毛利率有所下滑，费用率控制较好。受竞争加剧和成本价格上涨影响，上半年毛利率 12.07%，同比下滑 1.77 个 pct。三项费用率 4.19%，同比降低0.49 个 pct，其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.10/-0.75/+0.37 个 pct，财务费用增长较快主要因长期借款增加 300%致利息支出增加。净利率5.44%，同比下滑 0.25 个 pct。经营活动现金流净流出 8.12 亿元，收/付现比分别降低 22/19 个 pct，主要因收款放缓和预付款及保证金增加。 煤化工独木难支，订单下滑将对未来业绩增速形成制约。上半年公司新签合同总额 315.2 亿元，同比下滑 22.3%，仅完成全年计划的 35.8%，其中境内新签合同额 299.8 亿元（占比 95.1%， YOY+5.2%），境外新签合同额 15.4亿元（YOY-87.3%）。尽管煤化工订单大幅增长 34%、占比过半，但其他领域均有下滑（石油化工降 43%、化工降 45%、电力建筑环保降 59%）。当前经济增长乏力致业主投资意愿降低，预计还将持续。前期疲弱的订单趋势将对未来业绩增速形成一定制约。 煤化工产业标准正在加紧制定，部分项目有望于年内获核准。目前国家能源局正在加紧制定《关于有序推进煤制油示范项目建设的指导意见》和《关于稳步推进煤制天然气产业化示范的指导意见》并有望尽快发布，两份文件预计将从能耗、排放等方面对煤化工项目作出具体规定和规范，有助于前期获得路条的近 20 个大型煤化工项目加快核准进度。我们预计部分大型项目（如苏新能源和中电投项目）有望于年内获得核准，开始建设招标，这有望对下半年公司订单预期形成积极影响。 投资建议： 我们预测公司 2014/2015/2016 年 EPS 分别为 0.78/0.86/0.95元，当前股价对应 2014/2015/2016 年 PE 分别为 8/7/6 倍。综合考虑公司当前业绩和订单趋势，给予 9.4 元目标价 （对应 2014 年 12 倍市盈率），维持“增持-A”评级。 风险提示：订单增长持续放缓风险、海外经营风险。 |
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