价值投资是否应排斥科技股？

价值投资是否应排斥科技股？

阿理投资备忘录20160708

今天中道巴菲特投资俱乐部内部讨论是否应该投资科技股的问题，大家各抒己见，脑力激荡，精彩纷呈。

大家学习巴菲特多年，核心观点都差不多的，简单、稳定、确定性高、前景远大、商业模式好的行业肯定是首选而且重仓。我个人大消费、大健康、大金融三个领域投资比例达80%左右。但20%左右的资金也投资大能源和大智慧领域。

分歧在于，是不是完全排斥“科技股”的问题。

先说阿理观察到的事实：巴菲特、芒格晚年已经不排斥“科技股”，甚至重仓IBM，而且列为永久持有的四大核心持股之一；比亚迪巴菲特想多投的，王传福不肯卖，不然也算重仓股了。原因很简单，一方面美国的传统行业增长乏力、价值高估，与巴菲特鼓鼓囊囊的钱包极其不适应，亟需拓展投资领域；另一方面，科技行业蓬勃发展、前景远大，苹果、谷歌、亚马逊的市值纷纷超越埃克森美孚、沃尔玛等传统行业巨头。

孙正义、张磊、李录他们投资“科技股”阿里巴巴、腾讯、比亚迪也取得非常大的成功；段永平90%的资金投资苹果，早期投资网易等科技股也取得巨大成功。

我认为他们的成功不是偶然的，不能都归结为运气，而是时代机遇、个人努力、能力圈三合一的必然。

把投资标的分为科技股和非科技股似乎不是很严谨。芒格分三类更科学：可以投、不可以投、难以理解三类。科技股也有可以投的，非科技股中也有不可以投的。

健民兄用“落难王子”一词非常好，茅台、广誉远落难时没人看好。瘦田无人耕，耕开有人争。现在股价大涨后看好茅台、广誉远的人很多，但前几年白酒寒冬时，我们去成都参加糖酒会，悲观一片，白酒企业自己也很悲观，一行几十人中，只有我一个人在不断低买茅台的股票，显得非常另类，因为我坚信茅台的困难是暂时的，经营者的冬天就是投资者的春天。广誉远的情况也是一样的，四五十亿市值时我们重仓投资广誉远，也没几个人理解的，认为我们违反价值投资理念和巴菲特思想，但我们自己认为那是看表面，看本质完全符合价值投资理念和巴菲特思想。

让我们跳出传统行业的分类，在我看来，茅台、广誉远实际上是科技含量非常高的企业，高到别人很难破解它的配方、工艺和生态。王国春说白酒生产本质上是微生物工程，是很难破解的高科技。巴菲特的选股框架四个过滤器并没有排斥科技股，只要符合可以理解、护城河、好管理、安全边际四个标准都可以投。

因此可能需要具体问题具体分析，不宜一刀切，在能力圈内的科技公司，如果拥有天空之城般的美好前景，同时技术壁垒很高护城河很宽、或者团队文化超强、或者拥有北美狗鱼模式、或者持续创新能力极强等情况下，估值也合理，也是可以长期投资的，但不一定非要永久持有。另外可以组合投资，巴菲特也后悔没投资一组医药公司，西方的医药公司本质上也是技术性公司。我觉得投资在思维上要敢于颠覆自己最喜爱的观点，不僵化，芒格破例投资比亚迪，就是敢于具体问题具体分析，突破原有的投资模式。我当时根据芒格投资比亚迪的案例，提出了原点分析框架，就是希望突破巴菲特经典的分析框架。

个人建议排除以下科技股不能投：难以理解、技术变化快、容易被颠覆、破坏性创新、技术壁垒低难以形成护城河、无法专利保护等情况不能投，其他搞懂了、符合选股标准都是可以投的。

另外，腾讯表面是科技股，但实际上技术含量并不高，可以说腾讯是把互联网变慢的一家公司。

科力远镍氢电池的技术壁垒非常高，需要长期积累，技术更新也比较慢，全球排前三名，加上丰田的战略合作、CHS总成平台的建立，生态系统护城河加宽，小市值、大前景、高壁垒，科力远完全符合巴菲特的选股标准。

全球第一市值的苹果，也是科技公司，产品虽然更新快，但公司文化强劲、生态系统护城河宽广，成为智能手机、高品质产品的代名词，有趣的是巴菲特认为苹果不符合他的选股标准，因为他不知道苹果未来十年会怎样，但他的信徒段永平认为苹果完全符合巴菲特的选股标准，而且投资比例达90%以上，更有趣的是巴菲特的接班人也新近重仓苹果。

所以我反对从概念、从表面出发，要从实际从发，具体问题具体分析，要透过现象看本质，要看具体公司你是否看得懂，是否符合选股标准，否则很容易先入为主，思维被固化在某些教条上。实际上巴菲特多次打破了自己设定的教条，如不投科技股，不投带轮子的公司，不投重资产的公司，不投周期性的公司。

总之，只要符合复利机器标准的公司都可以长期投资。有些公司情况特殊，可列为非常规投资。

另外能力圈除知识、阅历外，很大程度是由偏好决定的，投资在遵循基本原理的基础上最终都会个性化，否则我们都会成为一台古板教条的投资机器，最终被人工智能武装的投资机器人所淘汰。

我个人愈来愈聚焦复利机器类伟大企业的投资，但并不排斥科技股，其中最重要的原因是，阿理清空了自己，包括巴菲特思想的束缚，宁静、透彻地感知到：在互联网时代，商业生态发生了非常大的变化，也诞生了企业史上最伟大的商业模式和新型生态系统护城河，虽然这些商业模式从稳定性和寿命上可能比白酒、中药等传统行业显得不足，但其天空之城般的美好前景，超越生产函数制约实现指数式的增长，极高的资本收益率，强大的生态系统护城河，覆盖了它的不足，腾讯就是其中杰出的代表。这种模式阿理称为智慧产业，甚至赋予其“类灵界模式”来形容，超越了人类历史上所有商业模式，我们仿佛进入灵界的信息场。

巴菲特今年86岁，芒格92岁，他们也许不用微信，感受不到互联网时代带来的变化和机遇，但我们年轻一代，在继承巴菲特思想的基础上，应该能感知到时代的脉搏和机遇，在把握好传统、经典投资机会的基础上，应该有变化和创新的勇气，把握好新时代伟大商业模式带来的投资机会。

大雪压青松，青松挺且直。投资不可能一帆风顺，价值投资的鼻祖格雷厄姆，在大危机时期几乎破产，但他在危机中创立了“安全边际法”（后人称价值投资），反败为胜，成为从地狱抵达天堂的圣者。

投资是一场没有终点的马拉松，我们要终生学习，持续进化，精益求精，乐在其中，不要放弃对“投资艺术”的极致追求。

（博客编辑：大地华盛）

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