公司发布2014 半年报，上半年营收同比增25%至12.33 亿。分产品看，可印刷装饰原纸营收同比增37.9%至5.45 亿，素色纸营收同比增12.8%至4.9 亿，表层耐磨纸营收同比增15.4%至1.18 亿，壁纸原纸因技改产能增大后，营收同比增48.7%至7511 万元。 分季度看，一季度公司营收同比增31.8%，二季度营收同比增20.2%。公司二季度营收同比增速较一季度有所降低，主要因一季度公司已经销售了大量的产成品库存，在产能满产的情况下，二季度没有更多的货源向客户供应。这一点从资产负债表的库存上可以明显的看出来，一季度末库存为6.59 亿，上半年底库存为3.42 亿，环比显着降低，6 月底公司的产成品库存为7156 万，我们估算产成品库存的数量大致8000-9000 吨，只能满足公司11 天左右的销售。 上半年公司税前利润达到1.65 亿，同比增长59%，实现净利润1.26亿，较去年同期增长44.1%，由于上半年高新企业资质处于审核阶段，公司暂按25%的所得税率记账，故净利润增速低于税前利润增速。上半年公司EPS 为0.30 元。 上半年公司的经营性现金净流入7391 万，已超过2013 全年，表明在原材料景气疲软的环境下，公司的经营性现金流情况有效地得到改善。 上半年毛利率同比提升4.3 个百分点，期间费用率基本持平： 上半年公司毛利率为25.4%，较去年同期提升4.3 个百分点，盈利能力显着上升主要来自成本降低。分产品看，可印刷装饰原纸的毛利率同比提升1 个百分点至23.3%；素色纸毛利率为25.7%，同比增加7.4 个百分点；表层耐磨纸毛利率同比增加1.7 个百分点至30.9%，无纺布壁纸原纸虽然售价显着下滑，但公司通过研发更大程度地降低了生产成本，毛利率同比增加8.5 个百分点至28.1%。 上半年期间费用率为10.6%，较去年同期增加0.2 个百分点。分项目看，销售费用率同比降低0.6 个百分点至3.4%，管理费用率同比增加0.2个百分点至5.8%，费用率上升主要因财务费用率同比增加0.7 个百分点所致。我们认为公司上半年的费用控制不俗。 钛白粉很难“兴风作浪”： 今年上半年国内钛白粉出口27.5 万吨，同比增长56.7%，出口向好降低了国内一些钛白粉企业的库存，使得这些企业开始调涨价格。但如果简单年化2014 年钛白粉的出口量，我们估算大概只占国内产能的20%，所以我们认为出口并不能解决国内钛白粉产业产能过剩以及房地产开工低迷对行业构成的压力，部分品质能够达到出口标准的企业可以依靠美国经济复苏提振自身的景气度，但这种“涨价行为”我们认为很难演进为行业普涨的格局。根据我们最近了解的情况看，钛白粉行业整体开工率只有60%左右，加之国内市场景气低迷，我们认为这一轮钛白粉的涨价只是价格反弹，跟2011 年那一轮不是一回事。 与此同时，钛白粉的涨价对齐峰而言并非是完全的利空，从装饰原纸产业层面分析，钛白粉价格调涨对小企业扩产肯定是会构成压力的，这有助于装饰原纸行业保持良好的供求关系。 上调盈利预测，维持“买入”评级： 我们将公司2014-2015 年盈利预测上调至0.66 元、0.87 元，目前股价对应PE 为15 倍、11 倍，维持“买入”评级。 风险提示：如果高新企业资质审核未能通过，将影响盈利预测。 |
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