这几天同时在读三本书：威廉夏普的《证券投资原理》、彼得斯的《资本市场的混沌与秩序》、水晶苍蝇啪的《股市进阶之道》。前两本是15年后的复习，第三本是新作细读。《股市进阶之道》是一本少见的基本面投资指南，是一个基本面投资实践者的吐丝之作，跟学究写的书真是天壤之别。现在的年轻人真是太幸运了，起步就有这样的书读。威廉夏普是诺奖得主，是投资组合理论的奠基人之一。投资组合理论是个天大的笑话，有几位研究者获了诺奖，但它们的理论只有从未参与过市场的人才可能有耐心去听听。他们的那些效率市场假设太荒诞了。但是，投资组合理论最早提出了个股和大盘的关系，提出贝塔值的概念，为了这个概念，给几个诺奖也是值的。彼得斯是个投资基金的经理，也是个经济学研究者，他把数学的分形分析方法拿来研究股价波动，得到股票价格波动遵循趋势的结论，他的研究至少达到了“大象是堵墙”的准确程度。 李杰当然是巴菲特的同门人。所以他也基本上不涉及个股和大盘的关系，但他对投资策略的研究，对交易者认知的研究可以弥补宏观策略上的不足。他自已也才能取得投资实践的成功，他是总结成功经验基础上的写书，是在教大家“摸象”的方法。他的书实践指导意义是直接的。 我还是按照基本面分析者的思路来谈具体问题吧：如果股价等于业绩乘估值，估值又由什么决定？短期内企业的业绩没发生大的变化，估值却在剧烈波动，它为什么要波动？ 站在基本面研究者的角度，估值仍然是由公司内在潜质（成长性是关键）决定的，pe不能决定自己，就用peg来决定pe。在企业内部讨论g的问题资料不够就到行业空间和宏观经济的空间来讨论企业的产值上限。但，这个时候我们就经常会混淆（数据）事实和信息之间的差异，经常使用不可靠的推理过程，得到不可靠的结论，拿这些有严重概率倾向的结论到非多即空的市场上来下单，就输赢互现了。 其实，技术分析者和数量分析者已经给了我们另一个思路：估值由市场买卖力量决定。企业给定业绩，市场给定估值。估值是市场的事情。市场的代言人是指数。市场的风险偏好全面下降，投资者大面积撤退的时候，对某一个公司的投资热情不降反升终究是小概率事件——这个公司的基本面出现了更大的突变，至少是市场对这个公司的基本面的认识发生了突变。在这点上，有效市场理论只认同前者，而趋势理论可以解释后者。基本面是一个事实，对事实的解读却是趋势性的。 我们再回到科达机电这个股票。市场对它6个月没签新的订单不耐烦了，股价跌了两成多。估值跌的就不是两成了。公司年报和一季报分别增长了35%和46%，估值跌幅超过一半了。公司业绩在提升，估值为什么这么大幅向下波动？用peg来解释估值的下降就说不通了。更多的人用系统性风险来解释它。我承认最近成长股杀估值的影响，即使对科达机电这样确定性高的成长股降点估值也是合理的。全市场的成长股都在降估值。但如果用peg的观点来看这个下跌，是市场可能错了。 市场为什么会犯错，并且坚持错误的呢？答案是趋势的力量。市场不知道科达机电说的煤气炉大订单是真是假，反正6个月没有订单落地了，先把它当故事吧，先杀估值再说，对成长股杀估值就通通杀，狠狠杀，杀错了，真有定单我再买不迟。可能连原来的第一大流通股股东，某某著名的基金都这么想，他们原来持有2800万股，居然退出了前十大股东。他们大幅减持的理由可能有其它，这个只是一个揣测。 问题是真的订单落地了，你重新相信科达的故事，愿意给他两个月前的估值，你就能在卖的价格上买回来吗？我看未必。那些坚定相信科达的人一路用融资增仓来表达自己的信心奥。基金卖掉的筹码到了他们的口袋里。他们在剧烈下跌的酷刑中表达了坚定持有，相信科达，相信自己眼光的坚强，你不给他们一个可观的溢价就能买回那些筹码？他们没有这么下贱吧？ 等着看科达机电，过几天叫科达洁能的估值怎么再次剧烈波动吧！ 。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 网友评论： 龙马精神5：其实也是在赌。融资增仓者，如果出现了大的下跌，杀起来会更惨；但另一种可能是，突然出来一个大单，比如中节能的，那么又会出现抢筹，短期内两种可能都有。关键是控制好仓位。赌也要有技巧，有原则。 老宗：读不懂科达的基本面，不知道它成长的逻辑，认为它跌了还要跌的人才是在赌。融资买入是信心的表现，我不认为融资者是赌。看好的公司，跌了不敢买，这就是理性？ 龙马精神5：融资如控制不好仓位，短期内再下杀一下，会不会有被强制平仓？即使将来一定会涨，但短期内不排除可能会继续下跌吧？如果被强平了，岂不是倒在了黎明之前。 老宗：看来你是没有融资过的。现在证券公司给的最高融资比例不超过市值的一倍。假设这些融资盘的成本都是25，要平仓也要到15以下的。等融资盘爆仓，就到13再买吧。 龙马精神5：假设本金十万元，融资十万元，25买入可买8000股，市值20万元，此时担保比例是200%。低于150%则会提示追加保证金，即总市值低于15万元，即股价达到18.75元，就会被要求追加保证金，现价是18.99元，还差很多吗？ philz2008：这是假设该账号全仓一个股票，又满额融资，又恰好全部建仓在顶部，这几乎没有可能。即使这样，下跌过程平一部分仓即可。 梓恒：融资买的都是小散，这个已经有统计数据了，我觉得这个参数可能还要作为偏负面的指标。 水晶苍蝇拍：对市场波动的讨论很有意思。我个人认为，大多数时候的市场波动是很难解释的，或者说时刻解释这种波动既是徒劳的也是对投资无太大意义的。估值本质上反映的是预期，所以我们经常发现一个“当前优势型”和“持续低迷型”的企业其估值区间较为稳定，而“高峰拐点型”和“低估拐点型”的估值调整最为剧烈，“未来优势型”的估值调整区间也较大，这实际上正是反映了不同经营态势的企业所映射的市场预期特征。 由于股票的市场定价是市场群体性预期与情绪综合决定的，所以即便是在个股研究上非常出色的投资人，也总是面临超预期波动的冲击。对此的选择，可能要么利用，要么认错，要么忍受。 普利尼998：趋势相当于回归系数，波动相当于残差项。股价的变动到底是趋势还是波动关键看选取的变量和时间范围。有些股价变化，在中短期投资者眼里看上去是波动，但在长期投资者里看上去就是趋势了。波动不是不可解释，而是它在一定范畴内对研究结果没有显著影响，出于简化目的而被忽略掉了。 老宗：超预期波动总是存在的。交易体系必须包括这种状态。资金管理框架不是技术面的东西。是对宏观、行业、公司、市场认识的一部分。你的书里对投资者自我的认识可以延伸这部分的。 水晶苍蝇拍：所谓的“利用”就是这个意思。由于我们知道了存在“超预期”这个可能，而且可能是经常性的遇到，所以也就必然要思考碰到了怎么办的问题。虽然市场的预期和情绪作为个人投资者无法干预，有时甚至无法理解，但根据其基本的经营态势所隐含的波动特征，以及买入价的风险机会比，用资金管理和组合管理来达到某种对意外冲击的冗余，这就是一种理性的做法。 当然，即便是理性的做到这些，也不能理想化，一个投资人必然需要忍受的东西是躲不掉的。 BFTK线向上：再成功的投资人都会时时面对市场短期大幅波动与长线估值背离的困惑，坚持了，你就成功了。而市场的大幅波动又是大众群体非理性行为共振产生的，所以大多数人的投资最终是在贪婪恐惧的恶梦中轮回。 梦中挪威森林：市场是否是没有接订单的原因而大跌？这个不容易弄清楚吧，这个时候需要对公司的产品、行业发展有信心才行，不是什么估值、业绩的问题。市场会犯错，可是也会纠错，股市永远是矫枉过正的。 海天一色928：成长股如果看数据可能就没有买入的逻辑了。买科达的基本逻辑是在越来越严格的环保政策下面，499的设备相对其他使用成本是最低的。经济转型过程中处于困顿中的耗能企业为满足环保条件和维持利润，必须选择压低成本的方式进行自救，而科达清洁煤气炉正是解决这些企业成本和环保问题的一剂良方。 爱浪旅鼠：做投资要看性价比和买入时机，你愿意为标的公司的成长付多少钱、在哪种市道下下注都是要考量的。要知道你是在森林里打猎，而不是在沙漠里找水源。科达这点成长性不足为奇，下跌也是正常的；看看纳指科技股的现状及网宿、腾讯等股票，就知道现在没必要在山顶上或是在危墙下坚持。 老宗：看财报有三个层次：财报写了什么、财报怎么写出来的、未来财报怎么写。这三个层次都是素材，最后要服务于公司通过财报怎么表达自己。 Julian-Z：其实市场杀跌的时候压根没想那么多，出逃的资金满脑子想的都是“哥聪明机智地先撤了，留下那群傻X举杠铃玩吧”。这时候考虑估值、基本面、成长性的投资者在大资金眼中都跟研究“回字四种写法”的孔乙己差不多，所以A股市场上每次多杀多都特别狠。 老宗：想想我们这个市场真的有能力做长线投资资金的比例吧？3成可能都不到吧？ Johnauerbach：因为相对估值就是扯淡。唯一能利用的就是杯柄，技术面要占9成。 很多人赚的钱都不知道是怎么赚的，搭上了车以为自己基本面分析多么牛逼，逻辑多么正确。 别那么天真，像创业板，去年ipo停摆、三年限售解禁、机构配合企业释放业绩套现，现在功能圆满完成，如果你想用这种方式做投机，留意那些上市后业绩莫名被抑制的股票吧。 再说说相对估值，我07年给银行30倍，08年我还按照这个做估值？我上半年给游戏50倍我下半年还按照这个估值？然后反复左侧交易买入？那你就可以当股东了，亲！当然，你可以在市场环境向好和稳定的时候那么干，就像欧奈尔说做杯柄要在牛市做，那么怎么确定相对估值的环境？又回到技术面了啊。用一个变量当定量用还不管这个变量何时转弯叫做作死。 这也是巴菲特说正确的估值方式只有自由现金流，真金白银可不是所谓净利润，如果价值投资的话，回归和成长的价值可不是相对估值的那个倍数。。。这几天到各大“牛股”里面转转，成批成批的人在趋势投资周期结束以后套巴菲特的话啊，什么别人恐惧我贪婪，让人睡的好的才是好股票，然后这批人的心情和语言就像每天的K线一样每天或阴或晴。 其实投资方式就遵照某一种，把他研究透彻，万不可混起来做。。。尤其是大多数时候还是对自己失败的借口。 就怕比如说趋势投资结束了，您做了一次失败的交易，硬生生的要说成是价值投资左侧交易。可以给这次失败的交易找原因，但千万不能找借口！ 如果纯用相对估值，那基本上只能是过山车，这次赶上成了各种牛逼，下次失败了反复怀疑论证。 肖方：科达机电股价的爆发在于地方政府能否真正的下力气整治环境污染。北京雾霾多久了？京津冀的过剩产能有过实质性的削减吗？没有！根子在于地方政府的经济利益与污染企业是亲哥俩，环境保护支出给当地政府带不来gdp，给官员短暂的任期内带不来政绩上帮助，这届官员栽树，下届官员乘凉，傻啊。都是生意人，干那种赔本不赚吆喝最傻逼的事的官员都早早的死翘翘了。逻辑，有时候在功夫之外。估值且放一放，预期，且等且珍惜。 |
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