规模优势：公司是国内调味品行业龙头。公司酱油、蚝油、黄豆酱国内销量排名第一，其中酱油市占率 15%-18%， 总量为第二名的 5倍，蚝油总量为第二名的 7倍， 份额远超竞争对手。海天地处传统酱油大省广东，扩产后产能将达215万吨，是第二名的两倍，设备工艺先进，单位成本更低，规模优势突出。13年 1-9月毛利率 39%，净利率 19%，遥遥领先行业竞争对手。渠道优势：公司拥有2100家经销商，直控终端达50万，地级市覆盖率90%，零售与餐饮渠道双管齐下，独特的联销体模式实现与经销商共赢。 海天还有成长空间：1）全国布局还有巨大空间。我们判断成熟市场北上广深均能达到10%左右年均增长，沿海大省如山东等达到15%以上，海天在沿海地区销售占比超过75%，中部和西部地区占比不足25%，中西部市场还属于空白，全国一共320个地级市中还有210个人年均消费海天产品5元以下，拓展空间巨大。2）内生性增长尚未结束，外延并购即将开始。参照国外调味品巨头的成长路径，外延扩张期的估值和市值提升最快，海天定位平台型公司，上市拥有融资优势，未来依靠全国最好的通路销售全球产品，不光国内整合，也布局全球，快速做大市值。 盈利预测。假设公司发行后总股本7.5亿股，我们预测公司2013-15年EPS分别为2.13/2.56/3.14元。 估值与投资建议。给予公司2013年25-30XPE，对应目标价格区间53.25-63.9元。 主要不确定因素。成本波动风险，产能消化风险、食品安全风险。 |
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