（一）公司经营压力加大未完成全年计划 公司第四季度单季实现营业收入 4.05 亿元，同比加速下滑46.98%；归属于母公司的净利润为 428.68 万元，虽扭转了三季度亏损 2076.58 万元的态势，但同比仍大幅下滑 96.28%，显示公司的经营压力较大。同时观察 2013 年全年经营数据，公司经营活动产生的现金流量净额下滑 74.04%，库存量却上升了 71.81%，更进一步验证其产品动销不畅的现状。最终导致 2013 年度公司计划 20 亿元的营业收入目标未得到实现。 我们认为， 一方面因受宏观政策和市场环境的影响，导致公司中高档产品销售下滑（yoy-38.79%） ；另一方面则由于加大产品宣传推广力度，公司销售费用达 4.43 亿元，同比大幅增长 56.67%，最终影响了盈利能力。 盈利能力方面，公司 2013 年整体毛利率为 60.41%，与 2012年基本持平。其中，低档酒毛利率出现显着提升，由 2012 年的28.85%提升至 2013 年的 45.39%。我们认为，这主要是因为在公司整体生产成本大幅下降的大背景下，下半年低档酒的销售有了一定起色；整体净利率则大幅下滑了 18.05%至 0.83%。 （二）龙头示范效应有望加速改革进程 在贵州省国资委监管企业产权制度改革三年行动计划启动暨推介会上， “将以上市公司贵州茅台为核心，探索建立股权激励机制或者员工持股，在有利于投资及业务扩张的基础上积极开展股权臵换工作，利用本轮产权改革对外扩张，把握投资移动互联网、清洁能源等新兴产业的机会，投资新领域，到 2016 年底完成股份公司再融资”等改革内容尤其引人注目。我们认为，未来在行业龙头的带动下， 引入战投、股权激励以及业务分拆整合等将成为企业改革的主流， 沱牌作为已公告控股股东引入战略投资者的拟改革标的之一，其国企改革进程有望加速。 3．投资建议 我们预计，公司今年将继续面临激烈的市场竞争，进入去库存阶段，给予 2014/15 年 EPS0.09/0.16 元，“谨慎推荐” 。（详细内容请参考公司深度报告《控股股东引入战投，引发未来想象空间》） 。 |
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