半年报业绩符合预期，我们预测公司2013-2015 年EPS 分别为0.54 元、0.76元和0.98 元，对应PE 分别为21.2X、15.1X 和11.6X。随着品牌运营能力加强，配合快速的外延扩张，公司今年应可延续前期快速增长趋势，我们看好公司作为国内户外龙头受益行业快速发展的前景，维持“推荐”投资评级。 要点： 半年报业绩符合预期：公司2013 年1-6 月实现营业总收入5.14 亿元，同比上升35.3%；实现归属母公司股东的净利润0.97 亿元，同比上升63.1%；实现扣非后净利润0.92 亿元，同比上升54.7%；实现EPS 0.23元，中报业绩与此前快报预告一致，符合预期。截止6 月30 日，13 年春夏产品订单执行率为83%，订单执行情况良好。 期间费用控制得力，税率调整导致净利率提高：由于加大对过季库存的清理力度，影响整体销售折扣水平，上半年毛利率同比小幅下滑2.0pct至48.8%。期间费用整体控制良好，上半年销售费用率及管理费用率分别同比下降1.9pct、0.6pct 至16.9%、10.9%。受益于公司去年12 月通过高新技术企业复审，所得税率下调为15%，净利润增速远高于利润总额增速，净利率同比提升3.2pct 至18.7%。 应收票据大幅增加，经营性活动净现金流出1.42 亿元：由于公司销售规模扩大、户外行业竞争日趋激烈以及加盟商回款压力加大，上半年应收账款及应收票据较余额去年末增加122.2%至0.98 亿元。伴随春夏产品的销售以及秋冬库存的清理，二季度存货余额较一季度末减少0.47 亿元，周转效率有所提高。应收款项的大幅增加致上半年经营性活动净现金流出1.42 亿元，较去年同期增加1.12 亿元，现金流情况进一步恶化。 上半年新开店140家，电商新渠道拓展顺利：线下渠道方面，公司今年注重加强对现有渠道店铺的改造升级和对二三线城市市场的渠道开拓，提高终端的零售运营管理能力，上半年终端数量净增140家至1535家，其中直营店和加盟店分别净增33家、107家至192家、1343家。线上渠道方面，上半年公司电商业务实现收入7122.06万元，同比增长205.6%，占报表整体收入13.8%，新渠道拓展顺利，收入贡献进一步加大。 订货质量提高保证短期增速，多品牌效应提高长期份额：短期来看，虽然公司14年春夏订货增速放缓至20%，但由于期货占比的逐渐下降、供应链反馈速度的加快以及线上业务的大力推动，明年春夏产品的订货质量将更有保证。长期来看，公司三大品牌探路者、阿肯诺和Discovery在品牌定位、设计风格、目标客户、细分市场等方面互补，更大范围地覆盖目标消费群，将助力公司进一步提高市场份额。 风险因素：宏观经济持续不景气拖累消费低迷，管理提升及新品牌运营不及预期。 |
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