,也有行业选择方面,还有资产配置层面。2007年三季度,市场出现过热苗头,出于谨慎,我将仓位降到了比较低的水平,社保组合规模稳定,在市场出现明显泡沫时降低仓位不失为一个好办法,但博时主题是开放式基金,三季度申购资金比较多,以致于后来被迫在高位加了一些仓位。



事实上,我接手博时主题时,还是可以在市场上找到估值比较合理的公司,但因为太早看空市场,仓位降得很低,而三季度申购资金较多,被迫要在高位不断做新的决策去买,那时市场已经进入了一个比较疯狂的阶段,股票已经炒得太高了,只能采取防守策略,找一些估值相对低但绝对估值水平已经偏高的公司,还是相当被动的。



后来的故事大家都知道。上证指数在10月创下6124点的历史新高后,市场暴跌。我管理的两个组合,因为仓位相对要低一些,跌幅低于市场平均,但仍然难以避免损失。


 


六、中国基金报记者:青岛啤酒是你早期比较成功的投资,请讲讲过程?



邓晓峰:我们2005年开始买青岛啤酒。



那几年公司处在一个脱胎换骨的过程,不断消化历史包袱,包括并购的无效资产,很多亏损的小厂都处于优化、关停并转的状态,资产减值非常多。公司合并报表的有效税率非常高,因为各个子公司属地分别交税,盈利好的子公司与亏损的子公司所得税无法抵扣。往前看,公司的实际盈利能力比报表显示的要好很多,这从财务指标上是比较好判断的。



与百威啤酒合作后,青岛啤酒产品的品质、工厂的运营水平都有提升。营销方面也做了很大的改进,山东本部主导的密集分销的模式相当成功,稳步扩大市场占有率。广东区域的大客户模式发展得也非常出色,尤其在高端市场。从管理层上看,董事长有包容力,能够协调各方尤其是与政府国资方面的关系。总经理大刀阔斧,执行力强,战略也清晰。山东本部的领导主导的品牌高低搭配、渠道密集分销的模式可以不断扩大根据地,具有延展性。这样还形成了管理层的梯队安排,当时觉得非常有潜力。啤酒又是一个不断增长的市场。我们判断公司的盈利能力被低估了,也相信这种低估未来一定会在市场上体现出来,当然,时间与节奏无法预测,但肯定不会太远,我们买入后不断加仓,2006年一度成为青啤最大的流通股股东。



当时,公司净利润只占收入的3-4个百分点,我们预计未来公司的净利率能提高到收入的8-10个百分点,中国啤酒销量能达到5000万升,青啤大约可以占到20%大概1000万升,按均价3000元/千升、8-10个点的利润、20-30倍的估值,大体上可以框算出公司的市值。



2007年该股涨幅超3倍,透支了未来的增长,我们也大幅降低了仓位。



在做出一个投资决策时,我们尝试客观计算投资公司带来的回报,通常比较保守,市场往往会给出计算范围之外的回报,因为它不是标准的教科书或者是理性的、精确量化的市场,而是一个由人的情绪决定的市场。我们需要保持客观和理性,在市场过于乐观的时候降低投资比例。


 


七、中国基金报记者:2008年次贷风暴席卷全球,A股暴跌,上证指数下跌了65%,三季度,在股市极度低迷的时刻,你在博时主题三季报中表示:越来越多的公司开始出现长期价值,四季报你更明确表示乐观,当时印象最深刻的是什么?



邓晓峰:2008年有很多经验和教训值得吸取。



我当时做基金经理的时间较短,对大的经济周期还没有很深的体会,对行业观察的时间也比较短,2008年,我们感觉到各行业都出了问题,需求出了问题,但不知道未来会怎样演变,也不知道会差到什么样子。



2008年10月,中国政府启动四万亿刺激政策拉动经济时,股票当时已跌得非常便宜,大多数公司的资产负债表非常健康而强劲,国家的资产负债表也特别健康,负债率低,财政实际处于盈余状态。自下而上的角度好像明显有机会,资产负债表健康但收入利润表迅速恶化。因为外需没了,需求和订单一下子没了,企业盈利还会差多久,差到什么程度,完全不知道。我对经济能否起来、怎样起来,还没有认识和理解。但我觉得应该去做更主动的投资了,加了一些仓,但还是战战兢兢。对四万亿投下去,怎么样出效果心里也没底。后来大家觉得2008年刺激政策有点用力过猛,但中国政府从没有遇到过这种情况,也一样没有经验,力度过大是不可避免的,在危机时刻要抓主要矛盾。



2009年初,经济还没有开始复苏,看到每个月一万亿的新增贷款,远超历史上任何水平,又产生了新的恐惧,过度担心远期的问题,不能抓住重点和主要矛盾,对宏观经济理解的不足,对经济整体运行缺乏判断的弱点一下就暴露出来了。一季度市场一反弹,担心经济后面还有更差的时候,美国经济还有更差的时候,我就又减仓了。白白浪费了2008年四季度加仓的效果,而且后来一直不敢加仓。2009年市场大幅反弹,组合的股票仓位一直在70%多,在资产配置上做得不够好。经济在2010之后才完全起来的,但资本市场更有效率和预见性。


 


八:中国基金报记者:2011年,火电行业全面亏损,


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