江铃汽车上半年实现归属于上市公司股东的净利润为11.6 亿元；同比增长24.2%，超市场预期，但基本符合我们的预期。 关注要点 上半年营业收入增长加快，费用率大幅增长：上半年公司实现营业收入122.75 亿元，同比增长26.9%；营业利润10.7 亿元，同比下滑2.6%，主要是受到毛利率下滑和营业税金及附加提升的影响。上半年公司营业税金及附加率、销售费用率和管理费用率之和同比增长1.5 个百分点，如果剔除这部分影响，公司上半年营业利润15.3 亿元，同比增长38.8%。净利润11.6 亿元，同比增长24.2%，主要原因是上半年公司收到的政府补贴大幅增加的影响。 二季度环比改善迹象明显，营收和毛利率双双提升：单季度来看，二季度公司营业收入增长27.6%，好于一季度的26.3%。二季度公司毛利率25.0%，环比一季度24.6%提升0.4 个百分点，符合我们之前有别与市场的判断：轻卡销量大增对公司毛利率具有边际改善作用。二季度公司销售费用率和管理费用率分别为7.3%和8.1%，同比提升0.3 和0.4 个百分点。 上半年驭胜SUV 和轻卡保持快速增长，全顺销售平稳：上半年公司销售增长13.3 万辆，同比增长20.6%，主要是SUV 和轻卡销量快速增长。公司SUV 上半年销售1.5 万辆，同比增长292.5%。上半年受轻卡国四标准的利好，公司轻卡销量同比增长29.3%。上半年是公司轻客的淡季，同时欧系轻客的竞品有所增多，公司销售全顺3.4 万辆，同比增长3.4%。下半年公司是公司轻客的旺季，预计销量有望恢复。有别与市场的认识，我们认为不论是轻卡还是SUV 的热销，都利好公司毛利率边际改善。未来公司产品战略的核心在SUV 和MPV 等产品上，如果SUV 和MPV 产品顺利推向市场，公司盈利的弹性就会大幅体现。我们对此保持乐观预期。 估值与建议 维持公司今明两年业绩预测，预计随着公司销量的增长，毛利率有进一步改善的趋势，业绩存在上调空间。中长期来看，江铃将在福特支持下实现战略转型，有望成为福特的上汽通用五菱。维持公司“推荐”评级，上调江铃A 股目标价至40 元（上调幅度11%），相当于2014 年17 倍P/E。B 股目标价相应上调至45 港元。 风险 公司引进福特的SUV 产品不达预期。 |
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