各位雪友，大家好，我是一平，今天我为大家主讲的题目是，从盲人摸象到博采众长。希望通过这次演讲，能和大家分享一下我的复合型交易系统，以及我对交易的一些认识。 九一年诺贝尔经济学奖得主科斯的代表作，企业的性质，为我们揭示了企业存在的意义，即当企业的内部营运成本小于实体经济市场的交易成本时，企业就有存在的价值。这一认知让后来创办企业的人有了明确的思路：公司要寻找交易成本高的领域，在这一领域尽可能降低交易成本，创造价值。最为典型的案例就是当今的互联网经济，如BAT三巨头。 那么是否有关于金融市场性质的讨论呢？对于这一问题的探究，市场从未停止，格雷厄姆巴菲特的价值投资派，卡尼曼索罗斯的行为金融学派，以及近些年大行其道的高频交易派，每个流派，都在其各自的领域中取得了巨大的成功，而与他们交易理念相关的著作也为我们清晰地阐述着他们对交易不同的理解和认知。 在雪球上，我们也可以经常看到，不同流派的人群在为捍卫自己流派的理念而争论不休。这让我不禁想到小时候成语里那个的盲人摸象的故事。A流派摸到大象鼻子的说大象是管子，B流派摸到大象耳朵的说大象是蒲扇，C流派摸到大象腿的说大象是柱子，D流派摸到大象尾巴的说大象是草绳。言下之意，大家或许只看到了事物的一部分，而不是全局。 我不敢说自己看到了事物的全局，但是因为在价值投资，行为金融（趋势投资），高频交易三个领域，我都实战过，并且在大学和研究生期间也研究过相关理论，因此在今天，在总结前人的经验并结合自己的实战体会基础之上，我想试着为大家来描述我这个或许是摸得多一些的盲人眼中的金融市场。 在描述这个市场的全貌之前，我要引入一个概念，无效价格和有效价格。有人可能会想，这个我知道，就是价格终将回归价值。但是，在我的逻辑框架里，价格的有效和无效并不是这样定义的。我不认为有什么固定不变的价值，是可以等待价格去到达的，因为事物的发展是动态的，这个世界唯一不变的就是一切都在变，价值也不例外。因此我的定义是，在特定时间内一定会出现的价格，就是有效价格。除此之外，都是无效的价格，偏离有效价格越远，无效性越大。 有了这个定义以后，我将把高频交易、趋势投资、价值投资，这三种看似并无关联的投资流派整合起来，给大家一个清晰的轮廓。在此之前，我们先来了解这三个交易流派。 首先是高频交易，高频交易就是大家通常所说的超短线交易，成功的高频交易者通常呈现日内买卖，交易频率高，盈利稳定等特点。高频交易的种类方式众多，这里我说一个最简单最容易理解的高频交易套利模式，就是当股指期货迅速拉升时，现货时常会有几秒的滞后性，高频交易者所要做的事情就是在这几秒之内迅速买入现货，然后在现货上升达到股指期货的拉升幅度时把买入的现货出掉，从而实现套利。这是一个最为经典的价格从无效到有效的过程。它的特点是时间短，盈利空间小，但是确定性极高。 然后是价值投资，价值投资者根据对行业和具体公司的深入研究，得到一个未来这个公司的潜在目标价格，在当前交易价格距离公司潜在目标价格有一定空间的时候，价值投资者会以现价买入，等待市场在后期到达其目标价格。这一过程短暂数月，长则数年。特点是时间较长，盈利空间大，确定性根据价值投资者的洞察能力而定，但是相对于高频交易，要低。 最后是趋势投资，趋势投资者依据行为金融学对群体性情绪的认知，认为趋势是有延续性的，交易应该顺势而为，并在趋势改变时终止。索罗斯在金融炼金术里提到过，他喜欢的交易部位就是在价格低位企稳加速上涨时做多，在高位横盘破位后做空。主要依据是投资的反身性即投资者情绪自我加强理论。主要关注的是趋势运动的方向以及趋势是否加速了。 有了价值投资、趋势投资、高频交易这大象身上重要的三个部位，现在我要试着描绘出大象的轮廓了（投资的钟摆理论）。 有意思的是，它非常类似于物理学上的钟摆模型。我们把钟摆的摆动轨迹看作是价格运动的轨迹，它的表现形式是钟摆的一段圆弧。从微观的角度说，我们把圆弧用微积分的方式来拆解，圆弧是由无数的连续的小切线构成的，这些无数的极为细小的切线，对应的正是时间短、幅度小、确定性高的高频交易。从宏观角度说，价值投资者在寻找一个目标价（目标价即钟摆模型的最低点），我们假设在目标价的左侧价格是低估的，在右侧价格是高估的，价值投资者喜欢在左侧买入，然后等待价格到达其目标价之后卖出。而趋势投资者则在这个圆弧上寻找趋势运行的方向，以及捕捉趋势加速的进入时机（钟摆的最低点，即有效价格区间钟摆的瞬时速度最快），然后顺势持有，直到趋势彻底扭转。 看似不相关的三种交易策略，其实都能在这个钟摆模型中找到属于自己的位置。高频交易是价格无效到有效的微观表现，它贯穿价格波动的始终。价值投资是价格无效到有效的宏观表现。而趋势投资很好的体现了市场低估时和高估时人的悲观与乐观情绪。也就是说，钟摆模型体现出了市场是一个理性（表现为价格有效性）于情绪（表现为趋势）共存的复合体。 有了这副全景图以后，让我们重新审视一下如何才能把交易做得更好。 一、估值永远是地心引力，一切的低估值或者高估值都会向价值区间进行回归，价值区间为我们指明了一个大致的方向，而有效价格与无效价格的距离，则为我们提供了潜在的交易获利空间。 二、市场的波动要比价值区间的波动大的多，我们在利用有效价格定位市场的同时，别忘了趋势也能给我们带来丰厚的利润。 三、要把趋势投资和价值投资的优势结合起来，以有价值的趋势为起点，以无价值的趋势扭转为终点，以此获得时间利用的高效性以及收益幅度的最大化。 四、利用钟摆模型寻找现阶段市场所处的位置，以此制定交易策略，深刻的明白自己此时对应市场情况的策略应该是什么。 以上就是我个人对投资的理解以及交易体系的大体构建，谢谢大家。 注：因今日雪球嘉宾发言时间安排紧促，现场演讲时间受到了较为明显的挤压，有一些思想无法完整呈现，在此将原稿发出。再次衷心感谢各位球友的支持。 钟摆理论的意义：钟摆理论推崇的是一个复合型的模型，目的是避免单一理论的应用导致的先天缺陷。钟摆理论的实操应用，首先是要去找到当前市场在钟摆模型里的位置，然后根据当前位置去选取最有利于此位置的复合型策略。 。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 网友评论： 利弗莫尔一平：短时间内，价值很难发生变动，因此短线高频这种交易模式的有效价格标杆容易寻找。从中长期看，如果是价值投资，那么有效价格很可能不是一个点，而是一个区间。 扑扑：确实！未来的不确定性始终存在，有效价格和价值一样也仅仅只是理论值。用区间代替点，有效价格的确定性会上升很多，对指导实战具有重要意义！ 利弗莫尔一平：钟摆理论的具体应用，我觉得首先是要去找到当前市场在钟摆模型里的位置，然后是根据当前位置去执行针对此位置最有利的策略。价值投资为我们提供了未来的方向，而趋势为我们提供了更多的获利空间以及节省时间得到的更好的投资效率。 浙江一棵葱：我的理解，在钟摆摆动中的曲线是平滑的，而实际的价格运动则有突上突下的脉冲，高频交易就是要抓住价格短期偏离曲线太大的机会！ mario99：很精彩的理论，两个问题想进一步请教一下： 1、在你的理论中，如果去判断这个特定的时间和一定会出现的价格，你会运用哪些指标，信息，因素去考虑（最好有针对你说的三种交易策略例子）。 2、当你发现你的判断是错误的时候，比如时间点或者有效价格的偏离（我理解有效价格是一个区间，可是市场先生就是失去了理智的时候），你是如何纠错和防范风险的？ 追寻高ROE林地：很有价值的思想。恰好我也是所谓看图说话和所谓价值投资的长期实践者，对兄的观点很有共鸣。现在选择持仓品种是所谓价值分析，介入时机还是看图说话，20周均线尽管等待时间长，效率低，一旦走好，确定性则相对理想。 借用物理学家方励之先生的一句话，哲学是物理学的工具，我一直认为，物理是投资学的工具。以前我用F=MA来解释“小阳（阴）引出大阳（阴）来”，用惯性定律来解释“无量上涨（下跌）”，用作用力与反作用力定律或者虎克定律解释“光头阳（阴）线”之后的翻转，现在兄用钟摆模型解释了更综合的投资现象，钟摆模型本质上就是我很喜欢的太极图，太极是一种哲学观念，而钟摆模型则有更多的量化意味。 投资最值钱的东西是确定性，无论是牛顿三定律还是钟摆模型都可以帮助我们寻找确定性。 英科睿资鹰：价值投资者根据对行业和具体公司的深入研究，得到一个未来这个公司的潜在目标价格，在当前交易价格距离公司潜在目标价格有一定空间的时候，价值投资者会以现价买入，等待市场在后期到达其目标价格。这一过程短暂数月，长则数年。特点是时间较长，盈利空间大====》这其实是判断公司价值成长的确定性和成长空间。 Cody_生而为赢：其实说了这么多，总结起来也就是，利用趋势投资(投机)增加价值投资的时间有效性，而不是被动等待价值回归。至于高频交易，如果考虑个人投入的时间成本，未必比以上模式更有效率。 Abraxas：按照我的理解，一平想说的是一个区间的问题，大的区间波动由小的区间波动组成，最小的区间波动也是一个钟摆的模型，围绕着一个价值进行波动，而这个价值并不是定义好的固定的，无数个小钟摆构成一个大的钟摆，小钟摆的交易是高频交易的范畴，左右侧是价值投资与反身性的范畴。这个理论其实是综合了各家之长，消除了概念的偏差，是接近交易的核心的。不知道理解对否，还请指点。 利弗莫尔一平：您的理解太深刻了，很感动。我补充一下说的不够详细的：有效价格的区间定位是钟摆很重要的一个环节，这个环节的解决需要深刻的基本面研究才能定位，而且还要注意的是，从价值投资的角度说，几个月有效价格区间变化一般变化不大，但是如果几年就会变化较大，尤其是成长股，必须考虑进成长因素。对有效区间定位，可以综合参考基本面，历史pe区间带，适当考虑是否还有成长因素。 Raymond-Wong：这个想法跟我这个星期看的投资策略实战分析（by JAMESP.O'SHAUGHNESSY)的策略差不多，书中价值趋势是最好的投资策略，美股当中的实践达到惊人年均复合20%，这个策略其实解决了之前困惑我的价值尖刀的问题，赞一平兄的分享，谢谢。 mario99：谢谢一平的分享，整个体系还是非常有宏观体系和逻辑的，也越来越验证了我的思考：投资无论流派如何，最后殊途同归，核心还是针对宏观趋势，行业前景，生命周期以及企业微观的判断，差别在于个人的性格，信仰，风险偏好，与其争论不休，整天追捧大神，不如静下来来认识自己，认识市场，认识企业，赚适合自己的钱。 草帽路飞：这篇文章从学术角度看，我觉得是一篇好文，有模型，有概念，起码可以上核心期刊，搞好了可以被EI索引。也可以作为优秀硕士毕业论文的一个独立章节。但在实践中可能基本没用，我们知道模型都是浓缩的，现实中上千个变量的事实，在模型中量化表达可能就只剩了三个变量。中国每年几十万的优秀论文发表，付之实践的寥寥，大多数时候理论可能只是个理论。资本市场的运行规律不是简单一个模型，三个变量就能说清楚。 明正阳：这个模型从解释力角度有点废。原因无它，他是一个平面运动模型而不是博弈模型，而证券市场投资尤其是二级市场投资是博弈行为，平面模型只能考虑到价格和时间问题，上述模型最多也就是个不完全的行为模式的平面简化。 他讲的高频根本也不是一般认知意义上的高频，更多是望文生义的高频。业内普遍认知的高频是靠程序化拼速度的快速单，他的高频概念是可以包融入诸如T1\T 2之类的短线交易的，没有特别明确界限。 就一平这个模型来说，大致思路可以参考，它可能比较容易在图形上实现一个针对走势或者基本面的嵌入，但就模型本身来说，就此构造实战模型还有一段路。 妮妮2000：我一直觉得高频交易、趋势交易和价值投资是殊途同归的。只是他们瞄定的判断对象时间上变化快中慢而已。。。许多的高频机会构成趋势，趋势机会形成当时准备买入人群的心理值。然后时间推移慢慢形成所谓的价值回归。是宏观和微观的不同，变化是一样的。 我觉得高频可以慢慢做到趋势投资再做到价值投资。这个是资金量、眼界还有宏观思维逐渐形成的变化过程。。。。 价值投资不是不对，但是很多人一下做价值投资者，却没有经过这样的过程，很容易忍受不了时间上的洗礼。 高频交易也不是不好的，但是这种瞬时判断能力需要高度集中和高度的专业素养，也不是一下能做出来的。 我觉得说白了是没让专业人做专业事，太多的情况导致小散不相信专业户，宁愿自己炒股，也不交给专业的人去做。但是这其实是一个需要很系统的东西。 自由飞人：投机者是一个不注重内在价值，从市场运动中寻找利润的人；谨慎的股票投资者则只在价格受到其价值的有力支持时才买进并在市场进入了一个持续增长的投机阶段时坚决减少自己手中的股票。 zqzq193782：作者“这个世界唯一不变的就是一切都在变”这句话，说到了交易的本质。可见做交易，第一位是概率思维，没有概率思维，一切都是空谈。所以没有止损（安全带）是不能进入市场的，在这个上面缺少概率思维，栽跟头的人太多太多了。就是自信上涨是大概率事件，但还是有小概率发生的可能，如果黑天鹅。往往没有安全带，小概率发生就一剑封喉了。在我进入市场前，第一位就是设好止损，内心能承受多少亏损而不是盈利，用自己能够承受的亏损去博取预期的盈利。设定入场止损，就是概率思维在交易中的充分体现。如果市场验证自己的预期是错误的，不必纠结，立马买单走人。这就是纠错要迅速的道理。 梁宏-500刀小YY：一平兄写的非常好啊，基本认可。不过回帖中太多人钻牛角尖了。 一平说过的高频就是极短周期的买卖，赚的是股票及其短的波动。交易周期短也秒计，长以小时计。 趋势交易就是一些中线投资，基本面和技术面相结合，基本在于趋势起来时候或者趋势中段建仓，趋势反转或者反向趋势已经形成后出仓。建仓可以是直接追涨，也可以等波段小回调建仓。 价值投资一般都是逆向的，低于价值买入，高于价值卖出。 不管是高频，趋势还是价值都是需要一定经验和能力才能进行。对于大多数菜鸟应用起来都可能亏钱。 在中国市场，由于T1市场特点，大多散户还是以趋势交易为主。当然在雪球是相当多的价值派的。 就我个人而言，我三种的实际操作中，三种都有。我是一个非常复杂性的炒股者。对于我来讲，高频最简单，因为我有多年美股DT经验，单笔交易胜率可以有70%以上，所以高频交易赚钱概率最高，收益率也最大。但是缺点就是要持续盯盘，反复操作，熬夜，累。现在吃不消了。偶尔为之。 对于我大多数股票买卖来说还是趋势投资，基本上中线为主。虽然胜率上不及高频。因为在我的能力范围里，越是短的波动是越是容易判断。当然对很多人来说不是。但是对我来说以秒计的波动是最简单的，越是短的波动受盘面特点影响，受技术面影响。而越是长的交易是受基本面影响。对于技术功底扎实的人来说。自然就是越短越简单了。但是对于基本面的判断，对于公司的估值，很多时候难度就很大了。难度为什么大？因为对于投资来说最关键是保本，不管是我学交易时候入门第一条就是不亏钱。还是任何大师的言论就是立足于不亏钱。 但是价值投资的思路是逆向操作，不纯在止损的概念。那真正的价值又有几个人懂，就像梁信军说的那样，要真正了解一个行业一个公司没有大量的人力物力去研究你能真懂？你的能力范畴能掌握这个行业和公司吗？事实上大多数人士没这个能力的。但是很多人又喜欢价值。以为自己懂价值。这样风险就及其大。因为你是价值派，你是逆向投资，结果就是越跌越买，但是如果几年后发现你判断错了呢？那时候估计你早已巨亏了。但是高频派，趋势派不会出现这种问题，因为他们都有止损线。在我的能力范畴内，我很少采取价值派投资，极少。但是有过。因为价值做法是不容有错的，错了就是万劫不复。所以三种方式在我眼里，高频最容易，价值最难。 当然价值派最喜欢说基本面研究才是公司根本，短线市场无法判断这句话。但是我自己10年的股票生涯经历告诉我，基本面才是最难的，大部分以为自己是价值的人，其实也都是趋势派。买了股票在涨，以为自己的价值理念在起作用。但是如果市场不断的下跌时候又会怀疑自己。事实上都是趋势派而已。 我现在持仓中YY对我来说属于价值投资，因为YY我是越跌越买的，我对公司基本面有信心。股价从90到50过程中我都在接。其他公司基本面上都是中线的趋势，价值和趋势结合。而高频短线有时候也做，因为比较费精力，所以做的不算多了。 当然对于超级大资金，数亿，数十亿。当然只能价值投资，但是前提是要费大量人力物力去研究公司。但是对于很多没法研究清楚公司基本面，听了某些帖子以为自己就很了解的人，其实价值投资是风险很大的。投资永远是不亏钱是最根本。但是价值投资是建立在不止损前提下的，如果不是99%把握，我是不提倡逆向价值的。 最后回到一平兄主题，三种并不矛盾，只要你能力够，对于不同标的就可以采取不同操作方式。 shhu：您说价值投资不容有错，我不认同。我觉得价值投资的关键也是风险控制，只是方法不同而已，趋势投资可能设10%止损什么的，价值投资则是买一堆（10个以上）低估的票，看错一个就当是10%止损了呗。所以关键还是胜率问题，趋势投资那个止损亏掉了就是亏掉了，而价值投资哪怕看错的那一两个也未必全亏损啊。 亚特兰蒂斯的海底：价值投资难吗？非也。 1、价值投资永远安全第一，买股总是要求折上折； 2、价值投资始终分散投资，从不重仓一股； 3、价值投资要求现金为王，从不奢侈浪费。 潜伏者莱恩：模型总结的很好，融会贯通，三大流派特点抓的很准确。梁宏说的更实战，更精辟。价值投资看起来最容易，买了不动即可，其实难度最大，它必须基于对自身能力的极度自信，甚至自负，才能做到越跌越买，像董哥……高频累人，价值累心。所以大部分人都采用草草的“公司价值”研究，加大量的趋势投资。只不过大部分人都以为自己是价值投资罢了。包括本人，想走价值投资，却不断的趋势…… 现在的持仓哪些是价值，哪些是趋势？分清之后，怎么区别操作？价值的按趋势操作，趋势的按价值操作，曾经有吗？ shhu：我也恰好对这三种投资方式都有实践，而就我的理解来说，这三种方式是对投资这只象由近到远的观察。 高频交易者是在微观它，或者就我看来，他们就是农民工，靠搬点砖头石子赚小钱，盈利的确定性的确高，但因为流动性的问题，一单不能做很大，而且进入门槛低，源源不断地有新的农民工来抢饭碗。 趋势交易者则是在看象身上的一个又一个的曲线，试图通过分析这些曲线的规律来获利，我觉得他们最大的问题是不确定性，做趋势交易更像是在赌博。我见过很多人试图从高频交易转型到趋势交易，却不成功，我也是其中一个，这行是传说中高手如云，却从未有幸碰见。 价值投资者是三类人中从最远处看象的人，他们也是唯一能看到象长啥样子的人，当然经验不够或者运气不好也会买到只瘟象。但这方向的经验积累是有效的，随着人阅历的增加会看得越来越准的。三类投资方式里就它又有确定性又能有足够市场容量，在我看来是将来实现财富自由的最佳投资手段。 自由飞人：如果你定位是一个交易者，靠从市场运动中获利，就要对市场多加一份敬畏之心，对于每一个交易者来讲都要有这个心态才行，要知道股市的运行极其复杂，记住牛顿对股市的感慨：“我能计算出天体运行的轨迹，却无法预料到人们的疯狂”；如果你要是定位为价值投资者，有现成的已成体系的大师理念和价值投资教科书（包括企业管理、财务分析、价值评估）可学，只要你深入学习、花时间看公司报表、深入实践调查，正确看待股市的周期性和股价的涨跌，取得投资上的成功是必然的。 欧奈尔角斗士： 1）是个理论创新，但是如何运用这个原理是关键，创造理论的目的是为了造福人类。 2）该理论也有缺憾：钟摆理论仅仅是原地踏步，但是成长股价值在提升。 3）首先要去找到当前市场在钟摆模型里的位置，然后根据当前位置去选取最有利于此位置的复合型策略——这句话很迷惑，因为无人能准确定性，没有人能定量，这个位置总是存于运动中，类似你跳伞，却没有一个方向来顶你的位置，这个需要一些参照物，例如技术面和基本面参照。 兰陵_王：一平大哥的这个理论这次真的很实用易懂。其实，之前一平大哥在雪球上发表过类似的文章，那时候我以为一平大哥只是为了解决价值投资与趋势投资之间的骂战，当时不以为然，心想道理都明白，妄想凭一人之见解决舌斗，怎么可能。这次，仔细看来，一平大哥的水平已非我辈目之所及。对各种投资的理解及运用，就相当于游戏远程武器及近程武器的切换，其中对大势的判断，对个股股性的判断，必须很高的水平才能运用自如，对股市，期市的切换，一般人掌握不了、你我皆凡人，何必苦苦恋？一平能做到能，理解，你们未必理解。 守株待牛：如果按照钟摆理论，那么除了最低点进入能够不亏之外，其他任何位置进入的都存在亏的可能，因为钟摆是来回摆动的，所以买点最重要，也就是价格，但对价格的判断，沿价值这条路去寻找是最稳健的。钻牛角尖了，不好意思，呵呵。 觅心者：好文，实践中，物理基础好的朋友也许能很容易理解，简单点就是动能与势能的转换，我们看到的股价涨跌其实只是摆球表现的动能，需要深刻解读的是摆球运动背后的势能，在动能与势能方向一致时顺向操作，在相反的时候逆向操作。 |
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