【中信食品】贵州茅台业绩快报点评：收入超夯，利润可归，涨势之上无淡季 daijiaxian03072017.02.22 经营数据：预计2017Q1营业总收入128.52亿元，同增25.38%，归母净利润56.68亿元，同增15.92%；2016年生产茅台酒3.9万吨。21日晚茅台公告2016年度产量情况和2017年第一季度预计主要经营数据，2017Q1收入128.52亿元，同增25.38%，归母净利润56.68亿元，同增15.92%，营业利润80.59亿元，同增11.90%，利润总额80.17亿元，同增11.25%。同时公告，2016年度，公司共生产茅台酒及系列酒基酒约为6万吨，其中茅台酒基酒约为3.9万吨，系列酒基酒约为2.1万吨。 经营数据解读：收入增长略超预期，缺货下实际需求更夯；利润较四季度有改善。2016年四个季度收入增速为17%/14%/17%/27%，2017Q1延续16Q4收入端强势表现，目前尚未披露16Q4及17Q1预收款状况，根据草根调研判断，预收款情况同样向好。春节草根数据显示，受限于包装产能紧张不少渠道有缺货，佐证25%增长仍未完全满足需求，实际需求增速超预期。利润端，2016年四个季度归母净利润增速为12%/11%/3.6%/2.6%，H2净利润增速大幅偏离收入增速，主要系消费税高企及公司大力发展系列酒，系列酒需要较大渠道推力，预计销售费用有所提升，16Q3&4营业利润率回落至61.27%、48.41%，为历史低值，17Q1回升至62.71%，已回升至16Q3以上水平，那么会不会继续回升呢？ 税收解析：茅台集团1月数据显示税收高企，预计未来税率将继续回落。根据万得报道，茅台董事长表示1月茅台集团实现销售收入88亿元，同比增10%，税收38.5亿元，同增163.5%。虽然1月数据与一季度数据不完全匹配，但仍可说明消费税高企问题仍在，仍有继续回落空间。2015年7月国家税务总局出台关于白酒消费税最低计税价格的公告，工厂卖给销售公司的计税价格不得低于销售单位对外销售价格（不含增值税）的70%，以避免过度避税，省国税局每季度需核定白酒消费税最低计税价格情况， 15Q4后茅台并无涨价，消费税率理应维持稳定，消费税率提升的原因一共有三种可能：第一，税基提高，第二，工厂卖给销售公司的量大于销售公司外售，第三，收入蓄水，推测或因税收考核导向及收入蓄水，结合以上考量，我们认为预计未来税率会有所回落。 量价分析：2016年茅台酒基酒产量同增21%，恢复趋势；涨势上无淡季，看好后期量价。2014年茅台酒产量仅同增0.76%，2015年减产17%，根据茅台酒生产工艺，意味着2018年11月起两年茅台供给紧张，18年涨价预期强烈，2016年茅台酒基酒产量3.9万吨，同增21%，回归正常趋势，保障茅台长逻辑。2016年下半年至今，茅台几无淡季，量价齐升，春节后批价鲜有回落，结合茅台的投资收藏属性和去库存结束后的三级补库需求（消费者-终端-经销商，目前仅在第一级补库存阶段），看好后期量价，涨势之上无淡季。 风险提示。高端酒景气不及预期，低端酒调整不及预期。 盈利预测及估值。2017年1月沪港通卖出额占茅台总流出额的20%，此中不含QFII，由此可知海外资金对茅台目前属低配，目前估值安全性好，预测2017-2018年 EPS16.29/19.23元，维持“买入”评级。 戴佳娴 食品饮料行业分析师 Tel：0755-23835428；Mobile：13509668115 Email：daijiaxian@citics.com 中信证券股份有限公司研究部 地址：深圳市福田区中心三路8号中信证券大厦19楼 分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。 评级说明 其他声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含CLSA group of companies），统称为“中信证券”。 法律主体声明 中国：本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。 新加坡：本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd（公司注册编号：198703750W）分发。作为资本市场经营许可持有人及受豁免的财务顾问，CLSASingaporePteLtd仅向新加坡《证券及期货法》s.4A（1）定义下的“机构投资者、认可投资者及专业投资者”提供证券服务。根据新加坡《财务顾问法》下《财务顾问（修正）规例（2005）》中关于机构投资者、认可投资者、专业投资者及海外投资者的第33、34、35及36条的规定，《财务顾问法》第25、27及36条不适用于CLSASingaporePteLtd。如对本报告存有疑问，还请联系CLSA Singapore Pte Ltd（电话：+65 6416 7888）。MCI (P) 033 11 2016. 针对不同司法管辖区的声明 中国：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 新加坡：监管法规或交易规则要求对研究报告涉及的实际、潜在或预期的利益冲突进行必要的披露。须予披露的利益冲突可依照相关法律法规要求在特定报告中获得，详细内容请查看https://www.clsa.com/disclosures.html。该等披露内容仅涵盖CLSA group, CLSA Americas及CL Securities Taiwan Co., Ltd的情况，不涉及中信证券及/或其附属机构的情况。如投资者浏览上述网址时遇到任何困难或需要过往日期的披露信息，请联系compliance_hk@clsa.com. 美国：本研究报告由中信证券编制。本研究报告在美国由中信证券（CITIC Securities International USA, LLC（下称“CSI-USA”）除外）和CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下称“CLSA Americas”）除外）仅向符合美国《1934年证券交易法》下15a-6规则定义且分别与CSI-USA和CLSA Americas进行交易的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。任何从中信证券与CLSA group of companies获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当分别联系CSI-USA和CLSA Americas. 英国：本段“英国”声明受英国法律监管并依据英国法律解释。本研究报告在英国须被归为营销文件，它不按《英国金融行为管理手册》所界定、旨在提升投资研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在欧盟由 CLSA （UK）发布，该公司由金融行为管理局授权并接受其管理。本研究报告针对《2000年金融服务和市场法2005年（金融推介）令》第19条所界定的在投资方面具有专业经验的人士，且涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告的內容。 一般性声明 本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许该研究报告发送、发布的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为出售任何证券或金融工具的要约，或者证券或金融工具交易的要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具的分析，本报告的收件人须保持自身的独立判断。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适用所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。 若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。 未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 中信证券2017版权所有。保留一切权利。 |
