访谈主持|江涛 乐趣投资创始人 对牛人比对牛股更感兴趣 访谈嘉宾|马曼然 北京马曼然资产管理公司董事长 文字整理|乐趣投资（ID:lequtouzi） 这轮熊市更类似2003-2005年 江涛：乐趣投资下午茶，4点一起来喝茶，欢迎各位收看第231期乐趣投资下午茶节目。我是主持人江涛，请来的嘉宾是节目的老朋友北京马曼然资产管理公司董事长马曼然先生。 最近大家可以发现，我们在节目里面一直在关注医药股的相关投资机会，而且最近重点讲了大分子生物药的基本情况，包括它为什么可能会成为未来最大的赛道。经过这一周，大家可以看到市场又出现一个比较大的变化，而且是在3000点这个所谓的关键点位，直接就被击穿。周二有一个千股跌停，周四有一个百股跌停。这个市场又让人想起来2015年的股灾，感觉到了三年前的6月。你怎么来看呢？和以往的市场有可比的地方吗？ 马曼然：我以前说过，现在的市场应该类似于2003到2005年，这个观点也是我这两三年一直在反复强调的。当时之所以说这个观点，并不是说它完全跟2003、2005年一样，而是让大家更直观地感觉到会发生什么，想直观地让大家知道是什么情况。 江涛：那么，2003-2005年是什么情况？为什么不像2012年-2013年的市场情况呢？ 马曼然：因为两者是不一样的。2003-2005年的时候，股市处于互联网泡沫破灭之后去泡沫、去估值的过程，而2015年的这波熊市主要的下跌动力就来自于创业板的泡沫。也就是说，这两轮熊市的根源都是来自于新兴产业泡沫的破灭，清洗泡沫的过程是极其惨烈的。 但是2011-2013年不是那样，那次下跌是大蓝筹的持续下跌导致的，沪深300的PE达到8倍，现在也没这么低。那时候是蓝筹股跌，大家炒小盘股，不炒大盘股。这两年正好反过来，像2003年-2005年也是。那个时候指数在1000点-1300点之间反复进行箱体震荡，大蓝筹总体保持比较稳定，但是小盘股跌得非常惨。 所以，我在两三年前提出这个的观点，是很有前瞻性的，而且现在整个市场还是在按照这样的逻辑在走。 不用预测最终的底部 江涛：那你觉得市场按照这样的一个逻辑走下去的话，会是怎么情况呢？比如我们什么时候能够看到市场底部的到来？
马曼然：从2016年以后，整个市场就已经进入了一个估值分化的格局，也就是一些优质的蓝筹类公司，一些白马消费医药类的龙头公司在走出来。当然，可能3000多家上市公司能够走出来的也就30家、50家能创出新高。 底部是一个过程，而且最终就是一个底。可能大家觉得跌得很惨烈，我不知道怎么说底。因为这几年我站在价值投资角度去理解市场，更多地倾向于我一直在宣传的消费类、医药类股票或者蓝筹股，它们的底早出来了。在这段下跌的时候，表现也非常强势，目前也是一个正常的波动。但是小盘股、垃圾股，以及以乐视网为代表的创业板，它们什么时候见底呢？我们只能说它们肯定会见一个底，只知道它们的跌幅非常巨大。 去年我就有一个观点，我说今年会重演2005年，就是从时间上算的。如果2016年相当于是2002年、2003年的话，按时间推的话，现在应该能走到2004年、2005年了。 从指数的层面判断，我们距离大底不会特别远。因为现在整个市场如果从5178点计算到现在，指数已经跌掉了2300多点。向下的话，可以肯定这个底在2字头能见到。然而，是2800点见底、还是2700点见底、还是2500点见底，这是不可预测的，而你也不用去预测最终的底部。就连巴菲特也预测不出来道指是11000点是顶，还是12000点是顶，就是这个道理。 江涛：是的。现在从估值的角度来说，整个市盈率已经逼近上证指数998点的时期了。现在的统计是，A股全市场的加权市盈率16.27倍，而2638点的时候是17.58倍，998点的时候是15.41倍。 马曼然：恩，很便宜。但是，市盈率要怎么看呢？你说现在上证指数的市盈率到了2005年的998点，但我可以告诉你，现在市盈率应该没有2013年低，当时沪深300市盈率只有8倍。但是那个时候低在哪块？低在蓝筹股。 而现在是蓝筹股估值比那时候高，包括现在的银行、保险或者消费龙头公司。比如以茅台为代表，它的估值现在比2013年、2014年要高，但是现在的创业板跌要到2012年、2013年的市盈率水平。 所以，我觉得只能说这个市盈率水平肯定是便宜了。但是，现在唯一能肯定的是，我感觉这波下跌之后应该能出来一个底，但这个底是少数股票的底，还是90%股票的底，这有很大的不确定性，因为现在股市盘子大了。 破净股数量创历史新高 江涛：刚说到市盈率水平，可能处在历史的相对低位，但它也不是一个绝对指标。还有一个统计指标，现在破净的股票数量应该完全超越了历史的底部。 最新的统计是，两市破净股已经达到225只，也超过了上证指数998点、1664点和1849点的破净股数量。虽然整个上市公司的家数现在将近有3500家，但是200多只股票破净，是不是也说明市场相对来说估值还是在底部的阶段？
马曼然：个股这几天加速下跌，这只能说我们的估值水平和点位不高了。你如果在下跌的时候，有看中的股票，比如消费、医药类的龙头公司，肯定是可以买的，因为肯定是低估了。但是有些公司纯粹是概念股，它们跌再多你都不能买。 这里不是说它们跌多了不反弹，而是确实有好多公司没什么价值。现在也不像以前，ST跌便宜以后还可以借壳，还能乌鸡变凤凰。现在好多公司都太烂了，而中国股市这几年下跌也跟公司基本面太烂有关系，好的公司太少了。
现在是小盘股熊市
江涛：的确是这样的。历史不是一个简单的重复，而且现在市场已经今非昔比，垃圾股、题材概念股在现在的市场氛围下很难受到大家的关注。包括最近又出来了仙股，即所谓的1元以下的股票。除了ST海润已跌破1元，中弘股份并不是ST股，现在也都跌破面值到了0.99元。 我觉得仙股的出现，也能算一个见底的特征。但是仙股的数量是1只、2只，还是10只、20只，才能见到所谓的底部？谁都不是神仙，也很难去做预测。不过，在我的印象中，你对于仙股的出现，也很早就说到过。港股也是这样的，我们现在也看到了这点。 马曼然：我觉得它跟港股还不太一样。港股的仙股是大批量的，属于历史问题，但是咱们A股的仙股，就是现实的问题。历史问题是由于定价的逻辑，港股长期就那样，大量的股票无论在牛市还是熊市都是仙股。A股不是，它是熊多了可能会出现仙股，但来一波牛市后，你会发现仙股没有，它还是有流动的。所以这点跟港股还是不完全一样的。 但是为什么我说咱们这次下跌像2003年-2005年？你会发现过去十几年，出现仙股的时候就是2005年。包括2008年、2012年、2013年都没有出现过大量的所谓的仙股，这就是小盘股的熊市。
未来是价值股牛市 江涛：刚刚说到A股历史上，1元股和仙股数量最多的就是在2005年。当时从2001年开始的熊市一直持续了四年多，在2005年7月9日的时候，1元股和仙股总数量达到50只。而到本周四为止，现在沪深两个市场中1元股的数量是24只，加上所谓的仙股也就26只，还不到当年的一半。不过，现在虽然我们也见到了1元股，但是100元以上的股票表现的还是相对比较强势的，你有注意到这个现象吗？
马曼然：肯定的。我为啥让大家去温习2003-2005年的行情？你看在2003、2005年大量仙股出现的时候，当时的茅台和云南白药是什么走势？和现在是一样的，那时候也是蓝筹股、白马股的天下。 当然，十几年过去了，当时的龙头和现在的龙头肯定不一样，但是逻辑是一样的，即市场在整个泡沫破灭、90%以上的个股都在创新低的时候，会有一小批股票是逆势上涨的。但是这一小批股票中，最后还会有一小批证实是伪白马。所以，未来还会有伪白马下跌的可能性。 如果市场重演2003-2005年的行情，那么未来一定会等熊市走完后迎来牛市。当然，这个牛市不会像2006年、2007年，现在的经济背景不支持那么大的牛市，而且那时候周期行业涨，现在哪还有周期行业的大牛市了？ 所以，未来的牛市一定是价值牛。2003-2005年就是价值牛的萌芽状态，好多股票在熊市中逆势走高，在2006年、2007年得到发酵和升温，最后到高空。未来几年，股市即便见底，领涨的依然是价值蓝筹。
投资要有一套完整的投资体系 江涛：这让我想起来，我在喜马拉雅电台做了 一个“江涛的乐趣投资”有声书栏目，最近在朗读李驰先生的《白话投资》，早上正好朗读的文章就叫《该大的部位大，该小的部位小》。李驰认为，股票就像美女一样，有的是美女，有的是妖女，蓝筹股就是美女，但是像ST股、题材股就属于妖女。所以短期内，妖女是比较诱惑人的。你到底被妖女诱惑，还是能踏踏实实地关注在美女的身上呢？ 现在回过头来看，我们还是相信该大的部位大，该小的部位小，善有善报，恶有恶报。不是不报，时候未到。从2003-2005年的市场里面，我们现在这个时候能总结出什么经验，可以为现在的投资者汲取呢？
马曼然：其实这几年经验教训也很充分了。我们在做股票的时候，要走正道，别搞投机，别做投机性、概念性炒作的股票，比如像乐视网。我记得乐视网最高的时候股价都100多元了吧？现在多少钱？3块钱，你想想这种落差。当泡沫破灭之后，资产的损失有多大？ 巴菲特说，第一是不能亏损，第二条是记住第一条不能亏损。但是，这个不能亏损不是说我买了股票不能被套。巴菲特买股票90%都是买完了被套，被套和亏损是不一样的。不亏损就是不能发生永久性亏损。什么叫永久性亏损？比如你用杠杆，钱没了，这就是永久性亏损，因为没有翻本机会了。还有一个永久性亏损，就是你买了一个垃圾股，一套套十年，跌百分之八九十，再涨回来会很难。 对于一般的股民来说，如果谁要说炒股票，我会说你不能买股票，把钱交给专业的人。并不是因为我们做基金，就要你们把钱交给我们。你自己想想，股民这几年死了多少人。但是我们专业的人的资产能创历史新高，还能在创新高的情况下再涨百分之几十，远远超越大盘。而很多股民在投资的过程中是不会选股的，现在90%的股票都在跌，甚至98%的股票都在跌，就只有1%的股票涨。那你选到那1%的股票的概率想想有多低。 江涛：我觉得现在的市场跟2003年、2005年最大的不同，就是现在选股的难度越来越大了。一个是股票的数量在增加，另一方面机构参与者的数量也在增加，而当年可能业余水平的投资者会比较多。 现在专业的投资者有公募、私募、QFII、MSCI的国外投资者，所以要在这个市场上继续做下去的话，要么提高自己的学习能力，让自己能为一个专业投资人，另外一个渠道就是交给专业的投资者去做，这里面的确考验选股的眼光。 马曼然：光选股还不行，你必须有一套完整的体系做投资。比如选到了股票，你能不能拿得住？而且你选的股票怎么配置？买100股也是买，买10000股也是买，那两者的差别太大了。而且在整个操作过程中，很多股民会犯什么毛病呢？涨得好的股票拿不住，他会卖，然后去买跌的多的股票。 我现在在微博上都不聊股票，一个是行业规定不能随便说股票。另外我发现一个现象，你即使10只股票选对7只，但是90%的人会去买那3只，这就是因为人性。我举个例子，医药里的片仔癀、恒瑞医药你不买，非得买那些低价的垃圾股，那不套怎么办呢？ 做投资是做组合投资，你选的五六只股票不可能都是大牛股，但如果有一半是大牛股，你就比巴菲特牛了。巴菲特一辈子买股票，最后挣钱不还是那几只吗？而股民总是追涨杀跌，抓着大牛股赚3个点就跑了，然后去买垃圾股，结果一套套30个点。 江涛：所以投资真的不是一件简单的事情，更多的是艺术，也是科学，艺术成分可能更多一点，还需要不断修行。 附：2018年6月21日第231期“乐趣投资下午茶”腾讯视频链接（21分53秒）
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