科大讯飞公布了2013 年上半年业绩，收入/净利润分别为人民币4.19 亿/8,200 万元（同比增长38%/41%），较高华预测高2%/一致。但是人民币5,200 万元的营业利润低于高华所预期的5,800 万元，主要因为毛利率压力和管理费用上升。公司预计今年前三个季度净利润同比增长30%-60%。要点：1) 2013 年二季度毛利率50.9%（2013 年一季度为62.2%，去年同期为54.1%）远低于高华预测的56%，主要是由于教育/监控业务和产品结构呈压（工程收入占比上升，增值服务收入占比下降）；2) 管理费用同比增长60%至人民币1.09 亿元（高华预测人民币1.03 亿元），主要是由于工资及研发费用上升；3) 科大讯飞已于6 月份宣布与中移动签订“灵犀”合同。运维费用按每月活跃用户数量计算 （用户平均月费为人民币0.08-0.30 元，远低于此前神州泰岳飞信用户人民币0.70 元左右的月费），增值服务则遵从收入分成模式。我们认为这一消息略为令人失望，因为均价以及用户发展速度皆不及我们的预期；4) 公司于7 月份完成了对广东启明科技的收购，并设定2013-15 年净利润目标为人民币4,000 万/5,000 万/6,000 万元。我们预计科大讯飞的教育业务将与启明科技产生协同效应。 投资影响 我们将2013-2016 年每股盈利预测上调2%以反映我们对中移动业务的最新预测、较低的毛利率以及较高的利息收入。我们维持基于PEG 的12 个月目标价格人民币40.8 元不变，因为我们略微上调的每股盈利预测被盈利年均复合增长率的放缓所抵消（2014-2016 年预测从28.7%降至28.5%）抵消。我们维持中性评级。主要风险：互联网业务模式发展早于/晚于预期。 |
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