公司是全国橡胶膏剂药业中的首家上市公司，在橡胶膏剂方面拥有多种产品，其中不乏通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏等拥有知识产权的独家品种。经过多年的培育，公司在膏剂OTC市场积累了丰富的经验，也具有一定的知名度和美誉度。 橡胶膏剂一直是公司的主要收入来源，2011年全年，膏剂业务贡献的收入和利润占比均在70%以上。近几年，公司治理机制长期无法理顺，在膏剂的销售渠道管理上也出现较多问题，膏剂业务增长乏力，甚至在2010年出现20%左右的下滑。 2011年，公司性质发生变化，实现民营控股，并且在膏剂的OTC渠道进行“全程管控模式”改革，由自主销售变成内部代理，并且和代理商签订了长期稳定协议，消除代理商的对代理权的顾虑。公司另一块口服药业务体量虽然不大，但增速较快，而且收入占比不断上升，逐步形成口服药与高膏剂并重的格局。 膏剂业务将呈现恢复性增长 行业竞争激烈，“羚锐”品牌优势占先 公司膏剂产品丰富，拥有诸如羚锐牌通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏等多个独家品种，并且在膏剂领域有丰富的行业经验。通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏是公司的主导产品。 膏剂，是将药物用水或植物油煎熬浓缩而成的膏状剂型，一般分为内服和外用两种，是一种比较传统的剂型，一般情况下都是以中药为主。 膏剂产品品种繁多，但工艺、技术等竞争壁垒不高，生产企业也较多，行业集中度较低。2003至2009年，行业企业维持在400-500家左右，竞争激烈。 公司主导产品所处领域为止痛贴剂类，竞争格局基本形成已形成三个梯队。第一梯队，依次为奇正、天和与羚锐，销售规模均在每年1亿元以上；第二梯队，以黄石卫生材料厂、吉民药业等，第三梯队则为各地生产卫生材料的小厂组成。三强鼎立的竞争局面短时间内难以打破，并且公司具有一定的市场份额。 迎接“第二春”，重拾增长 膏剂业务一直是公司的主导业务，“羚锐”牌通络祛痛膏(骨质增生一贴灵)、壮骨麝香止痛膏是膏剂中的主导产品。虽然止痛贴剂市场竞争格局基本形成，但同一梯队水平下的产品竞争依旧非常激烈，原来公司出现的销售管理出现一定偏差和市场竞争日益加剧，产品份额有小幅下滑。 从2007年开始，公司膏剂业务增长平缓，由于销售管理方面的问题，2010年，膏剂收入甚至下滑20%左右。2010年开始，公司开始对销售渠道进行“全程管控”，大力整治渠道中的串货、乱价的现象，2011年，公司膏剂收入恢复增长态势。 口服药厚积薄发，有望超出市场预期 立足大病种领域 公司口服药治疗领域均为大病种，如心脑疾病用药培元通脑胶囊、心可宁胶囊；糖尿病用药参芪降糖胶囊；腰椎病用药丹鹿通督片等。 其中公司独家品种培元通脑胶囊和丹鹿通督片是重点培养的口服药产品，已经成为公司口服药的“双核心”。 培元通脑胶囊——瞄准心脑血管大市场 公司重点产品培元通脑胶囊是公司一类新药，目前是独家品种，主要用于缺血性中风中经络恢复期肾元亏虚，活血化瘀，脑中风学名脑卒中，也是大家常说的脑血管疾病。 根据WHO的统计，脑中风已经成为亚洲的大病种，每年发病人数在200万以上，而我国每年新发脑中风患者120万-150万，死亡者80-100万人，是脑血管疾病大国。《2010中国卫生统计年鉴》显示，因心脑血管死亡的比例远远超于传染病等，且70岁以上的老年人占比非常大。 在我国心脑血管用药是第二大用药，2010年，心脑血管类中成药规模达到300亿左右，其中脑血管用药大约占20%左右的份额。受益于慢性病长期用药的特性以及我国不断老化的年龄结构，心脑血管类用药规模还将不断增大。 丹鹿通督片——椎病不断年轻化 丹鹿通督片有活血通督，益肾通络的功效，主要用于腰椎管狭窄症，属于骨伤科用药。虽然我国骨骼肌病症还算不上大病种，罹患人群的绝对数量不如其他慢性病大，但骨骼肌的发病率却不断提高，从1993年的25.5‰提高到2008年的31‰。其中，椎间盘疾病的发病率提高速度更是高于骨骼肌发病率的提高速度。 过去十年，椎间盘病是“老年专利”，主要是因年龄增长，导致身体退行性改变而引起来的。但随着生活方式的改变，许多年轻人的因长期伏案工作、学习等，使得椎间盘疾病不再是老年人的专利。 据Menet网数据显示，2011年前三季度，OTC市场骨科用药占零售市场的13.35%，市场份额位居首位，市场容量虽不像心脑血管、抗肿瘤用药庞大，但也有一定的想象空间。 产品基数小，成长空间足 公司口服药产品起步较晚、基数较小。2011年收入近1.2亿元，同比增长88%，2008-2011年复合增速达到76.4%，远远超过传统膏剂业务。 公司口服药产品市场还没有充分拓展，但一直维持高速增长且毛利占比越来越大，目前公司膏剂与口服药分开管理，口服药情况逐步好转。主要品种包括丹鹿通督片和培元通脑胶囊，占到销售额的80%左右，两种产品价格较为强势，去年出价提高约10%左右。 公司口服药由信阳分公司负责，位于信阳市区西南部，目前产能相对饱和，扩产主要是通过提高单台设备的生产效率来解决，2011年口服药增长在90%左右。 2012年2月29日公司发布非公开发行预案，募资近4亿，全部投入口服药的产能扩建。未来，公司将发展重心移至口服药业务，口服药的高增长有望维持。 芬太尼透皮贴将成为新的增长点 麻药市场竞争有限，容量广阔 麻醉药是指能使整个机体或机体局部暂时、可逆性失去知觉及痛觉的药物。传统的麻药临床上主要手术镇痛。 由于麻醉药的成瘾性，我国对麻药的产业链进了严格的管制，因而对于麻药市场来说，一般是处于寡头垄断。我国麻醉药物的未来发展潜力巨大，主要增长动力来源于手术量不断增长，并且逐步受益于癌痛及非癌镇痛需求、进口替代等，市场空间较为广阔。 随着麻药市场的不断规范，医学的不断发展，麻药的传统观念正在渐渐转变，麻药已经不仅仅用于手术中，在镇痛领域同样取得了长足的发展。根据PDB的数据显示，2010年，我国22个城市的样本医院采购麻醉及辅助用药金额和采购比例均持续提升。 芬太尼系列效果好，应用广泛 芬太尼系列产品属于麻醉辅助用药中的麻醉镇痛类产品，同类产品还包括吗啡、美沙酮等。芬太尼的成瘾性低、对呼吸抑制相对较小，镇痛效果是其他同类产品的几十倍，因此迅速得到了广大医生和患者的认同，普及率越来越高。 近几年，由于高效低副作用的特征，芬太尼系列的市场份额不断提升，2010年达到60%左右。同时芬太尼产品在国内销售增长也非常迅速，样本医院的采购复合增长率在30.5%左右。芬太尼目前有两种剂型，分别为缓释贴和注射剂。缓释贴和注射剂各自有各自的优势，因此在整个芬太尼市场上，缓释贴和注射剂的市场份额相差并不太大。 技术工艺领先，蓝海市场的开拓者 目前，国内外芬太尼透皮给药系统根据其结构，大致可分为储库型和骨架型两大类。 储库型是利用高分子等包裹材料将药物或透皮吸收促进剂包裹成储库，并主要利用包裹材料的性质控制药物的释放速率。而骨架型给药系统药物溶解或分散在聚合物骨架中，由聚合物骨架控制药物的释放，可分别设计成零级、一级或HiguChi模式释放。 随着透皮技术的改进，新型骨架扩散型芬太尼透皮贴剂应运而生。相对储库型给药系统，骨架型给药系统优势较为明显，但存在一定技术壁垒，公司是为数不多的掌握该领先技术的企业之一，有望成为蓝海市场的开拓者。 公司芬太尼贴剂属于仿制品种，只需要做生物等效性实验。目前已经完成BE，年内获批是大概率事件。公司在生产工艺方面已无任何问题，获得批文后，再进行GMP认证，预计下半年可投产。 投资建议 我们认为公司治理机制逐步理顺，业绩拐点即将到来；芬太尼缓释贴剂竞争有限，若顺利获批将成为公司业绩另一亮点。预计公司2012-2013年EPS分别为0.26元、0.37元，业绩还有超预期的可能，上调至“推荐”评级。 |
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