新业务快速增长，电梯业务也无需过度悲观：2014 年上半年，公司的汽车电子、光伏逆变器、通用伺服等业务收入增长较快，带动公司整体收入增速快于去年同期及全年。目前市场普遍担忧的电梯业务上半年保持了稳定增长，我们认为虽然现阶段地产行业不景气，但由于电梯配比提升、保障房、城镇化、更新替代等因素将有利于电梯行业保持较好的增速，而内资企业更有机会提升市场占有率；由于汇川的产品主要配套内资企业，并且公司通过多产品组合销售和大客户攻关策略，电梯业务增速也有望高于行业。我们预计 2014 年公司电梯业务增速可能在 15~20%之间，2015 年可能在 10~15%之间。 收入结构变化可能导致综合毛利率缓慢小幅下降：2014 年上半年公司综合毛利率为 50.36%，低于去年同期 3.72 个百分点，这主要是由销售产品结构变化导致。 近一年来，随着新能源产品尤其是光伏逆变器销量的上升，拉低了新能源类业务以及整体的毛利率。我们认为光伏逆变器相对于公司其它产品而言并非优质，相对较低的毛利率水平和较长帐期对资金的需求都导致了公司可能不会尽全力快速发展这项业务，因此新能源类业务收入占比虽然可能趋势性提升，但今后对毛利率的影响应该是渐进和缓慢的。 持续扩大人员规模，持续高比例的研发投入为今后快速发展奠定基石： 除了毛利率同比下降和资产减值损失增加之外，管理费用增长较快是上半年公司净利润增速低于营业收入的另一主要原因。 与 2013 年相比，截至 2014年 6 月 30 日，公司员工总数增加了 25%，达到了 3015 人，其中研发人员为 662 人。上半年公司研发支出已达到 1.05 亿元，同比增长 53.52%，占收入比重达到 10.14%，重点加强了机器人专用控制器、新能源汽车电子、工程传动、通用伺服的研发投入。我们认为，如此持续高比例研发投入，体现了公司一贯以来力争高端、进口替代的发展战略，也将是今后可持续快速发展的有力保障。 盈利预测与评级： 我们持续看好公司竞争力，预计 2014~2015 年 EPS 分别为 0.98 元和 1.30 元，对应 7 月 31 日收盘价 PE 分别为 29.1 倍和 22.0 倍，给予“强烈推荐”评级。 风险提示： 1、宏观经济出现超预期下滑的风险； 2、坏帐持续扩大的风险。 |
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