公司蛋白质粉产品由于原料问题，预计第2季度销售增速放缓，但终端调研显示，蛋白质粉占比在20%左右，由于终端销售较好，一般经销商对蛋白质粉的备货周期要高于其他产品。我们预计随着三季度蛋白质粉原料问题解决，蛋白质粉销售增长有望逐步回升。 产品同店内生性增长快于预期 从终端销售看，由于食字号产品在药店销售逐渐受限，处方药对其增长贡献较小，有蓝帽子的保健食品是促进OTC药店增长的主要动力。保健食品占药店比重目前是5-6%左右，未来有望达到12%及以上，仍有较大空间。从调研的经销商看，从去年开始转变模式，提升服务力，今年新开网店数量增长约10%左右，收入预计增长50%以上，主要增长动力仍来自于内生性增长。 汤臣倍健在终端的品牌力仍较强 从目前看，线上销售体量较小，对线下没有产生影响。从非直销领域看，汤臣倍健品牌力仍较强，经销商通过对药店开展专业培训、品宣会以及健康快车等活动，帮助药店提升单店产出，其他二三线竞品在渠道维护和服务力上仍相差较远。 盈利预测及投资评级 我们预计上半年蛋白质粉受原料影响同比基本持平，其他产品增长近30%左右，由于去年上半年新开店数量超过5000家，而今年上半年新开点数量预计不到3000家，收入增长主要来自内生性增长，同店增长贡献快于预期，预计下半年加快新开网店步伐后，外延性扩张对收入贡献逐步加大，全年有望保持快速增长。预计今年下半年推出十二篮项目以及草本系列产品，未来有望在明年逐渐贡献业绩。预计2014-2016年EPS为1.91/2.75/3.77元，维持买入评级。 风险提示 新开店数量不达预期，内生性增长放缓。 |
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