告别2018，却无法告别风险——再谈金融危机政府干预——原创：马骏课题 ...

告别2018，却无法告别风险——再谈金融危机政府干预

原创： 马骏课题组 中国金融四十人论坛 昨天

我们即将告别2018年，却无法告别风险。

宏观杠杆率高企、地方政府庞大的隐性负债、房地产泡沫、不断“创新”的影子银行等风险将伴随我们一起走进十分不确定的2019年。

显然，许多众所周知的风险具有“灰犀牛”特征，可能会诱发系统性危机。对于这些风险，决策和监管部门已经开始意识到有必要进行及时预警，研究其传染路径和方式，准备在必要情况下进行干预的预案。关于如何界定系统性危机，政府是否应该出手干预，如何干预，这些问题正成为政府、学界和市场热议的话题。

近期，中国金融四十人论坛（CF40）召开了“金融危机的预警、传染和政策干预”课题评审会。该课题由CF40成员、清华大学金融与发展研究中心主任、央行货币政策委员会委员马骏主持。

课题组提出了一组对金融风险进行预警和监测的宏观模型和短期指标，对我国金融风险的传染机制（包括资产抛售、网络效应和流动性囤积三大渠道）进行了迄今为止最为深入的理论研究和实证模拟，并细致梳理分析了1990年代以来国内外五次典型重大金融危机的演变过程及政府干预的经验教训。基于这些研究结果，课题组对政府是否和如何应对可能出现的系统性金融风险提出了六项建议：

第一，以化解系统性风险为干预的基本原则，一旦危机已经爆发且可能诱发系统性危机时，对道德风险问题不应该过度考虑。

第二，建立分级响应的干预机制。

第三，准备好干预“菜单”。

第四，准备好可能有必要接受干预的机构名单。

第五，准备好干预某个“假想”问题机构的流程。

第六，准备好判断最优干预力度的方法。

图片来源：路透社

宏观杠杆率高企、地方政府大量的隐性负债、严重的房地产泡沫，大幅膨胀和不断“创新”的影子银行所导致的风险，带有“灰犀牛”的特征，正逐步向我们逼近。

历史证明，没有任何人能保证本国、本地方、本机构不会出现危机。没有预案的危机处理几乎必然是成本巨大的，因为胡乱出招一般只会延误时机，导致危机加剧，也可能导致滥用纳税人资源进行救助，导致未来财政金融成本（如政府债务）大幅上升。因此，非常有必要对危机中政府是否应该干预以及如何干预进行系统深入的研究，使得在下次危机来临之时，决策者在判断是否应该救助时曾经有过沙盘推演，避免那些简单、低级的错误动作。

近期，CF40举行了“双周圆桌”第244期，并对课题“金融危机的预警、传染和政策干预”进行了评审。该课题由CF40成员、清华大学国家金融研究院金融与发展研究中心主任马骏主持。

课题组提出了一组用于预警金融风险的宏观模型和监测指标，对我国金融风险传染机制进行了迄今为止最为深入的研究，开发了可对我国银行风险传染进行沙盘推演的模型，并用新的方法对系统重要性机构的识别。同时，课题组还对各国不同类型重大金融危机的演变脉络和传染机制进行梳理，总结了危机事件中政府/央行的干预措施和干预效果。

图片来源：网络

基于分析研究，课题组认为应该考虑从如下六个方面，对我国可能出现的系统性金融风险准备干预措施。

第一，较大概率导致系统性危机应该是政府干预的基本前提；在基本明确金融事件可能诱发系统性危机时，对道德风险问题不应该过度考虑。课题组同意，应该以市场出清为原则在经济下行过程中允许一批问题企业和金融机构退出市场，慎用政府干预。但是，如果某些问题企业和金融机构的违约、倒闭有较大可能会迅速在机构和市场间传染（见课题组定义的三大传染机制）而成为系统性危机，干预就成为必要。在基本明确金融事件有较大可能诱发系统性危机时，政府应集中精力先解决危机蔓延的燃眉之急，待危机有效解除以后，再考虑从制度层面改革来避免可能引发的道德风险问题。

第二，建立分级响应的干预机制。中国金融市场的结构复杂，前期地方隐性负债和金融部门过快扩张时埋下的隐患较多，如果所有的风险事件都要层层上报到中央政府部门集中处置很可能错过最佳干预时机。因而，需要建立起金融风险预警等级体系，以及必要的分级响应干预机制。比如，要有效应对由于地方隐性负债可能导致的风险，应该尽快打通同一地区政府平台的资产负债表，比如将一个典型地级市的20多个平台公司整合成3-4个，让资不抵债的部分平台在本级政府层面通过与有可变现资产的其它平台整合来予以化解。等到一些平台“出事”后再去寻找其它可变现资产就为之过晚了。对市政府无法在本级消化的平台负债必须尽快安排与省级平台的整合。

第三，准备好干预“菜单”。五大类干预选项包括：一是直接救助可能导致系统性金融风险的大型问题企业或地方平台（为这些企业提供流动性或资本金）。二是迅速隔离问题资产和问题机构，避免大规模危机传染。三是救助资不抵债或出现流动性危机的有系统重要性的银行（为这些银行提供资本金或给流动性），也可考虑在危机期间放宽对金融机构的抵押品标准。四是通过政府/央行购买资产，稳定资产价格，从而结束或缓解危机的传染。五是改变某些市场交易规则，以缓解恐慌性传染。针对菜单的每一项，都需要有十分具体的案例库和操作指南。

第四，准备好可能有必要接受干预的机构名单。根据课题组构建的潜在危机演变的沙盘推演模型，可以分析在危机爆发后各个商业银行所面临的资本充足率缺口和流动性风险程度，并通过模拟危机过程中银行行为和市场价格、偏好变化，识别哪些银行最可能在第一时间“出事”（倒闭或发生支付危机），哪些可在第二轮“出事”，哪些可能在第三轮、第四轮传染过程中“出事”。在了解了不同时点可能出事的银行名单、规模和资产负债构成的基础上，监管机构就会有一个相对清晰的、有针对性的策略，对未来可能出事的问题银行采取干预措施。

第五，准备好干预某个“假想”问题机构的流程。国际经验表明，有效的干预需要基于一套较为完善的流程。针对中国的潜在风险，该流程应该包括：

（1）根据沙盘推演，预判问题机构的严重程度，确立干预的目标——是支持问题机构恢复正常功能，还是处置有重大违规且妨碍市场正常运行的“烂苹果”；

（2）制定干预方案——摸清问题机构的家底，分析资产负债结构和质量、流动性和机构的现金流状况、并购重组进展等，确立干预方案和政策选项（需要提供多大规模的流动性、不同期限的信贷或者直接注资，抑或三者的综合，还是进行隔离破产处置）；

（3）明确参加救助干预的政府机构职责。一般而言，直接监管部门负责梳理问题机构的资产负债结构、流动性状况、以及其在金融交易网络的作用；支持性救助的政府部门提供干预资金支持——央行部门负责提供流动性或信贷支持，财政部门负责注资；处置破产时，政府部门敦促企业启动破产保护法律程序，央行启动存款保险制度等；

（4）安排好干预的退出机制，保证政府的临时“救助性”注资在被救助机构恢复正常功能后有序退出。

第六，准备好判断最优干预力度的方法。央行作为最后贷款人，需要对涉及的问题资产规模和市场抛售的价格弹性做出预判，确保干预力度的有效性。有效的干预需要央行等部门对于危机的传染机制具有较为清晰的认知，据此对危机演变的不同阶段问题资产的规模做出合理预判，以及抛售阶段可能发生的抛售规模以及价格弹性(即如此大的抛售规模可能带来的价格下跌的幅度)，在此基础上判断以多大的力度来干预，以提高政策干预的效果。要避免政策干预明显用力过度，可能导致对纳税人资金的浪费、或过早消耗了有限的“子弹”，也要避免不断出台力度过小、对市场没有作用的干预措施，这种连续、无效的干预会使得政府丧失市场可信度，使得未来的干预更加困难。

此外，在此次研讨会上，与会专家也对危机爆发后政府是否干预、政府救助和道德风险的权衡等问题展开了热烈讨论。

不少专家认为，首先，原则上应发挥市场优胜劣汰机制的作用，允许一些经营不善的机构在风险中倒掉，但金融体系的风险传染性较大，不能视为一般工商企业处理，从系统性风险防范的角度看，政府的适度干预是必要的。然而政府在多大程度上进行干预是有争议的。例如美国法律允许在国会没有授权的情况下对有抵押品的公司进行救助，因此AIG获得了救助。但监管层需要思考的是，充足的抵押品是不是救助的前提条件？如果事前识别出雷曼具有重要系统性风险，即使雷曼不具有充足的抵押品，能否进行救助？在救助过程中发生亏损，财政是否应该买单？

其次，在实际操作中判断一个机构是否会造成系统性风险是非常困难的，不同决策部门可能意见不统一。例如2007年的北岩银行危机时期，英国金融服务管理局（FSA）和英格兰央行对北岩银行是否具有系统性风险有不同看法，结果导致北岩银行的风险快速扩大，以至于后来被迫进行救助。在金融风险爆发时，有没有指示性指标能协助决策者判断一个机构是否会引发系统性风险？

最后，政府干预面临系统性风险和道德风险的两难。例如实践经验中可以看到，很多处于危机中的机构没有足够的抵押品，过于坚持足额的抵押品很可能导致央行不能及时进行救助，最后可能造成更大的社会经济损失，因此在危机中许多央行会不断放松抵押品的要求。但抵押品的要求一旦放松，就会诱使银行在平时不注意积累足够多的优质资产，造成道德风险。

从决策者的角度，如果是一个小的农信社或者单独的某一个证券公司出现危机，可以毫不犹豫地关掉它，向市场传递“严肃市场纪律”的信号，但对于一个有七八百家同业交易对手的金融机构，能不能直接让它破产清算，决策者需要仔细斟酌。