分区域看，13年公司内销收入同比增长34.57%，毛利率同比提升1.27个百分点。出口规模较小，收入519.11万元，同比增长179.37%，毛利率仅为17.56%，同比下降9.79个百分点。 公司营收快速增长主要有三方面原因：1）受国内房地产成交量增长带动，厨电销量实现较快增长。根据中怡康数据，2013年，油烟机、燃气灶、消毒柜的零售额分别增长19.04%、12.65%、7.03%；2）公司各类渠道均取得重大突破：KA渠道销售额增长超35%，线下渠道整体实现30%增长；新兴渠道上，电商渠道的销售额同比增长140%，收入占比接近20%，“双十一”单日销售额就达7600万元，预计14年电商渠道销售额增长70%左右；3）新产品推广顺利，大吸力油烟机上市后销售较好，微蒸烤与拳头产品烟灶消搭配销售，逐渐成为新增长点 利润率持续提升，毛利率、净利率分别同比提升0.85、0.88个百分点。产品结构升级以及高毛利率电商渠道较快增长，公司产品毛利率持续提升，13年综合毛利率同比提升0.85个百分点至54.44%；电商渠道的销售费用率相对较低，收入占比提升促使销售费用率同比下降0.45个百分点；管理费用率同比下降0.34个百分点，但研发费用占营收比例同比提升0.17个百分点；综合影响归母净利润率同比提升0.88个百分点至14.53%。其中，Q4公司毛利率同比提升1.43个百分点，而管理费用率下滑2.77个百分点，带动净利润率同比提升1.58个百分点至18.14%，创历史新高。 2013年，公司的存货周转天数、应收账款周转天数和营业周期分别同比下降了6天、1天和7天。截至2013年底，公司预收款项2.23亿元，同比增长20.60%。经营活动现金流量净额3.23亿元，同比下降0.40%，主要受存货增加和经营性应付项目的减少影响。 名气、帝泽发展缓慢，盈利能力相对较弱。2013年，由于受到产能不足限制，名气品牌实现营业收入7115.60万元，亏损75.13万元。然而，13年名气在渠道建设方面取得积极进展，新增经销商35个，总数达到88个，新增县域专卖店、乡镇网点数量458个、256个，总数达到800和300个。预计随着公司募投项目逐步投产，名气品牌收入有望实现高速增长。2013年，帝泽品牌收入563.10万元，亏损1616.06万元。 以2013年为基础，未来三年保持收入30%复合增速。2012年报中，公司提出以12年为基期，未来三年收入复合增速30%目标。在经历了13年收入增长35.21%，净利润增长43.87%后，公司以13年为基期，再次提出未来三年收入复合增速30%的目标，充分展示了公司对未来的发展信心。 未来三年“三个30%”的计划目标：（1）增长率达30%：力争未来3年实现年复合增长率达30%（其中2014年实现销售收入34.5亿元）；（2）市场份额达30%：主力产品吸油烟机销售额市场份额达30%。根据中怡康的统计，截止2013年底，公司吸油烟机销售额市场份额为22.69%。公司力争到2016年，将这一份额提升至30%；（3）超越主要竞争对手30%：公司力争到2016年，将吸油烟机的销售额超越主要竞争对手30%，达到相对领先优势。 油烟机市场空间广阔，公司份额仍有提升空间。目前，国内油烟机的总产量在2000万台左右，相较于其他主要家电产品4000万台以上的年内销规模，油烟机行业仍有很大的扩展空间，未来农村市场的普及将助力行业增长提速。2013年公司产量130万台，今年有望达到170万台，以产量推算公司油烟机13、14年市场份额约为6.50%、8.50%，作为行业龙头，份额仍有大幅提升的空间。根据中怡康数据，近8年公司油烟机的市场份额不断提升，无论是零售量还是零售额，均为几大主要品牌中提升幅度最大的。2013年，公司油烟机的零售量份额15.54%，零售额份额22.69%，分别较2012年提升了2.54和3.03个百分点。 盈利预测和投资建议：我们认为，国内厨房大家电市场空间和品牌集中度仍有较大提升空间，公司品牌力、产品力和渠道力持续增强，均价、份额、盈利水平稳步提升，目前尚未看到瓶颈和阻力，营收和业绩保持较快增长确定性强，公司确立未来三年收入保持30%复合增长的目标彰显了发展信心。我们预测公司2014-15年EPS至2.13元、2.85元，分别同比增长41.63%、33.56%。公司最新收盘价对应2014-15年PE分别为17、13倍，考虑到公司业绩较高的复合增速，给予公司14年25倍估值，目标价53元，维持“买入”评级。 风险与不确定性：销量不及预期，地产增速大幅下滑。 |
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