业绩：2013H1 公司净利润下降0.31%，综合收益增长20%，净利润下降主要归于利息收入下降，综合收益上升主要归因于自营业务及经纪业务好转。经过业务收入重构，2013H1 国元证券新营业收入为9.67 亿元，同比增长14%，其中经纪、自营、投行、资管、利息收入分别为3.92、3.50、0.39、0.10、1.73 亿元，占比分别为41%、36%、4%、1%、18%；同比增速分别为24%、67%、-30%、30%、-32%。根据对2013H1综合收益变动的归因分析，正面影响最大的是自营和经纪业务，分别贡献39 和21 个百分点的增长，负面影响最大的是利息收入，导致了综合收益22 个百分点的下滑。 公司经纪业务佣金率稳中有升，收入增长归因于市场回暖。公司经纪业务收3.92 亿元，同比增长24%，其中，2013H1 公司折股佣金率保持平稳，2013 年6 月末为0.079%，同比增长7.3%，主因归于公司多数营业部处于安徽省内，竞争激烈程度较低，同时公司加快营业部向多业务平台转型，加快产品线建设、推动经纪业务向财富管理模式转变，加快营销团队升级、提高营销人员贡献度，此外，随着融资融券业务的开展，公司平均佣金率水平也得到一定提升；公司经纪业务市场份额0.98%，同比-9.5%，主要由于公司近两年并未增加营业网点。公司经纪业务收入同比上升的主要原因在于证券市场回暖，2013 年1~6 月累计日均成交额为2088 亿元，同比32%。 公司投行业务收入同比-30%，主因归于IPO发行暂停。公司投行业务收入0.39 亿元，同比67%，公司投行业绩下滑主要由于IPO 发行业务受限，但目前公司积极推进传统承销保荐业务的转型，上半年完成2 个再融资发行项目。2013 年1~6 月市场股权类融资额为2480 亿元，主要为再融资，同比-48%， 公司自营业务收入（含浮盈/亏）同比上升67%，主因归于稳健的投资风格。公司2013H1 自营业务收入3.50 亿元，同比上升67%，自营收入同比大幅增长的原因是公司固定收益业务收入稳定，同时公司积极开展另类投资业务。从长期来看，公司自营业务风格稳健，收益率波动较小，业务风险较低。截止2013H1，公司自营资产（交易性+可供出售+持有至到期）98.12 亿元，1~6 月投资收益率为4.3%（未年化），同期沪深300 投资收益率为-13%（未年化）。 两融份额稳定，盈利增长迅速，资本金优势得到体现。公司融资融券业务开展顺利，截止2013 年6月30 日，公司融资融券余额为24.19 亿元，市场份额稳定，约为1.09%，在参与券商扩容、竞争程度日益激烈所致的情况下，维持市场份额稳定已经很难得。根据公司中报，母公司上半年实现两融业务收入约0.81亿元，同比增长287.06%；两融业务净利润0.76亿元，同比3.01.14%；充分体现了公司雄厚资本金为公司资本中介业务带来的优势。 公司资管产品发行顺利，规模增长迅速13年1~6月，公司资管业务收入0.1亿元，同比增长30%，主因归于公司资管产品发行顺利，管理规模不断增长。2013年1~6月公司顺利发行14只集合产品、16只定向管理产品，截止13年6月30日公司资管规模达到144亿元。 投资建议：维持“买入”评级。主要推荐理由：1）估值低。公司12年PB仅1.17倍，同业最低，行业平均PB估值约为1.8倍。2）资本金雄厚是创新业务的坚实后盾。2013年证券行业创新政策不断落实，多层次多元化的资本市场体系在不断建设中,公司雄厚净资本实力与A类监管评级将助公司优先获得创新业务试点资格，截止2013年底公司净资本约75亿元，应用到创新业务中诸多资本消耗型业务上，盈利提升空间较大。我们预计公司2013~2015营业收入分别为16.54亿元、18.21亿元、20.57亿元，EPS分别为0.22元、0.24元0.28元，对应13~15年PE分别为41、37、33。 风险提示：行业改革进程放缓，创新政策力度不达市场预期；部分中小型券商估值已经达到较高水平，存在股价调整的可能；股指大幅向下调整可能降低行业整体估值。 |
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