收入大增61%，凉茶饮料贡献最大 报告内公司并表白云山A，重列2012 年报表后，上半年公司营业收入增长60.58%，收入增量的最大即来自最受关注的凉茶饮料。主营业务制造业务毛利率提升1.58 个pct、贸易业务毛利率提升0.56 个pct，但净利率有所下滑，主要由于销售费用大幅提升156%致使销售费用率大幅提升8.14 个pct。 王老吉大健康公司半年利润远超去年全年，凉茶业务收入及利润释放 凉茶业务上半年收入约34 亿，终端零售额达50 亿元，全年百亿销售目标成功过半，公司全年70 亿收入可期。净利润1.32 亿元，相比去年同期亏损0.19 亿大幅改善，更远超去年全年0.31 亿元的净利润规模。收入及利润快速增长主要得益于公司凉茶业务在宣传、产能、营销以及铺货等方面都取得持续突破，进入利润加速释放期。 期间费用率提升至历史高点，销售费用率提升是最大主因 报告期内期间费用率提升至29.69%的历史高位，主要是销售费用大幅提升156%至19.83 亿元，推升销售费用率提升至22.08%的历史最高水平，自去年二季度以来连续四个季度出现环比提升，其中广告宣传费用、职工薪酬以及运杂费是销售费用提升的最重要原因。 产能布局明晰，今年年底前后产能瓶颈将有效解决 未来新建产能布局中，华东有江苏扬州、安徽阜阳二期及山东禹城，华南有广州南沙，西南则是雅安。加上原九大生产基地，未来产能分布均衡，可有效配合凉茶饮料在全国更大范围的铺货及销售，同时节省大量物流费用。其中江苏扬州、安徽阜阳二期、广州南沙等有望于今年下半年至年底前后陆续投产，设计产能超15 亿罐，可有效解决目前公司产能瓶颈问题。 凉茶行业投入为软饮料全行业最高，市场仍有广阔增长空间 目前国内凉茶饮料子行业规模约250 亿元左右。两家龙头企业持续进行全行业内力度最强的宣传投入，有望推动凉茶饮料行业保持20%以上增速。预计2013 年全国凉茶市场规模有望达到300 亿元。快速扩容的市场规模将给予王老吉广阔的发展空间。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2013-2015 年EPS 分别为0.96/1.50/2.10 元，对应PE 分别为35X、22X、16X。我们维持对公司的“强烈推荐”评级，合理估值50 元。 风险提示 广州药业管理层不能适应王老吉快速扩张之后的管理压力。 |
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