天虹商场：受行业景气下滑影响较小

　　公司评级：推荐

　　评级变动：维持（首次）评级

　　一、评论：

　　1、去年第四季度公司新开4家直营店，较2010年同期多开2家，单季度看，第四季度营收37.85亿，同比增长23%，增速较第三季度略微放缓2个百分点，营业利润2.05亿，同比增长13%，增速较第三季度提高近5个百分点，在短期新增更多开办费的背景下，第四季度营业利润的增速较第三季度还有所提高，可以看出，在行业第四季度景气下滑较快的背景下，公司体现了较强的经营能力，营销活动有效性进一步提高，收入端受影响较小。而利润受影响较大的主要原因还是在于人力成本的提高以及教育税及城建税的上调，但加薪也使得员工积极性提高，反应在收入端受影响较小。

　　2、第四季度归母净利润1.34亿，同比下滑13%，主要原因在于当期确认了溧阳店约3500万的关店损失，加回后第四季度经常性盈利1.6亿，同比增长4%，幅度小于营业利润增速，主要原因在于利润贡献较大的深圳与厦门地区企业所得税率由去年的22%提高至24%，影响归母净利润增长。

　　3、2011年全年，公司新开门店8家，其中直营6家，加盟2家，关闭1家直营溧阳店，净新增门店7家，净新增面积21.64万平米，其中直营16.25万平米，截止2011年全年公司门店面积达到129万平米，其中直营面积119万平米。2012年1月又新开北京新奥店，目前公司共有门店51家，其中直营47家，加盟4家，门店面积133万平米，其中直营面积123万平米。进入15个城市，其中2011年新进入赣州、泉州、娄底。（2010、11年新开店见附表）2012年，公司将新开10家门店，新进入成都及青岛。

　　二、投资建议

　　我们预期2012年EPS1元（经常性盈利增长30%），一季度由于春节提前、去年加薪的影响以及去年同期较高的基数，预计增速不会太高，但我们认为应是全年的低点，全年呈前低后高走势。公司城市中心店、社区购物中心两条腿走路，开店空间广阔，主打“百货+超市+X”组合业态的社区购物中心投入产出比高，可复制性强，开店方向符合城市化发展趋势。公司敢于逆周期开店，门店梯队保持较好，次新店占比较高，在经济上行时将更多受益，有扩张有利润。当前股价下跌较多，已基本反映负面预期，利润受影响较大只是短期加薪力度较大及营业税上调，当前股价对应2012年动态PE17倍，提供了较好的长线布局机会，维持强烈推荐A投资评级。