康晓阳谈投资

狩吼馨福

康晓阳谈投资（微博精选）

卖股票有两大心理障碍：成本和最高价。当股价低于自己的成本时，我们总不愿意卖出。如果卖出，就等于认赔出局，内心不甘。而一旦股价从高位回落，另一个障碍和幻想又在心里萌生：盼着高位再卖。消除障碍的方法，一是设法忘记成本；二是把最高价当100分，只要求自己60分。追求满分乃非成熟心态。（本博注：忘记成本是理性的经济人才能做到的事，可惜从行为经济学的角度看，大多数人都无法做到。）

有些人把A股的下跌归咎于新股的过量发行，那只是结果，究其原因，结论却正好相反。如果每个符合条件的公司都能直接向交易所申请上市，上市就不再是稀缺资源；如果不是稀缺资源，上市就不可能享受保护溢价；没有了保护溢价，也就没有这么多公司争相着这时候上市。根本问题不解决，A股只能在怪圈里循环。

20年的投资生涯，让我拥有数十起成功的长期投资案例，每次回想起来，都不免洋洋自得。我很想标榜自己英明，也曾幻想有一天被人包装成“股神”。可事实上我不是，更做不到。除了所谓的投资成功，我也经常收获失望、迷茫、痛楚、怀疑、哀伤，尝尽其中人生杂味。投资是种经历，过程才让人成熟。

长期投资有两大误区：一是把不赚钱的投资统归为长期；第二，总想在短期实现盈利。若把这两点混在一起，实际是把短期行为长期化。做的是短线，却把失败归咎于长期。真正的长期投资，要做好几年不赚钱的准备，如真能这样，才有可能跨越时空，收获回报。其实，马上就赚钱的投资对长期而言却未必正确。

如果A股真能做空，我相信很多股票就会大涨。在熊市里，没有沽空手段，所有人只能选择卖出。股票不论好坏，通通都被甩卖。若能做空，那些能抵御严寒的公司就会受到追捧，而那些抗寒能力差的公司就会成为做空对象。做空符合优胜劣汰的自然法则，是成熟市场不可没有的卖出方式，也是长期投资的福音。

海外汽车巨头的毛利一般在12到20之间，净利率5%左右，而每年的研发投入大概5%。国内的毛利普遍在20%左右，而净利一般在5到10之间，有少数企业还在12%以上，而研发投入却普遍低于2%。单从眼前的数据看，国内企业似乎不错，但仔细分析却发现，差别其实主要来自政府的免费资源和补贴以及研发投入的不足。

为博取政府的免费土地资源、补贴和税收等，有些本土汽车企业盲目扩张，甚至做假夸大销量及经营数据，骗取政府的信任和政策倾斜，正是官员们的好大喜功才使激进者有了可乘之机，而我们很多研究员和所谓的投资者，利用这表面繁华的数据推波助澜，成就了一个又一个的奇迹和神话，但这背后的隐患谁来买单？

无论你是怎样的投资者，都有最得意和最受煎熬的时刻。市场随预期和风格的变化而波动，如果你拥有固定的投资逻辑，不可能总表现优越。眼下就是长期投资最受考验的时候。经济本有自身的规律，企业也有优劣之分，但政府的干预却总让这样的界限模糊，让市场的逻辑紊乱。这才是长期投资路上最大的噪音。

当所有人转向的时候，我依然呆在原地，傻傻地看着远去的人群，心里在呼唤他们回来，叫喊着小心前面的陷阱。人群欢呼着径直朝前奔去，路上扬起的灰尘模糊了视线，让我呛得有些喘不过气来。这一次，我到底该相信谁？是听从愿望，还是尊重现实？好不容易才找到回家的路，现在又被迫彷徨起来。我该怎么办？

政府对经济和市场的干预，可以改变事物的轨迹，而揣摩他的行为，以及产生的影响，却无异于赌博。而且，这次市场走在了前面，需要猜测的不只是行为的影响，还包括有无这样的行为、有怎样的行为、以及什么时间发生。如果你只是简单地顺势而为，可能比较简单，但如果硬要刨根问底的话，就会异常纠结。

读懂一个人或一个公司，不能只看他说了什么，更要看他做了什么。去公司调研，经常碰到一些机构的研究员，往往一上来就单刀直入地询问经营结果和前景。我怀疑，这样的调研有价值吗？如果按别人告诉你的结果投资，那其实是赌博。见过很多人学习巴菲特，也只是盲目崇拜，很少有人读过他公司的年报。

信念不是来自于对股价的判断，信念来自于对企业的认识。信念是建立在理性的投资哲学基础上，是经过证明的逻辑和方法。坚守信念并不等于买入持有。只有正确的投资才要坚守，而投资是否正确，要看是不是符合你赖以成功的一贯逻辑，而不是一厢情愿的主观臆断。信念的陷阱，是把情感和意志强加给认知。

在盈利变好之时买进，在变坏之前卖出。这是很多人信奉的投资逻辑，但问题是你如何相信会变好或变坏，是听说、猜测还是分析？对于这样的投资，你获胜的优势是什么？实际上你赚的是盈利波动，比的是快和准，至于盈利本身真不真实，或可不可以持续，与你无关。这本质上还是炒作，只是要个堂皇的理由罢了。

因为行业有周期，盈利便有波动，于是股价随之波动也就顺理成章了。这是很多人乐于追逐盈利结果的原因，也是企业为变化无常的数据寻找的借口。如果你是真正的长期投资者，这些对你来说都是噪音，你唯一关心的是企业的长期持续能力，以及是否能以便宜的价格得到。而这样的机会，只发生在多数人卖出之后。

卖掉高市盈率的股票，去买低市盈率的股票，这算低买高卖吗？若是固定收益，逻辑容易理解，但对股票却令人费解。股票市盈率低，并不只表示股价低，原因多半是因为盈利在相对高位，至少市场这么认为。谁会买盈利在高位却不能持续的公司呢？尽管价格看上去便宜。便宜只是一种结果，我们先要弄明白为什么。

无论是周期类股票在景气高点，还是成长型企业进入成熟期，抑或是小企业处在成长初期，市盈率都可能低。市盈率的高低，反映了市场对盈利前景的预期。因受预期影响，股价是盈利的先行指标，两个变量在时间和速度上的差异，才形成了比值的高低。市盈率是盈利和股价变化的结果，而非股价的驱动因素。

市盈率是市场对企业盈利前景预期的打分。分高表示预期乐观，分低说明预期悲观。当然，市场也可能犯错，但对错不是高低本身，关键要看预期与实际结果的差异。若这种差异与预期在同一正方向，高的可能更高，低的可能更低。这也是为什么在同一市场同时有100和5倍的股票，如果只是简单地卖30买10，对吗？