【华泰金融沈娟团队】乘政策东风，商业养老险大有可为—商业养老保险深度研究【证券研 ...

2018-3-19 15:47| 发布者: 采编员| 查看: 382| 评论: 0|原作者: 但斌|来自: 新浪博客

摘要: 【华泰金融沈娟团队】乘政策东风，商业养老险大有可为—商业养老保险深度研究【证券研究报告】 2018-03-18 沈娟，陶圣禹华泰金融研究全新平台核心观点保险板块迎来起承转合、加大布局的时间窗口，维持增持评宏观 ...

【华泰金融沈娟团队】乘政策东风，商业养老险大有可为—商业养老保险深度研究【证券研究报告】 2018-03-18 沈娟，陶圣禹华泰金融研究全新平台核心观点保险板块迎来起承转合、加大布局的时间窗口，维持增持评宏观和社会基础看，经济增长、老龄化趋势、保险消费观念革新奠定保险产品需求基础。政策导向看，国十条定调保险行业深度和密度发展要求，监管持续重塑行业竞争格局，税延型养老险试点出台。行业基本面来看，渠道、产品、期限结构持续改善，新业务价值与内含价值2018年有望实现双位数增长；估值看，我们预计保险板块2018年P/EV介于0.9-1.3x区间，处历史中低位。我们认为保险板块迎来起承转合、加大布局的时间窗口，对板块维持增持评级。政策利好推出，商业养老险有望成为新的发力点 2017年7月国务院发布指导意见，确定了到2020年，要建成产品形态多样、持续适度盈利的商业养老保险体系的目标。结合我国目前现状，自1991年建立起的养老保险三支柱中的基本养老保险与企业/职业年金发展尚不充分，在保险广阔的市场前景下，我们深耕产业研究，探索细分领域的发展空间，认为商业养老保险在制度催化下有望成为下一个业务发力点，下文将从市场、海外、空间等方面来阐述其长期价值空间。基本养老保险保障水平不足，发展可持续性压力加剧基本养老保险作为我国养老保险体系的第一支柱，约覆盖全国近9亿人口，2007年来累计结余复合增速达23.4%。然而目前我国老龄化问题严峻，社会养老保险资产占GDP比例较低，替代率有限，2015年仅为50%左右，保障水平尚不充分。社会养老保险资金分散，收益率不高，管理效率低下。同时2014年已收不抵支，资金缺口不断扩大，个人账户空账运行问题严重，可持续运行压力日渐加剧。从国际经验来看，未来发展仍有较长的路要走。企业年金增长缓慢，总体发展尚不平衡作为第二支柱的企业/职业年金是第一支柱的重要补充，2016年覆盖率较低，仅为5.6%，且增速也创10年来新低，发展结构不平衡，多集中于沿海发达城市和垄断行业，资产积累增速缓慢。随着《企业年金办法》的颁布以及税优政策的落实，企业年金市场有望迎来快速发展。商业养老机构作为受托人，参与基金的运行，可趁市场向好之势迎来新的利润增长点。商业养老保险前景广阔，税收优惠激发消费新活力商业养老保险构成我国养老保险体系的第三支柱，发展较晚进而目前规模较小。通过对寿险占比20%的结构推测2016年商业养老保险深度仅为0.64%。在老龄化程度日益加剧背景下，一二支柱保障力度有限，结合海外经验与国内的税收优惠政策推进，我们认为税延型养老险短期预计带来1260亿元增量资金，新业务价值率进一步提升。养老地产的模式探索也将促进业务的多元发展。当前时点推荐业务布局完善、客户资源储备丰富的大型保险公司，推荐中国平安、中国太保、新华保险、中国人寿。风险提示：市场波动风险、利率风险、政策风险、技术风险、消费者偏好风险。报告正文在监管重塑、保费高增、回归保障、利率攀升、估值低位等多重利好共振下保险板块2017年走出波澜壮阔的大牛行情。开门红扰动、获利盘抛压、外围市场冲击叠加下，板块又几经起伏调整。当前扰动因素落地，基本面持续改善。保险板块迎来起承转合、加大布局的时间窗口，对保险板块维持增持评级。宏观和社会基础看，经济增长、老龄化趋势、保险消费观念革新奠定保险产品需求基础。政策导向看，国十条定调保险行业深度和密度发展要求，监管持续重塑行业竞争格局，税延型养老险试点出台，在政策规范和引导下行业稳健行远。行业基本面来看，2018年2月上市险企保障型产品新单增速恢复，渠道、产品、期限结构持续改善，新业务价值与内含价值2018年有望实现双位数增长；估值层面看，我们预计保险板块2018年P/EV介于0.9-1.3x区间，仍处历史中低位。资本市场跌宕起伏下长线看好保险板块的坚定信心源于对产业前景的理解。下文将从产业视角探索保险行业下一个蓝海—商业养老险。第一支柱：基本养老保险——覆盖范围广、但可持续压力大覆盖范围广，最基础保障国家强制实施，保障离退休人员基本生活需要。在多层次养老保险体系中，基本养老保险可称为第一层次，也是最高层次，是按国家统一政策规定强制实施的为保障广大离退休人员基本生活需要的一种养老保险制度。基本养老保险基金的筹集采用传统型的筹集模式，即由国家、单位和个人共同负担，实行社会互济，在计发上采用结构式的计发办法，强调个人账户养老金的激励因素和劳动贡献差别。具体来看，基本养老金计划分为城镇职工基本养老保险计划、城乡居民养老计划以及公务员退休金计划，三种计划缴费主体、缴费制度、资金来源与养老金发放标准各不相同。养老保险并轨制落地。国务院于2015年1月印发《关于机关事业单位工作人员养老保险制度改革的决定》，对机关事业单位工作人员养老保险制度进行改革，机关事业单位实行社会统筹与个人账户相结合的基本养老保险制度，由单位和个人共同缴费，养老金双轨制并轨方案正式落地。截至2017年底，已有多个省份公布并轨方案及实施办法，其中多数省份设置10年的过渡期，随着地方实施方案的逐渐成熟以及基本工资调整的完成，养老保险并轨将正式迈入实施阶段。第一支柱规模大、覆盖范围广。根据人社部公布的数据，截至2016年末全国基本养老保险基金累计结余43965亿元，2007年至2016年十年间年均复合增速达23.4%，年末基本养老保险覆盖人数8.88亿人，其中城镇职工养老保险参保人数3.79亿人，城乡居民基本养老保险参保人数5.09亿人。中美对比，看中国基本养老保险发展差距美国社保基金发展历史长，覆盖范围广。美国的社保基金“联邦老年、遗属和伤残人保险信托投资基金”（OASDI，简称联邦社保基金）是美国的基本养老保险制度。OASDI设立于1935年，是一种复合养老计划，包括了养老保险以及基于养老保险的遗属保险和残疾保险，即除投保人自身的养老保险外，还包含投保人的配偶、未成年子女（及成年残疾子女）、父母（由投保人赡养的）、遗属（投保人死亡后留下的家属）等人群的连带养老保险，保障范围广泛。根据美国社会保障总署公布的数据，截至2016年底全美有1.71亿人参与OASDI计划，另有6100万人领取社保基金福利，该计划约覆盖全美72%的人口。统筹层次低，强制性有限我国基本养老保险处在省级统筹层次，资金分散。在我国基本养老保险的收支体系中有三级准备账户，分别为县（市）级收支准备账户、省级调剂准备账户和全国社会保障基金账户。尽管目前我国已经基本实现养老基金的省级统筹，但由于我国基本养老基金长期遵循“属地管理”的原则，资金较为分散。而OASDI的资金由联邦统筹管理，美国国税局收取工薪税后委托联邦老年与遗属保险信托基金（the Federal Old-Age and Survivors Insurance Trust Fund）和联邦伤残保险信托基金（the Federal Disability Insurance Trust Fund）分别运营，州及地方政府不参与基金的管理。信托基金共有6名理事，其中4个成员分别为财政部长、劳工部长、卫生署长和社会保障署长，财政部长同时兼任管理托管人。OASDI计划统筹层次更高，基金管理更为严格。强制性相对有限，覆盖尚不完全。OASDI以工薪税（payroll tax）的形式筹集资金，以税法形式确立，由美国国税局征收，凡能获取工资收入者，必须参加OASDI计划，并依法缴纳工薪税。因此，OASDI计划具有更高的强制性。根据美国社保总署公布的数据，自1990年以来，OASDI总税率一直固定为12.4%。按照税法的要求，雇主及雇员须各缴付一半的税金，即雇员与雇主各承担6.2%，而自雇者则按照12.4%的税率缴纳税费。相较之下，我国的基本养老保险主要是通过缴费的方式来筹资，强制性相对较低，目前基本养老保险的缴纳中仍存在雇主有意少缴、漏缴或不缴养老保险费的现象，对于部分自由职业者的覆盖尚不完全。发展不充分，可持续性压力大相较于美国，我国基本养老保险发展仍不充分。通过计算中美基本养老保险深度，即基本养老保险征缴收入占GDP的比重，我们发现尽管我国基本养老保险的深度在逐年提高，但较美国水平仍有较大差距。截至2016年末，我国基本养老保险征缴收入占全年GDP的3.7%，而同期美国水平为4.4%。这意味着我国的基本养老保险的发展相较于美国尚不充分，基本养老保险的征缴收入不足，财政负担较重。资金缺口日益扩大，基本养老金面临可持续性压力。尽管自2007年以来基本养老金累计结余保持较高增速，但自2012年起我国基本养老保险基金支出的增长率就已高于其收入的增长率，因此2012年以来累计结余增速有所放缓。同时从2014年开始城镇职工基本养老保险基金的征缴收入已经不及当年的基金支出，如果不考虑财政补助，城镇职工基本养老保险基金从2014年就已开始出现收不抵支的状态，且这一缺口呈现逐年扩大的趋势，2016年底缺口已达4808亿元。《中国养老金发展报告2017》的数据显示，2012年基本养老基金的平均结余月数是19.7个月，到2016年底已经降为17.2个月。加之城乡居民基本养老保险收入以财政补贴为主，城镇基本养老基金缺口扩大与养老基金整体结余月数缩短直接加剧了基本养老金面临的可持续性压力。可持续性压力还体现在基本养老保险征缴收入占基金总收入比例的持续下行。自2012年起，城镇职工基本养老保险基金收入中征缴部分的占比持续下滑，2016年已下降至78.6%。而OASDI的征缴收入在基金总收入的占比从2013年起就保持在85%以上的水平，2016年这一占比达87.3%。由于面临着较大的可持续性压力，我国财政对基本养老保险基金的补贴正在不断增加。替代率下行，收益率偏低，福利保障兼顾社会公平替代率下行，保障力度有限。根据国家统计局公布的社会平均工资与人社部公布的离退休人员人均基本养老金测算基本养老金替代率，我们发现基本养老金替代率自2002年起逐年下降，2015年仅为49.1%。世界银行组织建议，要维持退休前的生活水平不下降，养老金替代率需不低于70%，国际劳工组织建议的养老金替代率最低标准为55％。目前我国的基本养老金替代率尚低于以上标准，保障力度有限。在面临可持续性压力的背景下，基本养老金替代率可能会保持长期下降的趋势，需要以其他养老金形式作为补充。美国低收入者的基本养老保险替代率较高。而美国由于OASDI计划有更强的收入调节作用，对低收入者给付的替代率更高。根据美国社保总署的统计，在正常退休（65岁）的美国老年人中，低收入者替代率为60%左右，平均收入者所获OASDI给付的替代率约为40%，高收入者替代率约为25%。OASDI的给付对低收入者而言已经能够基本满足其晚年的生活需求，而平均收入者和高收入者则可以通过参与包括年金计划在内的其他养老保险计划提高老年生活的保障。收益率处于低位，未来有望提升。 2015年以前我国的养老保险基金只能存入国有银行或购买国债，根据人社部公布的数据，2009年至2014年基金收益率区间为2.2%-2.9%。2015年国务院印发《基本养老保险基金投资管理办法》，规定我国养老基金限于境内投资；投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例合计不得高于养老基金资产净值的30%；投资国家重大项目和重点企业股权的比例合计不得高于养老基金资产净值的20%。《管理办法》的颁布意味着我国的基本养老金开始市场化运营。2017年基本养老基金正式开始参与股票投资。根据人社部公布的数据，2017年全国共有9个省市与社保基金理事会签订了委托投资协议，委托金额4300亿，到位资金1700亿，人社部预计养老金委托投资运营首年收益率达5%。预计养老金入市后，我国基本养老金投资收益率情况将有所改善。 OASDI的投资则更为审慎。负责OASDI资金运营的联邦老年与遗属保险信托基金和联邦伤残保险信托基金由联邦政府统一管理，资金投向有严格的限制，不允许投资于股票和房地产市场，收支结余必须投资于由联邦政府担保的证券，所获利息继续存入信托基金用于购买政府担保债券。根据美国社会保障署公布的数据，OASDI基金所持有的资产都是年利率为3.5%-9.25%的特种国债和其他国债。严格的资金投向规定在保证OASDI基金投资安全性的同时，也保证了更为稳定的收益。设置相对缴费限额，福利保障兼顾社会公平。基本养老保险是社会福利制度中的重要环节，其设计需要兼顾福利性与公平性。我国目前尚无养老保险缴费的最高标准绝对额限制，但有相对的缴费额度限制，即职工缴费工资最高标准是所在省（自治区、直辖市）上年度社会平均工资的300%。但由于不同省份经济发展程度存在差异，平均工资差异较大，这一制度设计仍无法平衡不同区域间的收入与给付差距。而为了防止在退休给付上的两极分化、差距过大，美国每年都制定并公布参与OASDI税缴付的最高年收入限额，由于OASDI有税收性质，超过限额的部分则不用缴付OASDI税。OASDI的这一设计有效避免了由于行业、地区收入差距导致的给付差距，有效保障了低收入人群晚年时的收益，有利于调节收入分配，福利性更强。第二支柱：企业/职业年金——发展不平衡，税收优惠推动不足发展深度低，尚未发挥支柱作用企业年金为我国基本养老保险做出重要补充。企业年金是指企业及其职工在依法参加基本养老保险的基础上，自主建立的补充养老保险制度。我国企业年金始于1991年提出的企业补充养老保险，国务院2000年正式将其更名为企业年金，自2004年5月起开始试行企业年金制度，2014年10月开始实施机关事业单位职业年金制度，单位可以自愿选择是否参与年金计划，二者共同构成我国养老保险体系的第二支柱。筹资规模上限有所下调，归属比例设置提升员工忠诚度。企业年金所需费用由企业和职工共同缴纳，基金实行完全积累，并为每个参加企业年金的职工建立个人账户。根据2018年2月1日起实施的《企业年金办法》，企业缴费每年不超过本企业职工工资总额的8%，企业和职工个人缴费合计不超过本企业职工工资总额的12%。虽较2004年试用版1/12和1/6的上限有些许下调，但目前部分企业尚未完全按照上限实施，存在较大的提升空间。对于公司缴费部分的权益归属，从业时间越长的员工归属比例越高，间接激发员工积极性，提升对公司的忠诚度。设立至今资产占比较小，主要为存量增长。我国企业年金截至2016年底累计结存11075亿元，仅占当年GDP的1.5%，OECD发布报告显示，2016年OECD国家平均占比为50%，美国年金资产超过当年GDP，占比高达135%，我国与之相比仍有很大差距。在新参保企业数和职工数并未发生太大变动的情况下，我们认为我国企业年金资产现有增长主要源于原有参与企业年金的企业和职工的积累，即为存量增长，企业年金发展动力不足。市场潜力待深挖，商业保险公司大有可为。目前商业保险机构主要在企业年金运行过程中扮演“受托人”或“托管人”的角色，即接受企业年金建立者的委托选择账户管理人、托管人和投资管理人，或接收企业年金受托人委托对企业年金基金投资管理。保监会数据显示，2007年有太平养老、平安养老等五家养老保险公司参与企业年金运行，到2017Q3增长为八家商业保险机构，同时受托管理资产占企业年金总资产的52%，商业保险机构参与程度不断增加，在企业年金发展过程中发挥重要作用。企业年金覆盖有限，总体发展不平衡覆盖面有限，覆盖率增速缓慢。截至2016年末全国共有7.63万家企业建立企业年金计划，参加总人数达2325万人。国家统计局数据显示，2016年城镇就业人员41428万人，企业年金的覆盖率仅为5.6%，与发达国家水平相去甚远。同时2016年企业年金参与企业数和覆盖人数增速创2007年以来新低，均在1%左右。目前我国企业年金的覆盖范围过小，国家鼓励更多符合条件的企业建立企业年金，商业保险机构可趁此利好趋势大力拓展企业年金托管业务和投管业务，积极参与养老第二支柱建设，迎来新的利润增长点。地域分布不平衡，发展结构不均衡。从地域分布来看，年金的发展在沿海发达省份要好于内陆落后省份，北京、上海、广东、浙江等省份企业年金资产金额较大，覆盖率较高。2016年度《全国企业年金基金业务数据摘要》显示，截至2016年底上海参加企业年金计划的企业有8543家，资产金额达581亿元。而一些内陆经济欠发达地区的企业年金启动较慢，2016年甘肃省累计有402家企业参加企业年金计划，资产金额仅为84.9亿元。从发展结构来看，企业年金在经济效益好的行业尤其是垄断行业发展较快，大多集中在石油、电力、电信、石化、铁路等行业。相较之下，中小企业年金计划发展缓慢，作为企业年金市场的参与者，政府与金融机构的表现更为积极，许多企业仍处于观望状态。投资效果有限，收益率波动明显制度持续规范，扩大投资范围。据人社部统计，截至2017Q3全国企业年金实际运作金额达12107亿元，共建立组合3408个，建立计划1492个，总体运行平稳。人社部联合银监会、证监会、保监会于2011年5月发布修订后的《企业年金基金管理办法》，要求投资股票等权益类产品以及股票基金、混合基金、投资连结保险产品的比例，不得高于投资组合企业年金基金财产净值的30%，对固定收益类的投资上限大幅增加至95%。人社部于2013年4月发布《关于扩大企业年金基金投资范围的通知》，规定企业年金基金投资范围在前述文件基础上，增加商业银行理财产品、信托产品、基础设施债权投资计划、特定资产管理计划、股指期货。投资范围持续扩大，给与企业年金更多自主灵活性，制度规范引导行业发展。收益率与资本市场联系紧密，投资效果有限。企业年金基金投资收益率变化与股票市场表现有着紧密的联动关系，股票市场的波动往往带来企业年金基金收益率的变化。企业年金加权平均收益率2016年在上一年较高基础上下降到3.03%，波动明显。2016年44.54%的企业年金资产收益率介于2%到4%之间，占比最多。相比之下，OECD国家凭借成熟的资本市场、发达的企业年金运作体系和几乎无限制的投资范围实现了较高的投资收益率。采用EET个税递延模式，税收优惠力度不足参考国际成熟经验，采用EET个税递延模式。我国现行企业年金和职业年金实行递延纳税政策，在年金缴费和投资收益环节暂不征收个人所得税，将纳税义务递延到个人实际领取年金的环节，也称EET模式。目前世界各国绝大多数DC型企业年金计划采取的是EET。税收优惠力度不足，激励效果有限。企业年金与职业年金的税收优惠政策，有利于增强个人缴费的意愿，对加快第二支柱养老保障发展具有重大战略意义。但是目前我国税优政策比较有限，个人缴费仅在不超过本人缴费工资计税基数的4%内的部分予以免税，税前可列支比例较低，同时在领取年金时缴税不允许扣除任何费用，无法达到很好的激励效果。自2014年税收优惠计划实施以来，我国企业年金发展进入瓶颈。税收优惠政策推动美国401（k）计划迅速发展。美国社会保障体系的第二支柱为雇主赞助型退休金计划，该计划分为待遇确定型（DB）计划和缴费确定型（DC）计划两种类型。DB计划多设立于传统企业，DC计划多设立于新兴企业，目前DC计划发展已明显超过DB计划。私营企业雇员的401（k）计划是DC账户的代表。美国1986年实施税制改革，企业年金采用EET税收优惠模式，较大地提升了美国401（k）计划的参与率，2016年资产规模达4.8万亿美元，占美国DC账户资产规模的84%，美国401（k）计划已经成为美国企业年金的代名词。第三支柱：商业养老保险——税延试点在即，政策支持完善体系第三支柱发展空间广阔我国商业养老保险业起步较晚，与经济发展密切相关。改革开放初期，我国保险业恢复经营，集体养老金业务开办于1983年，个人养老金业务开办于1984年。随着对外开放的不断深入，1992年美国友邦保险将个人销售员制度带到中国，我国养老金业务逐渐走向商业化经营。九十年代末央行连续下调存款利率，我国寿险业进入产品转型时期，出现了分红保险、投资连结保险等新型养老保险产品。据保监会官网数据，截至2018年1月我国目前共有86家人身保险公司，大多数产品还是以理财型为主的储蓄类年金险，养老保险的发展尚不成熟。人口老龄化推动养老保险需求提升人口老龄化程度加深，第一、二支柱保障力度有限。我国是世界上老年人口最多的国家，同时也是老龄化最快的国家之一。截至2016年底，我国65岁及以上人口占总人口比例的10.8%，老年人口抚养比为15%。在人口老龄化程度不断加深的背景下，第一、二支柱保障力度有限。渗透程度处较低水平，政策推动行业成长保险深度较低，内生动力十足正加速提高。放眼全球，我国保险深度仍处于较低水平，根据瑞士再保险Sigma公布的数据，2016年全球平均保险深度为6.3%，欧盟及日本等一些发达国家和地区的保险深度基本保持在8%以上，而我国的保险深度仅为4.2%，保险渗透程度明显不足。而从历史数据来看，我国保险深度从2011年的3.0%增长至2016年的4.2%，年均增幅达24bp，增长势头较为强劲。我国保险深度的显著提高是建立在GDP保持较高增速的背景之下，我们认为未来内生动力十足，增长空间广阔。保险密度尚处低位，广阔蓝海尚待探索。与保险深度的发展情况类似，我国的保险密度也在加速提高。我国2006年以前人均保费不足500元/年，2017年增加至2632元/年（按2017年12月29日汇率折算为约403美元/年），2010年以来年均增速12.82%，表明国民参加度不断提高，不断增长的保险需求将会成为未来保费继续保持高增长的有力保障。与此同时，2016年全球人均保费为638美元/年，而欧美等发达国家的人均保费已高达2500-4000美元/年。相较而言，我国的保险密度尚不充分，发展空间依旧广阔。保险业新“国十条”要求到2020年保险深度达到5%，保险密度达到3500元/人，即在2018-2020年至少实现人均868元的保费增量，年均增速达10%，保险深度年均增幅19bp，国内保险市场仍有大片蓝海尚待探索。商业养老保险严重缺位，海外经验树发展典范商业养老保险严重缺位，未能实现对第一、二支柱的有效补充。作为我国养老保障体系的第三支柱，商业养老保险应当成为个人养老计划的主要承担者，为家庭和个人提供差异化的养老保障，满足其在风险控制和财富管理等方面的需求。我国寿险原保费收入2017年前三季度累积达18941亿元，按照20%的收入结构测算可得养老保险原保费收入约为3788亿元，商业养老保险深度仅为0.64%，远远无法满足居民对商业养老保险的需求。商业保险机构可充分发挥自身产品服务、机构网络和精算技术等方面的专业优势，满足居民较高层次的养老保障需求，发展空间广阔。美国个人退休金账户IRA是第三支柱养老保障体系发展的典范。个人退休金账户（Individual Retirement Account, IRA）计划是根据美国国会1974年通过的《雇员退休收入保障法（ERISA）》而设立起来的，该法案最初仅向无雇主赞助退休金计划的雇员开放。1981年国会通过《经济复苏税法（ERTA）》，IRA账户已演变为由雇员自行建立与投资的退休金账户。IRA计划由美国国税局进行统一管理，是美国退休金体系中的重要组成。IRA计划资产截止2016年底累计达7.9万亿美元，占美国当年GDP的40%以上，充分发挥了第三支柱补充养老的作用。税延型养老保险激发消费新活力根据国务院办公厅去年7月印发的《关于加快发展商业养老保险的若干意见》，2017年年底前将启动个人税收递延型商业养老保险试点。我们预判税收递延模式大概率采取通行的“税基递延型”，即在缴费及收益阶段免税，领取阶段再根据当期税率表缴税。虽然目前试点尚未开启，但是各项准备工作正积极稳妥推进，海外经验也表明税收优惠等政策红利将为大型险企提升保费上升空间。美国：IRAs计划，养老保险体系的重要补充 IRAs计划是美国最主要的个人税延型养老保险计划之一。为更好地适应雇员的多样化退休金保障需求，美国设立了多样化的缴纳与税收类型的IRAs账户。1997年《账户持有人减税法》新增罗斯IRA（Roth IRA）账户，雇员的退休金在纳税之后存入该账户，但在罗斯IRA账户内进行的任何活动均无需缴纳所得税。随后，一系列雇主赞助型IRA账户相继设立，包括SEP IRA、SAR-SEP IRA和SIMPLE IRA。多重措施保证IRAs参保积极性。一方面，IRAs计划会按照全美平均生活费用适时调整税收优惠缴款额度的最高限额，以维持参保积极性；另一方面，IRAs计划会将投保人的纳税身份按照是否参与其他养老计划的税收优惠、婚姻状况及开户情况、收入进行划分，对于不同的纳税身份给予不同程度的税收优惠。此外，IRAs账户着重强调不同养老金账户之间的流动性，该条政策一定程度上提升了雇员的主动型投资意愿，有助于为雇员提供高水平的生活保障。采用EET税延模式，不断调整的注资上限。IRAs计划采用EET的税延模式，在不超过年缴纳限额的前提下，参与人在将养老金存入账户时可免缴所得税，领取养老保险金时再按相应纳税标准缴纳所得税。为了维持参保积极性，IRAs计划会适时调整税收优惠交款额度的最高限额。根据国税局2016年最新规定，任何年龄在70.5岁以下的雇员都可以在免缴所得税的前提下向IRAs账户存入退休金，且持有该账户的雇员可同时持有DC计划、DB计划与其他退休金账户。50岁以下的个人每年向其退休账户注资限额为以下两者的较小值：1）5500美元（50岁以上为6500美元），2）应税收入。如果同一账户持有人开设了多个IRA账户，那么上述限制适用于当年多个账户的退休金缴纳总额。税收优惠与纳税身份挂钩。根据美国国税局针对配偶方面的最新规定，如果账户持有人及其配偶共同缴纳IRA且该账户持有人的应税收入小于其配偶，那么该账户持有人本年度可存入IRA账户的上限为以下两者的较小值：1）5500美元（50岁以上为6500美元），2）账户持有人及其配偶的应税收入之和减去本年度配偶缴纳的普通IRA额度与罗斯IRA额度。如果同一账户持有人开设了多个IRA账户，那么上述限制适用于当年多个账户的退休金缴纳总额。同时，账户持有人需适用70.5岁法则，即当账户持有人年龄超过70.5岁后，该账户持有人不得再向其IRA账户中存入退休金。多缴或少缴的情况。如果账户持有人当年缴纳的IRA额度低于最高限额，那么少缴部分不得累积到下一年；如果账户持有人当年缴纳的IRA额度高于最高限额，多缴部分可从下一年度上限中扣除，但多缴退休金可能需要另缴罚金或6%的额外税负。退休金提前支取的情况。美国政府在该计划中设计了“逐步退出”制度，用以限制已经参加了企业提供的享有税收优惠养老金计划的高收入者通过IRAs计划获得税收优惠。账户持有人可以在任何时候从IRA账户中提取退休金，但若提取时账户持有人未到59.5岁，需缴纳额外10%提前支取税。但在满足59.5岁原则的特殊情况下，10%的额外税负可免除。该项规则合理地控制了高收入者获得的税收优惠福利，故而在一定程度上抑制了税收优惠累退效应。退休金账户之间转账免税政策。账户持有人可以在不同退休金账户之间转账，该转账不收取所得税费用。此种转账既包括IRA账户之间的转账，也包括其他养老金账户向IRA账户的转账。但同一账户持有人在不同托管人处开立的账户间的转账不适用该免税政策。加拿大：退休与储蓄双线并行发展加拿大共有两种个人税延型储蓄账户，一种为注册型退休储蓄计划（RRSP，Registered RetirementSavings Plan），另一种是由RRSP衍生出的免税储蓄账户（TFSA，Tax-Free Savings Account），两者均可起到税延的作用，同时两账户中的资金均可用于投资多种金融产品。个人税延账户推动投资扩张，保险产品发展提速。随着RRSP和TFSA两类注册制账户的开设，加拿大个人注册制养老金计划年缴纳总额不断增长。1974年私人领域注册制养老金计划年缴纳仅有3.8亿加元，但2016年末该值达到48.2亿加元。传统税延账户：专注退休养老的RRSP 随平均工资水平不断上浮的缴纳上限。加拿大个人税延型退休金账户称为RRSP计划，该计划由自由党首相路易斯圣劳伦于1957年设立。法律规定，加拿大国民可将部分收入存入RRSP账户，但不得超过上一年度收入的10%，同时不得超过2500加元，该部分收入在存入时无需缴纳收入税。RRSP计划的实际缴纳（deduction limit）上限计算较为复杂，分为三个步骤。1）确定理论缴纳上限（contribution limit），2017年的缴纳上限为应税收入的18%与年缴纳限额的较小值。2）扣减调整性余额，包括养老金调整余额与以往工作的养老金调整余额。3）加上养老金逆向调整余额。账户持有人达到65岁后可从RRSP账户中提取退休金，提取时需纳收入税。高收入群体的RRSP税收递延优势较大，而低收入群体的的边际税率相对较低，RRSP优势不明显。近年来，政府不断上调RRPS账户的年缴纳上限。自2010年起，RRSP账户缴纳上限与平均工资水平相挂钩，自此，每年RRSP账户的缴纳上限均随着年平均工资水平浮动。资金流入与流出分类管理。1978年加拿大正式通过《收入税法案》，对RRSP计划的账户类型及核算方式做出了具体规定，并于同年成立了核算注册型退休收入基金（RRIF，Registered RetirementIncome Fund），RRSP的账户持有人可在71岁及以前将RRSP账户中的资金转移至RRIF账户中。2015年，政府对RRIF账户最小提取额度百分比做出了调整。创新税延账户：面向全国国民的TFSA 多样化的投资方向。2009年，加拿大政府在RRSP的基础上引进了TFSA。TFSA是一种注册制个人税延型储蓄账户，该账户可由任何18岁及以上的国民于存款机构、信贷联盟和保险公司开设。尽管TFSA账户称为储蓄型账户，但RRSP账户可投资的全部金融产品TFSA账户均可投资。TFSA账户有三大类型：一为存款，二为年金型合约，三为信托。更优的节税能力。TFSA资金在缴纳时免缴所得税，利用账户资金投资所得收益也免缴税，其最大亮点在于，从该账户取出资金时也免缴所得税。TFSA账户的设立分流了一部分RRSP账户的资金，同时也吸取了很大一部分储蓄资金。自2009年TFSA账户设立以来，年储蓄上限和净值亦不断提高。截至2013年，TFSA年储蓄净额为85.1亿加元。韩国：个人养老计划缴费与收入无关 PPS不与收入挂钩，免税政策优厚。1994年开始，韩国对个人养老计划（PPS）实行优厚的免税政策，使其成为一种补充养老金收入的储蓄型工具。韩国18岁以上公民均可通过购买养老金保险产品自愿参加，与美国与加拿大的个人养老计划不同，韩国PPS计划下个人养老金与个人收入无关，只需每月缴纳合同规定的保险费即可，最终养老金待遇由市场利率的变化与投资收益的好坏决定。税延模式由EEE转为EET，税优幅度下降，PPS计划吸引力不足。2001年PPS修订，目前养老金产品可由银行、证券公司和保险公司等机构提供，税收优惠方面则由在缴费、投资、领取环节均免税的EEE模式改为EET税制，税优幅度有所降低。这项计划虽然是一种重要的养老补充收入方式，但因其实行的所得税减免额度不高，没有足够的吸引力，因此参保率仍然较低。国内探索：商业养老机构试水养老地产养老床位有限，养老产业缺口较大。国内保险机构在养老产业中探索出比较成熟的模式当属养老地产，我国目前养老产业缺口较大也间接加速了养老地产的发展。据国家统计局数据，社会机构2016年提供养老床位数达378.8万张，每千老年人口养老床位有31.62张，该数据虽然保持稳定增长，但仍然远远无法满足养老需求。据中国社会科学院老年科学研究中心测算，中国老年经济的潜力较大，到2030年，我国整个养老市场的经济产值将达到13万亿元。我国养老产业缺口较大，老年人口消费能力潜力释放，商业保险公司发展养老产业空间广阔。相关政策支持，养老地产发展起步。养老地产将养老产业与房地产行业结合，服务目标为老年人群体，提供具有完备设施的住宅和符合老年人身心需求的综合性服务，包括居住养老、医疗护理、健康管理和文娱活动等内容。随着人口老龄化问题凸显，我国将构建更加完善的

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