低端酒向中档酒升级仍在继续，13年毛利率提升0.9个百分点，销售返利大幅提高致营业利润下滑：毛利率相对较高的原酒（预计毛利率50% 以上）收入下滑的情况下，公司13年毛利率仍提升0.9个百分点，主要原因是产品结构升级致中档酒（中央库藏金五年、清醇系列等）占比不断提升，低档酒占比下降，我们认为该趋势在14年有望延续；此外，公司销售返利同比增加3000多万元，从而导致销售费用率同比提高1.5个百分点，公司营业利润下滑2.3%。 期待公司14年在营销拓展和机制调整上有所改善：公司计划通过广告投放和电视剧《女儿红》的拍摄进一步提升品牌影响力，并逐步培育和引导江浙沪外黄酒消费习惯，此外，公司14年计划新开专卖店50-70 家，深耕江浙沪市场，并加大外埠市场招商，14年公司产品销量有望企稳；公司是国有企业，激励机制不足，期待在当前国企改革的背景下公司机制上有所改善，带动公司收入增长。 盈利预测及投资建议：预计 14-16年公司营业收入分别为15.2 亿、17.4亿和19.9 亿，YOY分别为3.5%、14.4% 和14.5% ；净利润分别为1.5亿、1.8亿和2.2亿，YOY为分别3.8%、20.9% 和18.7% ；EPS分别为0.24 元、0.29 元和0.34 元，期待公司在机制调整上有所突破，为公司发展增添动力，维持“增持”评级。 |
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