营收分析：音视频业务发展平稳，信息安全系统、音视频工程和运维服务实现快速增长。2013年，公司整体营收同比增28.6%，其中音视频整体解决方案收入同比增约1.2%，信息安全系统收入同比增60.2%，音视频工程收入同比增161.0%，运维、代维及服务收入同比增149.4%。信息安全系统和运维业务实现快速增长是2013年公司业务发展的亮点，我们预计随着公司实施项目的逐步增多，信息安全和运维服务收入有望带来新的收入增长驱动；音视频整体解决方案收入增速平稳主要是受广电行业需求放缓影响，未来随着3D与4K节目制作的逐步推行，音视频业务需求有望出现复苏，目前公司已中标并完成国内第一个4K电视节目制作平台—CCTV 4K电视频道的节目制作系统，同时为湖南、北京、江苏等地的3D节目制作提供了技术产品与服务；音视频工程收入增长则与江西、广西广电网络的十亿级项目逐步开始实施有关。 展望2014年，我们预计公司将继续执行产业链整合战略，已通过参股华视常州介入版权交易领域，而江西与广西项目将进入业绩贡献期，智慧教育、智慧医疗等新业务也有望落地，全年实现50%以上的营收增长目标应为大概率事件。 毛利率与费用分析：毛利率小幅下滑，费用控制良好使得费用率基本持平。2013年，公司综合毛利率约为46.1%，同比下滑约1.7个百分点。其中，音视频整体解决方案毛利率为50.9%，同比提升约0.5个百分点；信息安全系统毛利率为60.6%，同比下降约7.2个百分点；运维、代维与技术服务毛利率为91.1%，同比下降约8.5个百分点；音视频工程毛利率为35.2%，同比下降约11.2个百分点。 2013年，公司销售费用和管理费用同比分别上升79.6%和20.5%，两项费用合计同比上升约30.1%，略高于营收增速。公司近年来非常重视新技术和新产品的研发工作，研发投入一直较大，并对研发投入完全费用化，从而带来较大的费用压力。从销管费用的明细来看，人工费用、研发费用和差旅费是销管费用的主要支出来源，公司的销售费用率同比上升约1.6个百分点，管理费用率同比下降约1.3个百分点，两项费用率合计增加约0.3个百分点。我们预计2014年公司费用压力会有所减轻，费用率有望较2013年出现下降。 应收账款增幅较大，经营效率有所下降。截至2013年末，公司应收账款余额约为4.3亿元，较年初增加约2.4亿元，应收账款余额占当期营收比重为46.3%。经营性净现金流约为3511万元，比2012年的4952万元减少约1441万，经营效率有所下降。公司目前持有货币资金约8.5亿，在手现金充裕，经营的财务风险较小。 并购整合成效良好，2014有继续进行外延扩张可能。公司在2013年完成了对极地信息、华晨影视、捷成优联和冠华荣信四家公司剩余股权的收购，其中极地信息、华晨影视和捷成优联均实现了30%以上的净利增长，冠华荣信也实现了超过20%的业绩增长，并购整合已初见成效。公司已明确将投资并购作为2014年重点工作之一，有继续实现外延扩张的可能。 2014Q1创公司上市来Q1单季最高增速。公司同时公告，2014Q1营收同比增长71.7%，归属于上市公司股东的净利润为4029万元，同比增44.0%。我们判断业绩快速增长的原因主要是公司通过行业整合和产品线拓展不断提升竞争力，同时并购子公司带来报表合并范围扩大。公司在Q1中标接连“广西电视台高清新闻网二期项目”和“江苏省监测台全媒体监测平台项目”，同时树立了凤凰卫视一站式整体解决方案标杆项目。由于公司业绩季节性较强，Q1对全年业绩的指引性不高，但有助于增强投资者对公司全年业绩增长的信心。 2014年有望实现业绩估值双击，维持“买入”评级。从2013年整体经营情况来看，公司已从纯粹的广电音视频解决方案供应商向综合型信息化厂商转型，我们认为2014年公司实现收入增长超50%、净利增长超30%是大概率事件，未来有望在智慧教育、智慧医疗、版权交易等新业务领域取得突破。我们预测公司2014~2016年EPS分别为1.29元、1.63元和2.20元，未来三年年均复合增长率约为36.4%，公司目前股价对应2014年约31倍市盈率。我们维持“买入”投资评级，公司股价合理价格区间为51.60元~58.05元，对应约40~45倍的2014年市盈率。未来股价的催化剂可能会来自后续定期报告显示业绩快速增长和新业务取得重大突破。 主要不确定性。公司业绩季节性较强，导致全年业绩有不确定性；高清化建设进度有滞后可能。 |
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