含乳及植物蛋白饮料行业特征为一个品牌代表一个品类，行业的扩容不断由新品牌新品类带来，比如银鹭的花生牛奶和养元的六个核桃。露露作为老牌的杏仁露生产企业，由于缺乏产品上的创新及拓展，在植物蛋白饮品行业中的市占率逐步走低，从早年18%下降到目前3%以下。但是由于技术壁垒和品牌比例，露露在杏仁露这个利基市场竞争优势明显，地位难以撼动。 我们认为露露要在非利基市场有所建树必须从品牌形象重塑与渠道改革两方面入手： 品牌形象重塑上，首先要突破“冬天喝露露”的局限，通过空中宣传及地面活动跟进，一方面改变露露仅限于杏仁露的定位，另一方面改变杏仁露只适合冬天的定位；其次梳理产品终端价格体系，形成统一、符合自身定位的终端形象；最后在产品包装、形象代言等方面做出更贴合目标消费群体的改变。 渠道改革方面，首先要理顺渠道价格体系，实现基本的渠道内无窜货及价格体系稳定；其次，要强化销售团队的执行能力，加强对渠道及终端的管理能力；最后，如果能在市场推广方面有更多创新型举措、配合生动化陈列、活动给消费者以强势的终端品牌形象则最佳。 目前露露的主要措施集中在渠道价格体系的梳理上，即渠道改革的第一步，通过提高终端价格增厚渠道利润，目前来看确实有一定的成效，但这是变革的第一步，后续我们期待露露能从品牌形象及渠道上做出更多变革与创新，从而实现从固有杏仁露市场的突破！ 虽然从成长性角度看，露露还需要做很多努力，但是由于其在利基市场的绝对龙头地位，拥有稳健的经营能力及很好的现金流。因此在估值底部时配置是一个很好的防御性品种。 我们预计在渠道逐步改善的情况下销售收入复合增长在20%左右，预计2013-2015 年收入分别为26.7 亿、32.1 亿、38.6 亿，实现利润3.35 亿、4.17 亿、5.15 亿，对应EPS 为0.837 元、1.040 元、1.284 元。结合相对估值和绝对估值，给与27.39-28.95 元的目标价区间，首次给予增持评级。 风险提示：食品安全问题；渠道变革速度低于预期。 |
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