投资要点： 13年收入因瑞盛并表而大幅提升，实际盈利稳步增长。收入増长52.7% 得益于天马瑞盛并表带来2.1亿元的收入增量，剔除此影响，长海本身收入增 长27.33% ,属正常范围。净利润増速仅18.2% ,—方面瑞盛的树酯业务盈利 能力较低，另一方面财务费用有明显提升。13年毛利率与净利率24.8%与 11.4% ,较12年下降3个多百分点；长海本身毛利率30.39% ,基本持平于 12年的30.8%。预计随着粗纱内部供应比例提升,盈利能力仍有一定上升空间。 14年传统制品有望保持15-20%增长，关注新产品开拓与天马盈利提升。 预计14年制品仍将稳步扩张，天马集团净利有望从今年的1689万元再继续向 正常水平恢复。而因去年上半年7万吨池窑未投产且天马仍无太多盈利，基数 较低预计今年上半年业绩增速较高。公司预计1季度净利増长30.33-50.97% , 我们初步估计増速在40%以上。 产品结构上，短切与薄毡优势明显，量价齐升。因瑞盛并表使得树酯占据23%的收入，但仅占7%的利润，盈利能力较低。长海本身短切与薄毡仍是前 两大产品，13年收入分别増长了 33.3%与30.1%高于正常年份,且毛利率继 续提升,说明需求较好与盈利均较好。而隔板在基本垄断下游市场下议价能力 强，毛利率升至47.6%。树酯业务由5.5%増至7.1% ,但仍处在较低水平。随 着产品创新推进，预计未来新产品的份额也会有所増加。 14年投资集中于新产品拓展与瑞盛树酯扩张。今年公司将新増两条湿法薄 毡线、开拓包括PE隔板、连续毡、装饰板与保温板在内的新产品，同时开拓新 客户，如将涂层毡用于出口，这些将保证长海稳定的増长。公司拟新建7万吨 不饱和树酯，其中一期3万吨预计于2015年投产。随着天马集团、瑞盛与长 海的整合互补加深，产业链一体化战略优势将更为明显。 资本开支减少，财劳风险不大。13年存货周转改善，应收账款周转稳定。 经营性现金流1.2亿元,同比下降31% ,基本与资本支出持平。资本开支由12 年的4.4亿元降至1.2亿元，主要是池窑已投产有关。负债率由去年的23%升 至29% ,但财务风险不大。 维持"强烈推荐"评级。作为国内玻纤制品代表企业，公司在做强原有优 势制品的前提下,通过收购向上游精细化工发展。未来有望通过并购进军下游 复合材料，实现10万吨全产业链的战略规划。今年关注天马集团股权可能的变 化情况。预计14-16年EPS为1.25元、1.62与1.99元，"强烈推荐"。 风险提示：新产品市场拓展慢于预期；创业板估值过高带来的系统风险。 |
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