上海凯宝：渠道货源紧张 销售稳步增长

　　【上海凯宝(300039)研究报告内容摘要】

　　2011年年报披露：

　　2011年公司完成销售收入8.20亿元，同比增长36%；实现净利润1.68亿元，每股收益0.64元，同比增长36%，符合我们预期。同时公司预测一季度业绩同比增长35%~45%，也符合我们的预期。

　　评论：

　　渠道货源紧张。医院覆盖率提升、基层放量和年后突然降温是渠道缺货的主要因素。截止2011年底，公司覆盖医院3500多家，覆盖医院数量提升带来销量快速增长是导致缺货的一个主要原因。痰热清在广西、吉林、辽宁等4、5个省已经进入基药目录，终端销售非常旺盛。另外今年2月份左右全国各地的普遍降温也是一个影响因素。

　　成本费用率将维持稳定。目前熊胆粉平均收率稳定在23%以上，部分投料达到25%。收率的提高缓解了药材成本和水电等成本上升的压力，毛利率将基本维持不变。同时销售规模上升和医院覆盖初步完成，销售和管理费用率将保持不变或略有下降。

　　抗生素替代作用初步显现。抗生素限用利好中药注射剂，由于手术后抗生素限用较为严格，对中药注射剂在外科销售有较大的促进。另外，限用为中药注射剂打开了三级医院的市场。预计抗生素限用政策正式出台后，将会进一步为清热解毒中药注射剂打开市场空间。

　　痰热清降价压力较弱。1）目前国家收储价格为30元/支；平均中标价为29块多，公司制定的底线价格是28.8（如果低于该价格，自动弃标）。收储价高于中标价，中标降价压力不大；2）开展与西药抗生素的对比研究，通过学术推广，有望提高公司产品的抗降价能力。

　　估值与建议：

　　我们预计2012年和2013年EPS分为0.90元和1.18元，分别上调3%和6%。基于医院拓展初步完成和抗生素替代效果初步显现，维持“推荐”评级。（中金公司）