需要注意的是，由于13Q1尚未收回少数股东权益，所以14Q1和13Q1的归母净利润对比口径是不同的。我们做个简单粗糙的测算：如果完全剔除13Q1少数股东损益的影响，即直接对比14Q1和13Q1的税后净利润（分别为1.34和1.71亿元），即14Q1同比下滑21.64%，与收入下滑幅度大体一致（注：此简单粗糙的测算，仅用于定性表示公司14Q1业绩在调整口径后，同比有所下滑；事实上，少数股东损益中，并不仅仅是那三家收回的少数股东权益，我们在此仅作一个说明性的粗略计算）。 我们认为，公司一季报的增长主要缘于少数股东权益的收回（同比统计口径不一），以及成本的下降（相比收入的下降要更多，使得毛利率反而提升）。事实上，我们较为期待公司能够凭借新的优良品种来带动收入和业绩的提升，而并非仅仅是成本的压缩。从目前情况来看，作为行业研发龙头，我们仍然看好公司中长期的发展，但短期内公司潜力品种的接力也存在一定程度的压力。我们暂维持公司2014和2015年EPS分别为0.72和0.92的盈利预测（不考虑可能存在的出售非主业资产的情况），维持“增持”评级，目标价25.20元，对应2014年35x的PE估值。 分析： 1）从收入情况来看，同比下滑25.56%，环比下滑46.55%（虽然在一个销售年度中，公司向来四季度收入要较来年一季度多，但从未出现过几乎腰斩的情况），不甚理想。我们认为：一方面是行业压力确实是客观存在的——整体供大于求的情况有所缓解，但依然存在；另一方面，公司的潜力品种是有的，但是短期内的迅速接力存在一定程度的压力（这一点从公司2013年报中玉米种子的收入表现——同比增长2.3%，已经有所显现）。 2）一季报中并未列出各个子公司的具体表现情况，不过由于在公司收回少数股东权益的对赌协议中，各家子公司的业绩要求不是很高，我们认为顺利完成问题不大。 3）公司毛利率同比提升了4.48个百分点，主要缘于成本的迅速下降（制种等）要快于收入的下降。但与此同时，这也反映了公司高毛利、高价格的种子销量占比在不断提升，同时低价格的“大路货”占比在下降，这也是与公司前期思路保持一致的。 4）潜力品种方面，中长期储备良好，但短期压力仍存。公司杂交水稻品种“Y两优1号”、“深两优5814”推广面积继续排名全国杂交水稻推广面积前列，但是随着其生命周期的渐长，其未来增速肯定是稳中有降了；后续的杂交水稻品种“广两优1128”、“广两优2010”等销量快速增长，有成为新一批大品种的潜力（但仍然如我们前述，短期内能贡献明显业绩的难度较大）；玉米品种“隆平206”销量持续增速，通过无柜台销售的新模式，2013年的推广总面积已经超过1200万亩，我们也期待后续潜力品种（208、211、243等）能迅速跟上，将“潜力”变成“实力”。 盈利预测与投资建议： 我们认为，公司一季报的增长主要缘于少数股东权益的收回（同比统计口径不一），以及成本的下降（相比收入的下降要更多，使得毛利率反而提升）。事实上，我们较为期待公司能够凭借新的优良品种来带动收入和业绩的提升，而并非仅仅是成本的压缩。从目前情况来看，作为行业研发龙头，我们仍然看好公司中长期的发展，但短期内公司潜力品种的接力也存在一定程度的压力。我们暂维持公司2014和2015年EPS分别为0.72和0.92的盈利预测（不考虑可能存在的出售非主业资产的情况），维持“增持”评级，目标价25.20元，对应2014年35x的PE估值。 风险提示： 行业供过于求越发明显，自然灾害 |
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