中国房地产泡沫真实存在 当下中国最大的经济问题是房地产泡沫严重，面临释放压力,以下数据能说明中国房地产泡沫的严重程度，下图是中、美、日三国房地产基础数据比较 房屋租售比是国际上用来衡量某地区楼市运行是否良好的指标之一，租售比一般在1∶200~1∶300之间比较正常。租售比高于1∶300意味着房产投资价值相对变小，房产泡沫已经出现；低于1∶200，表明房产投资潜力相对较大。租售比比值越高，说明房价中的泡沫越大。目前中国的租售比1：500，表明中国房地产已经处于明显的泡沫中。下表是2014年6月初，国家统计局公布的2014年1-5月房地产运行统计数据。 根据国家统计局的数据可以计算出： 全国住宅施工面积完工后，以2014年1-5月销售速度卖完这些房需： 41.9/(3.19*12/5)=5.47年 全国住宅施工面积完工后，中国城镇住宅面积为：施工面积+待售面积+城镇住房面积=290亿平方米。人均住房面积30平米计算，目前中国不算农村的住宅面积可供290亿平方米/30亿平米/人=9.68亿人居住。 根据国家统计局14年5月末公布的1-5月住宅销售面积和1-5月住宅销售金额计算，目前中国平均房价是6000元每平米，由此中国城镇住宅（不含农村）总价值=290亿平米*6000元/平米=174万亿人民币。174万亿人民币是2013年中国GDP3倍多，等于美、中、日，三大经济体2013年GDP总和。下表是过去30年人类最重要的三个房地产泡沫破裂前，房地产总市值与GDP的比值统计表 数据来源：汇丰银行 日本房地产泡沫破裂后，历经多年房价下跌，房屋总市值与GDP之比稳定到2：1，比最高比例低一半，由于1990年后，日本GDP只是陷入零增长没有衰退，这意味着日本房价下跌了50%。香港1997年房地产泡沫破裂后，GDP与房价比在1：1和1：2之间波动。美国次贷危机后，GDP与房价比稳定于1：1。参考日本、香港和美国的数据，考虑东亚地区有看重房地产投资的心理文化，未来中国的GDP与房地产总市值之比可能会在1.5：1和2.5：1之间波动。 以上客观数据反映中国的房地产泡沫非常真实，否定中国房地产有泡沫是不实事为是的，房地产既然有泡沫，那么破裂就是必然，现在的问题是它什么时候、以什么方式破？不同的去泡沫路径对宏观经济和中国资本市场的影响差异巨大。 中国股市已经预期了房地产泡沫的影响。 最近中国房地产价格在没有政策打压情况下，突然缩量下跌。近期出现的房地产价格下跌，可能是中国房地产泡沫去泡沫的开始。中国房地产去泡沫过程，对资本市场的影响与美国房地产泡沫破裂对美国股市影响可能不同，美国资本市场没有提前预期美国房地产泡沫，是在经济高增长，股市高估值背景下，地产泡沫突然破裂后急速地向资本市场漫延，股市没有对房地产风险提前打折，是美国房地产危机导致金融危机的原因之一。 中国房地产泡沫早在三、四年前海内外投资人都已经意识到，并就其影响提前对股价打折。下表是A股H股上市的银行和房地产市盈率： H股和A股房地产、银行的估值水平，反映出投资人对中国房地产泡沫带来的不利影响不仅清楚，而且已经连续三、四年大幅压低相关公司估值，从房地产和银行以及整个市场的估值看，中国资本市场早已提前准备好应对房地产风险的释放。中国资本市场的长期超低估值，反映房地产泡沫破裂已经在预期层面发生，在房地产泡沫没有破裂的情况下，资本市场已经提前预期房地产泡沫会破裂，并对相关资产的价格大幅打折。在这种情况下，只要房地产泡沫释放导致的资产贬值，不超过已经极度悲观的预期，资本市场就不会发生大的波动，只有在地产泡沫全面超预期崩溃，银行坏账快速飞涨，股市才会发生大波动。中国房地产泡沫能实现有序去泡沫吗？ 中国房地产泡沫能实现可控制的有序下跌。 2014年二季度中国大范围出现了住房销售缩量和价格下跌，某种程度上这可能是中国地产去泡沫的开始，由于地产投机资金较多，可能会出现越跌越抛的情况，从而出现急跌以及由急跌引起的不利的连锁反应。如果完全任由其自我破灭，是社会经济不能承受的。从社会利益最大化的角度，中国房地产去泡沫的过程，需要一个多轮次下台阶逐步释放风险的过程，房地产去泡沫之路，需要分阶段性分步调整，时间尽量拉长。由此会出现一个特定的临界价格，在这个临界价格附近政府需要干预，通过干预阶段性的延缓其下跌。在房地产去泡沫过程中，这个临界价格是多少？一般来讲临界价格能使投机者认识到风险，结束房地产投机过度的不正常情况，其次跌幅不足以引发普遍的个人按揭贷款弃贷，也不足以引发大量房地产公司陷入极端困难，也许社会经济能承受的年最大跌幅在20%左右，如果房地产出现了年20%左右价格下跌，一方面社会能承受，另一方面对投机者也起到了有效的风险警示，恰到好处的抑制了投机。到了临界点管理层干预使进一步的下跌短期不发生，进入一个横盘过度期，剩余泡沫用时间来化解。 这一有控制的去泡沫路径能否实现？为了思考中国房地产泡沫能不能实现有控制的风险释放，我们需要先思考目前比较流行的，全面看空中国房地产和中国经济的观点是否正确？有一种观点认为：“中国无法避免以硬着陆甚至是以经济大衰退的方式完成房地产去泡沫。”观点的代表人物是成功做空安然，并在08年美国金融危机中成功做空美国的国际空头大师查诺斯，查诺斯认为：“创新应该是经济增长本质，如果经济增长取决于地上的一把铁锹，就可以得到想要的任何结果，这种经济成长怎么可以持续啊？用房地产投资拉动经济运行，每次在中国盖完一栋楼，就必须再盖一栋新的。”“说明泡沫的最大证据是信贷过度，世界上没有一个国家比中国的信贷过度问题更严重。中国将因为房地产泡沫陷入经济大衰退，避开中国、避开任何和中国房地产市场相关的东西钢铁，水泥，铁矿石等等。” 查诺斯对中国房地产中存在的问题看得很清楚，其所揭露的问题都是真实客观的，在问题突出的事实面前，查诺斯认为极速崩溃和经济衰退是中国经济唯一的结果。所以出现这种认知，可能是因为查诺斯对中国市场经济的特殊性认识不足，将目前中国的市场经济与美国的市场经济视为完全相同的市场经济，抹杀了中国市场的特殊性。中国市场最大的特殊性在于市场的力量和政府的力量共同起作用，不是完全由市场规律主导的纯市场经济，而是有中国特色的市场经济。在中国市场上商业交易、商业行为都或多或少的包含着政府的参与和政策的影响，越是重要的商业交易政府的影响越明显。这种影响和是广泛的和普遍的，在重大的领域甚至是主要的。由此政府和政策对经济活动的影响是不能不考虑的，在中国市场结构中，政府在广泛的领域常态化的参与经济活动，这种结构存在着众多的干涉经济的机会、方法和工具，使得中国房地产泡沫释放风险的过程中，政府都与相关过程有密切的联系，从而形成多个介入的机会和环节。中国经济结构一半是市场调节，一半是政府调节，从逻辑上中国房地产泡沫不存在不可控的可能。认为房地产将陷入不可控的观点，没有对中国市场结构有深刻分析，直接用美国的市场模式来类比来代替中国，是不正确的。资产泡沫发生后，破裂是不能避免的，但去泡沫的路径和方式是可选择、可控制的，中国的市场经济是有中国特色的的社会主义市场经济，无形的手市场之手和政府有形的手共同决定市场变化，在房地产泡沫已经形成，进入释放风险的去泡沫阶段，为确保有序下跌，政府干预的必要性、合理性、可行性都是真实的，政府干预的方法、手段、资源非常充足，可控制的房地产去泡沫之路能实现。 事实上政府干预是避免和控制金融危机的必须手段。最近才过去的美国次贷危机，在危机全面漫延，形势趋于崩溃，力挽狂揽的是美国政府的主动大力度干预，美国政府于2008年9月正式接管陷入全面危机的房利美(FannieMae)和房地美(FreddieMac),美国政府持有“两房”各79.9%的股份｡同期,美联储向陷于破产边缘的AIG提供850亿美元有效期24个月的紧急贷款,获得AIG79.9%股份,政府接管与直接注资措施，相当于向银行提供一定的国家信用支持｡2008年底,美国政府为商业银行提供1万多亿美元资金，以缓解商业银行因为金融危机导致的流动性不足｡在美国金融危机最严重的局面发生时，政府直接出手把主要金融企业变成了国有企业，以至于在当时很多人发现，美国应对金融危机的主要办法和思路是国有化，而不是教科书所强调的一切都依靠市场。美国甚至限制投资人自由交易的权利，较长时间禁止卖空，在股市因为恐惧急速狂跌的背景下,美国证券交易委员会紧急推出限制“裸卖空”的禁令,杜绝对19家主要金融机构股票的卖空;9月19日进一步扩展到799只金融股;10月2日又将暂停时间延长至30天,通过禁止阶段性卖空防止股市剧烈波动｡ 使美国次贷危机被控制的基本力量是政府干涉，正是这种看上去违反传统市场经济原则的政府主动介入经济，遏制了金融危机的漫延，逆转了局势的走向，稳定了市场的信心和预期。如果没有美国政府的超常规干涉，到现在金融危机能不能结束都是一个问号。同样的案例发生在1997年的香港市场，由于亚洲金融危机使得国际资本疯狂做空，在严重的局势下，香港政府作为市场交易的裁判，亲自下场用财政资金与国际做空财团进行较量，很多人认为政府用财政资金参与金融交易，违反了基本原则，香港因此会丧失国际金融中心的地位，但最终历史证明政府果断打破教条，从裁判员变成运动员逆转了局势。值得一提的是美国、香港的政府入市不仅恶制了危机，且几年后都大获其利。这里揭示的问题是金融危机发生的时候，任何力量都不能取代政府干涉，没有政府干涉的金融危机甚至都不能结束。即使是完成市场经济的美国也是由政府干涉和控制才避免了更严重的局面。 美国政府对金融危机的干涉是在危机已经全面恶化后，被迫出手，中国的经济结构，使得政府有机会、有条件在经济波动的过程中提前防患于未然，从而不会发生经济失控。 中国房地产去泡沫对中国股市积极影响大于消极影响 中国资本市场和中国房地产市场目前已经形成了一个跷跷板，房地产价格越高，资本市场估值水平越低，房地产价格回落资本市场估值水平开始复苏。这种跷跷板关系的出现原因有两点，第一、一个国家的房地产总市值、股市总市值与gdp总量之比，存在确定的比例关系。房地产总市值、股市总市值与gdp总量之比有一种稳定的比例关系。诺贝尔经济学奖得主罗伯特·希勒，深入研究了股市总市值与该国GDP之比后，认为：当股市总市值与该国GDP之比低于50%，市场显著低估；比率介于50%-75%，市场温和低估；比率在75%-90%时市场估值合理，高于90%则高估。希勒用这一原则预测了包括美国2000年互联网泡沫破灭和美国房地产泡沫的破灭。巴菲特2001年底在《财富》杂志的一篇访谈中提出：“股市总市值与ＧＤＰ之比来判断股市估值水平，可能是最好的指标，如果上述比值掉到70％－80％的区间，大概就比较适合买入。如果该比值逼近200％，如同美国股市1999年和2000年初那样你再买入，就是在玩火了”。1989年，日本的股市总市值与ＧＤＰ的比率高达292％，日本股市从此迈上长达20年的漫漫熊途，跌去80％以上，股市总市值与ＧＤＰ之比最低跌倒到40％。同样房地产的总市值与GDP也存在着固定比例，如上文介绍，中国房地产的总市值与GDP的比值已经接近日本房地产泡沫破裂前的水平，迫切需要向下修复。经济是一个有机整体，作为经济重要组成部分的房地产和股市其总量一定是受gdp总量约束的，房地产和股市总量不能脱离gdp总量任意高估和低估。目前股市总市值与GDP之比过分低估，而房地产总市值与GDP之比过分高估，二者都需要修复。下图是中国和美国过去6年股市总市值与GDP的比值。 目前中国房地产总市值与gdp的比值已经快达到日本房地产泡沫破裂前的水平，而中国股市总市值与gdp的比值，已经低于日本和美国房地产泡沫破裂后，股市暴跌后的比值，最基础的经济规律决定了房地产需要回落，股市需要复苏。 房地产与股市的跷跷板的第二个原因是，房地产泡沫是股市低估值的主要原因，只要房地产价格进一步上涨，股市投资人就越感到恐惧，从而股市估值越低，只有在房地产泡沫逐步释放，投资人的恐惧才会逐步消失，股市估值就会修复，由于目前中国资本市场的估值水平是以房地产泡沫破裂做出的估值，资本市场已经提前对股票价格大幅打折，等待房地产泡沫的破裂。房地产泡沫不破，整个股市就一直低估值等等房地产泡沫破裂，当房地产泡沫破的时候，人们心中的担忧解除了，因对房地产泡沫恐惧而打折很久的股市，有可能随之结束低迷。下图是房地产价格回落与股市复苏的可能关系图。 随着房地产开发投资的减弱，整个固定资产投资会回落，从而会小幅适度影响GDP增长率，相应的与房地产强关联的产业也将会出现经营数据衰退，这些影响都是不利的，当房地产价格回落相应的固定资产建设投资也将回落，下表是中国过去十年固定资产投资和房地产投资的统计表。 但另一方面中国社会屯集在房地产上的各类资金高达十几万亿。很多实业界的资金都弃实业而追逐地产，房地产价格回落后会引导资金回归实业，振兴实体经济，也会有一部分资金重新寻找新的投资方向。环视当下中国社会各领域的投资机会，股市所包含的价值是各主要投资领域最大，目前在各项指标对比，中国股市的回报都明显的强于其他主体。 房地产价格回落对中国股市有积极的意义，一方面存在三四年的担扰和不利预期得以兑现，从而剔除了压制中国股市估值水平的心理和预期压力，同时为中国股市带来了新鲜的资金，且这种资金规模又是数量巨大的。 中国股市不仅是全国范围的价值洼地，而且是全球范围内的价值洼地，下表中统计了欧亚及欧美主要经济体过去四年整体价格水平的变化。 可以看出，世界主要经济体的资本市场在09年之后平均发生了百分之百的升幅，唯独中国股市保持原地踏步，目前全球范围内的估值水平对比，中国的估值水平整体低于全球平均水平50%以上。而同时在全球范围内中国GDP增长率又是最高的，中国市场整体成长率高，估值水平低的客观事实对全球资本的吸引力是真实显然和巨大的，我们知道中国股市没有对全球全面开放，处于隔离和封闭状态，所以在具有低估值的情况下面临着资金不能自由进出的现实条件，但这一障碍可能将在2014年得到解决，沪港通制度的推出，将使得中国资本市场和全球资本市场连为一体，彼此之间再没有实质的障碍。香港市场是全球最大的资本市场之一，主要投资资金来自于欧美和世界各地，上海证券交易所与香港交易所连为一体每天可以有三百亿的交易额，这意味着从此以后上海交易所完全实现了国际化，与世界完全连通。中国在沪港通之后将成为全球资金的乐土，只要让引发中国股市预期极度悲观的房地产泡沫逐步释放掉，中国股市将会迎来复苏，而这个复苏的逻辑依据低估值早就确定了，不确定的是引发情绪和预期悲观的房地产泡沫的破灭，现在房地产泡沫似乎开始破灭，中国股市估值复苏的时间由此变得越来越近了。 请登陆我的微信： 版权说明： 本文版权归凌通价值网（www.ltjztz.com)，网络转载请注明来源于凌通价值网，报纸等非网络传媒必须经过凌通价值网同意后方能转载。讨论此话题请登陆凌通价值论坛（www.ltjztz.com/bbs）发起讨论。凌通价值网联系电话：4006-486-456。 |
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