岳阳林纸：维持“中性-A”评级

　　公司2011年实现销售收入、净利润分别增长13.47%、-42.42%。2011年业绩不理想，主要原因有三：国内文化纸供求失衡，价格竞争激烈；由于人工、运输费用增加以及销售价格下降，林业毛利率同比下降21.28%；财务负担重，运营成本增加。

　　公司漂白硫酸盐木浆技改项目拟投资3.3亿元，2011年底进行了调试，预计2012年二季度建成正式投产，目前已产出合格的改性溶解浆。2011年的非公开增发预案目前已取消，未来仍会重启。茂源林业及深海林业5年扩张至480万亩及中纸1000万亩计划，可提高公司原料自给率，但目前进展及盈利能力低于预期。中纸再度通过泰格林纸以5.34亿元认购2亿股增发股份，加大投入力度，但入主岳纸后，毛利率及三费的改善仍需观察。公司是中纸唯一的非特种纸业务运作平台，但短期内难见运作。

　　预计2012年、2013年每股收益为0.24元、0.32元，维持“中性-A”评级。风险提示：溶解浆投产后的质量及市场情况待观察；依托中纸的林浆项目扩张速度及效果待观察。

　　机构来源：招商证券