一季度净利润规模偏低，为传统淡季，收入确认有《一代枭雄》二轮卫视、《反击》卫视首轮等。公司每季度净利润波动较大，去年Q1到Q4的净利润分别为2040万元、3029万元、1360万元和5046万元，今年一季度由于缺少新剧确认，电视剧收入主要由《一代枭雄》、《反击》、《结婚的秘密》、《谎言背后》和《冷枪》5部剧构成，其中，《一代枭雄》在湖北、云南卫视、央视的二轮，《反击》在四川卫视的独播，推测其余为地面台的收入，因此单季度规模和增速均偏低。对于一季度传统淡季，我们认为单纯依据单季度业绩并不能预测全年。此外，一季度毛利率为43%，去年四个季度毛利率分别为36%、39%、47%和42%，虽然同为淡季，同无新剧确认，公司相比去年同期单集的盈利能力有所增强。从净利率看，一季度为19%，去年四个季度净利润率分别为18%、23%、26%和27%，主要应收账款增加带来资产减值损失增加，规模扩张使得回收周期变长，仍在可控范围内。 公司项目规划清晰，新剧陆续确认，二季度利润规模有望提升。公司14年经营计划共有13部电视剧，目前《领袖》和《四十九日祭》已经拿到发行许可，预计在二季度发行确认。《我姥爷的故事》《大江东去》《进城1949》《中国刑警803》《移动的枪口》等5部剧处于后期制作阶段，也将陆续确认。此外，《映山红》3月已开机。近期广电总局两剧一星的政策出台后，推测公司若有定位四星联播的剧目将有所调整，将在剧目规划中利用自身优势，融入更多技术元素，并启用新演员等方式适应政策变化。我们认为对于精品剧独播是未来趋势，虽然首轮价格会降低，但二轮价值会有所提升。 电影业务持续推进。公司投资的上海兰馨电影院正式投入试运营，一季度公司参与的电影有三部，分别是《不爱不散》《诡镇》和《化妆师》。目前已确定发行的电影项目包括《我的播音系女友》《“封”门村》《魔都爱之十二星座》《男人不可以穷》《初恋时光》。《我的播音系女友》等待发行项目多为凯羿影视主导，关注公司吸纳新的电影业务团队后电影业务线是否有明显增强。 主营仍维持稳健的节奏，重大资产重组进行中，公司想要超越行业跨越发展需要在产业链整合上开拓新业务、新方向。公司13年电视剧业务维持26%的增速，是上市影视剧公司中最为稳健的公司之一，同时公司在产业链上逐步开展布局，从凯羿影视、兰馨影业、惊幻科技到哇棒传媒、与赛领合资基金。在电影、影院、3D技术、以及新媒体渠道、资本运作上都有所进展，节奏紧凑但体量较小。2014年3月公司公告停牌，4月初公告重大事项为重大资产重组，表明公司在产业链整合和外延扩张上将有所突破，我们看好公司利用资本平台的优势吸纳更多行业优质的团队和资源，公司发展逻辑逐步清晰。 盈利预测与投资建议： 我们维持公司盈利预测2014-2015年EPS为1.50元和1.80元。公司风格稳健，虽然产业链上陆续开始布局电影、新媒体渠道等，但目前主营结构上仍是较纯的电视剧业务，我们认为，近期对产业调控的政策频繁，行业增速较低，公司想要长期超越行业发展，必然要在新业务、新方向上有所突破。截至目前，华谊、华策、华录和光线均先后借助资本市场力量尝试业务拓展，我们判断公司此次重大资产重组若顺利，在外延扩张集合行业优质资源的道路上将有较大进展，目前市值规模仅46亿，并购重组提升利润规模后市值上具备较大弹性，建议关注公司5月底复牌前的重组事项。按照2015年30-35倍PE进行估值，对应目标价区间54-63元，维持“买入”评级。 主要风险：广电总局对内容政策监管；电视剧发行、收入确认节奏；市场竞争加剧。 |
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