【中信服饰】歌力思深度思考——用心时尚，剑指王者

【中信服饰】歌力思深度思考——用心时尚，剑指王者

原创 2017-07-18 中信薛缘团队 多缘观察

特别声明：

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信、有道云等方式制作的本资料仅面向中信证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非中信证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿使用本资料。

本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，敬请发送邮件至信箱kehu@citics.com。

对歌力思有一定了解的投资者，都基本认可公司多品牌战略的推进效果。也许，解决以下问题才是投资者能否坚定买入并持有公司的关键：如何判断一个品牌能否成功？如何跟踪歌力思集团旗下各个品牌增长数据背后的基本面逻辑？如何定夺公司的发展空间？

为此，我们走访了歌力思旗下不同品牌的多家门店、与各品牌运营负责人深入探讨，试图用这样一篇跟踪文章，抽丝剥茧每个品牌的定位、运营思路、增长动力和发展空间，为您看懂歌力思和时尚品牌集团提供多一点思路。

核心结论

世界最具实力公司榜单中从不缺乏时尚集团的身影，LVMH、ZARA、GAP老板都列席过世界富豪榜前三。品牌是时尚的根本，品牌打造中——设计是灵魂、运营是生命、供应链是支撑、资本是力量。中国时尚产业已经完成原始积累，我们相信，在人才/供应链/资本等力量的推动下，中国广阔的消费升级土壤中必将成长出属于中国的时尚产业集团，我们需要的是时间和耐心。

歌力思，登陆资本市场2年，小试牛刀4次并购，已经完成从单一品牌到多品牌时尚集团的华丽转身。公司管理团队心怀产业理想、执行力强，旗下5个业务单元各具特色、均望成长为颇具规模的领军品牌。

已有布局将驱动公司健康快速成长，中信预测2017年公司净利润2.88亿元、同增45%，2017-2019年净利润复合增速超过20%。更为重要的是，已有的国内/外品牌、国内/外市场经营经验，将快速提升公司在人才/管理、设计/营销、运营/供应链等多方面能力，这些将为公司不断推进全球时尚品牌布局的提供无限可能性和坚实有力支撑！我们大胆预判，公司是最具潜力成长为比肩LVMH、开云、VF集团的国内时尚集团公司之一。

昨晚公司公告，终止非公开发行，改为发行可转债6.07亿元（发展Laurèl /收购Ed Hardy10%股权），我们认为这一新的融资方案能够让公司多品牌战略发展更为平顺。

目前，公司市值68亿元，对应2017/2018年PE 24/20倍，调整是布局的良好时点。

1

主品牌歌力思：乘风消费升级，品牌沉淀升华

ELLASSAY是中国高端女装品牌的佼佼者。未来望借消费升级东风，夯实行业领先地位、实现品牌沉淀升华。

设计端：国内外优质设计人才 创新激励机制，优化设计品质/效率

顶级国际设计大师 国内研发中心，打造多层次设计团队。YSL产品研发总监、国际顶级服装设计大师Jean Paul Knott已连续13年担任公司品牌设计顾问；2014年再度聘请前Moschino首席设计、意大利设计师Fabrizio Libero Lucio先生作为品牌首席设计师。截止2016年末，公司的设计研发团队拥有146名设计人员。

薪酬激励设/企分离，充分提升设计效率。1.设计团队薪酬激励机制：通过订货额和原创性评估分配销售回款提成，激励设计师的创作热情。2.设计/企划分离：由企划人员掌握国际流行趋势、制定量和质的计划，为设计师节省时间，提供纯粹的创作空间和清晰的创作框架。

新款上市谨慎！谨慎！再谨慎！内部（市场部、服装设计出身的CEO等）外部（外聘国际顶尖设计师等）共同参与款式评审/梳理/挑选，并先由VIP顾客试穿新品并反馈到设计和生产部门修改。

生产端：自产为主 分批上新 快速补单，保障品质优化库存

自产为主；设置严格考核机制，控制自产/委外产品质量。

分批上新有效降低库存。上新流程：订货会（一年2次） ➡ 根据订单备料 ➡ 生产投放第一批产品（20%-30%） ➡ 根据销售反馈快速翻单补货，有效控制库存、降低销售压力、提升售罄率。

SPS系统实现多款少量模式，补单周期短至8天。

零售端：PK机制 专业顾问，提升单店店效

PK机制专业顾问，全面提升销售效率。1）PK机制，通过同档位店铺销售比较激励各店提高销售量；2）专业形象/销售顾问团队，轮流常驻门店服务顾客、并指导店员，目前团队拥有30 人。

专业顾问店效提升效果卓群。2016年面对加盟店经营压力的提升，歌力思在淘汰部分低效店的同时开始向加盟店也派遣专业形象/销售顾问，加盟店销售能力迅速提升，歌力思出众的销售管理能力得以验证。这也让歌力思积累了大量忠实客户、复够率不断提升，2017年至今公司VIP客户贡献了直营门店约80%的零售额。

小结

目前，ELLASSAY已经是一个8亿收入、1.5亿净利润规模的高端女装品牌，已经完成了栖身行业领先地位的积累阶段。新一轮消费升级，会成为区分国内高端女装品牌的重要分水岭，公司的快反供应链、终端运营效率、产品设计质量在行业内具备很强的竞争优势，有望在接下来的竞争中保持领先地位。

2017H1歌力思终端销售实现约20%增长、基本来自同店提升（门店基本维持在350家左右），表现靓丽。我们判断，未来歌力思品牌望持续稳健增长，实现品牌沉淀和升华。

2

Ed Hardy：主品牌彰显品质，X副牌蓄势待发

Ed Hardy是美国知名潮流品牌，以其独树一帜的刺青图腾、精湛工艺、奢华质感而备受追捧；旗下副牌Ed Hardy X主打街头潮流朋克风，2017年9月正式上市。我们认为未来Ed Hardy主品牌仍将保持生命力，逐渐由潮牌走向轻奢；Ed Hardy X将逐步成长实现规模化经营、体量迅速增长抢占国内潮牌市场、释放业绩，公司利润表现有望显著受益提升（加上此次收购唐利国际10%股份，公司对其持股比例有望达90%）。

Ed Hardy主品牌：提升店效 调整门店结构，保持单位数增长

Ed Hardy主品牌目前已有107家门店，仍有一定开店空间，未来将凭借自身独特刺身图腾/顶级工艺/优质渠道/明星营销优势，通过调整门店结构/拓展产品品类等方式提升店效（目前店效约650万元，平均面积100~120平米），预计业绩仍可保持单位数增长。欲详细了解Ed Hardy，欢迎详细阅读前续报告——【中信服饰】揭秘Ed Hardy：爆发！持续？

Ed Hardy X：潮流元素 低价格，规模有望快速扩张

潮牌市场发展空间充足。目前Offwhite、Supreme、Vetements等全球最流行的潮牌仍然以单品为主，主要渠道为精品集合店，例如Vetements目前主要进驻集成精品店；Supreme全球仅有10家门店。

凭借“独特设计 低价 多品类”实现规模化经营，有望迅速抢占市场：1）Ed Hardy X既保留广受市场认可的纹身图腾，又引入当下潮流因素，形成自身的潮流特性，精准卡位潮牌市场；2）Ed Hardy X定价仅为Ed Hardy 主品牌的40%左右，突破主品牌高端定位，拓宽品牌价位带，吸引更多消费者。3）旗下拥有X/Sports/Skinwear三大系列，涵盖潮服、运动休闲服、香氛、护手霜等多品类，促进规模化经营。

Ed Hardy：联名合作，持续注入增长活力

截至目前，Ed Hardy已经合作过的品牌和IP包括Starter、Umbro、Powerpuff Girl、Lady Bees等。联名作为潮牌重要的运营方式，能够不断吸引新增消费人群进入，为品牌增长提供源源不断的活力。随着Ed Hardy自身品牌力的提升，吸引更多知名品牌的联名合作，势必将达到事半功倍的营销效果。

小结

2015-2016年，Ed Hardy 在国内市场完成了蜕变和飞跃，净利润从4392万元跳升至1.2亿元。2017年是承上启下的一年，Ed Hardy X运作成功与否对公司的未来发展至关重要。未来，Ed Hardy作为品牌金字塔尖，维护品牌逼格和调性；副牌Ed Hardy X拓宽品牌线和价位带，带来更大市场发展空间。

我们判断2017~2018年，Ed Hardy以每年约10家新店、店效近10%增长推进，收入有望保持近20%复合增长；未来受益潮牌 轻奢发展趋势实现稳定增长。Ed Hardy X尚处培育期，2017年末预计门店达20~30家（目前门店10 家），根据其定位及公司渠道优势综合判断，2018年门店有望达100家，长期空间约300~500家，成为重要增长力量。综合判断，未来几年Ed Hardy 可保持约20%的复合增长。

3

Laurèl：德国血统与艺术的碰撞

Laurèl是具备纯正德国血统的女装品牌。自2016年4月首次引入国内，门店稳步扩张、经营初见成效。随着管理团队在经营中持续深化凸显Laurèl国际化、艺术、时尚定位，品牌力受益提升、未来有望成为国内领先的国际女装品牌。

管理团队独立/精简，销售人员优质/专业。Laurèl充分借助歌力思在采购/生产/渠道等方面的优势，仅7人独立管理团队就将Laurèl运作的井井有条，管理极为高效。Laurèl运营人员较为专业，各门店店长多曾在国际大牌担任店长、区域总监，行业从业经验丰富；90% 的店长拥有本科及以上学历，高素质运营团队充分保障门店经营品质。

进驻一二线高端商圈，销售表现出色。Laurèl依靠歌力思在渠道上的优势进驻各城市地标性商圈，同时销售表现不凡。目前已进驻的商圈包括北京SKP、北京东方新天地、上海八佰伴、上海港汇、深圳益田假日广场、深圳金光华广场等，其中Laurèl八佰伴店销售额已连续4个月排名同楼层第一。

围绕“国际化、艺术、时尚”定位，规划门店设计/产品开发/品牌推广方案，强化品牌在客户中的形象，提高客户粘性。