益民集团(600824) 沐浴国企改革春风，借力资本运作平台

2014-3-11 00:01| 发布者: 采编员| 查看: 503| 评论: 0|原作者: 耿邦昊,林浩然|来自: 东方财富网

摘要: 　　? 内衣产业目前集中度偏低，实体店为主力销售渠道中国内衣市场容量已超过1000 亿元、复合增速超20%，但市场集中度较小（TOP1010%），2012 年仅有爱慕、古今等7 个品牌销售额超过10 亿元，1亿元以下小品牌多达数 ...

　　? 内衣产业目前集中度偏低，实体店为主力销售渠道中国内衣市场容量已超过1000 亿元、复合增速超20%，但市场集中度较小（TOP10<10%），2012 年仅有爱慕、古今等7 个品牌销售额超过10 亿元，1亿元以下小品牌多达数百个。全球内衣网购渠道销售占比仅1%，而品牌专卖店购买比例近50%，由于线下渠道占据体验优势未来仍将发挥主力作用。? 打造完整内衣产业链，成立合资公司拟独家经销“维秘”古今内衣 2012 年对收入及利润的贡献占比分别为25.5%/74.2%，连锁网点数达1625 个。公司建有上万平米自有生产基地，开设4 家定牌配套加工企业，从而打造完整内衣产业链。古今拟与麦思投资成立合资公司以独家经销“维秘”、Selmark 等品牌（古今现金出资入股35%，麦思投资以代理权及资产折价入股65%），以扩大古今品牌行业影响力，并优化古今产品设计、研发等环节效率。未来公司可依托自贸区政策优势，同更多国际品牌进行深层次合作。? 自有物业提供较强安全边际，珠宝业务目前仍属点缀公司拥有自有物业超过 17 万平米，2012 年实现租金收入约1.5 亿元、占总收入5.8%；我们测算公司目前平均日租金水平约4.3 元/平米，参照上海中高端购物中心首/二层单位租金水平（30/20 元以上）、写字楼有效租金（8 元/平米），租赁业务贡献稳定现金流外，还有一定提租空间。按照淮海中路商业物业6 万/平米、其余5 万/平米测算，剔除净负债后公司重估价值达72.6 亿元，相当于每股重估价值为8.27 元、较现价高出30%。公司还经营“天龙宝凤”品牌黄金珠宝业务。根据公司网站，共计拥有45 家网点（直营31 家），2013 年实现营业收入约12.8 亿。目前黄金珠宝业务对业绩贡献较轻，2012 年实现净利润约900 万元、仅占当期净利润6%。? 成立并购产业基金，积极向金融投资平台转型公司近期与德同资本共同成立“德益消费升级产业基金”，目标规模7.5 亿（公司出资2.36 亿、管理人德同资本出资1400 万，向市场募集5 亿），以产业整合与并购重组等方式，投资消费及电子商务等新兴渠道企业。德同资本团队国际投资经验丰富，投资互联网信息技术（梦芭莎等）、节能环保、医疗健康、制造及消费连锁五大领域，投资成功案例包括91 手机助手、机锋网、无锡尚德等。成立并购产业基金不仅将获得稳定现金分红，更可以利用德同资本资源优势及专业金融工具放大投资能力，推动公司向产业整合及创新投资平台转型，与现有各项业务产生良性协同效应，从而进一步提升品牌价值。? 受益沪版国企改革深化，或成国有资产整合平台随着上海国企改革逐步深化，我们认为公司可能从三方面受益：1）引入激励机制，改善费用结构。公司目前人工/“黑箱”费用率分别高达8.3%/4.0%，均大幅高于行业均值（5.0%/3.0%），费用结构的改善将显着提升公司盈利能力。2）引入战略投资者。通过多元化的股权结构和利益制衡机制，嫁接股东优质资产及客户资源，如与麦思投资成立合资公司拟独家经销“维秘”、Selmark 等国际内衣品牌；3）资源整合或产业并购。公司有望成为国企资源整合平台载体，并可经由并购基金推动产业并购及整合。
　　预测 14/15 年EPS 为0.22/0.25 元，首次覆盖给予“推荐”评级
　　益民集团是上海国企改革受益标的，以“品牌内衣销售+商业物业出租”为主营业务架构。成立德益产业基金及控股东方典当帮助公司向金融投资领域转型，通过产业整合、并购重组等方式推动公司发展。我们看好公司在国企改革大背景下的积极转型，预测13-15 年EPS 分别为0.19/0.22/0.25 元，对应14 年动态PE=29.3X，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：国企改革进度低于预期；网购对内衣销售的冲击；商业物业到期后无法续租。

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