http://www.dfham.com/contents/2014/8/14-48b6fbe4f13c4cc99f8d8dbaf38fadc6.html2014 http://www.dfham.com/contents/2014/9/4-eafe6fb7c9024b5eacd3dc0846abd1f1.html http://www.dfham.com/contents/2014/5/21-bf78adf65c7b444fb10b897ca9c4e43f.html 史上排名第四的基金经理告诉你如何成为一个伟大的投资者 2016-01-30华尔街见闻 知名价值投资者SethKlarman表示，要想成为一个伟大的投资者，你需要许多看似矛盾的特质——高傲而又谦逊、灵活却又固执、怀疑却不盲目逆反、既要有承认错误的品格，也要有犯错的勇气。 现年58岁的Klarman是基金公司BaupostGroup的创始人 。根据LCH Investment的排名，该基金在历史上所有基金中名列第四。 自1983年该基金创始以来，他已经为投资者获得了226亿美元的净盈利。 在他的职业生涯中，他有三次年度亏损的历史（其中包括2015年）。2015年，Baupost的公募投资组合下跌6.7%，而该公司的私募投资上涨2.4%。 在该基金的年度致信中，Klarman解释了如何成为一个伟大的投资者。 我们有没有提过，投资是辛苦的工作——受苦、无情、并时常困惑？从杂音中将相关的信号区分出来非常的困难。无穷的耐心、优秀的纪律和钢铁般的决心都是必须的。你做任何事都不能保证成功，但是通过拥有正确的投资哲理、心态、团队、客户和文化，你可以扩大成功的概率。做对这六件事，就相当于做对了所有事。 让事情变得更复杂，一个成功的投资者必须同时拥有一些看起来自相矛盾的特质。这包括行动时高傲、果断，但又必须谦逊的知道自己可能犯错；敏锐、灵活、在意识到自己错时愿意改变自己的观点，但在对自己的观点感到自信时，固执的拒绝改变主意；坚定的将组合集中在你最看好的标的中，但又要明白分散投资的常识；要抱有怀疑精神，但不能盲目的逆反；尊重历史教训，并且明白很多从来没有发生过的事也会发生；最后，要有承认错误的品格，并有犯错的勇气，并能够在知识上诚实的不混淆运气和能力. 抄底者来了！“价值投资标杆”Baupost开始购买不良债权0评论2016-01-2615:43:28来源：华尔街见闻 全球市场开年一片惨跌，“乱世”中有人开始抄底。价值投资信徒SethKlarman就是其中一位。 据美国财经资讯网站BusinessInsider，SethKlarman创立的基金Baupost已经购买了不良债权，或者那些已经处于或接近破产的企业的债券。在投资者更新信息中，Baupost公共投资集团负责人JimMooney表示，企业债市场已经变成了公司一个“重要的关注领域”： 我们现在正在经历的资产抛售让我们感觉更加不详，一些杰出的投资者已经遭受了损失。 我们过去几年提及的对于高收益债券市场流动性枯竭的恐惧似乎变成了现实。在交谈中，经纪商们明确表示，无论是他们还是其他机构都无法吸收资产抛售压力。华尔街交易商传统的风险资产买入偏好（traditional“risk”bid）是最重要的，但它却消失了。此外，现有的持有者通常有着很小的“胃口”，或者说，他们几乎没有增加持仓的能力了。事实上，这些持有者经常还面临着在市场下跌时为了满足客户的赎回要求而抛售资产的压力。这种动态变化在债券被下调信用评级或表现恶化时尤为严重。有些可笑的是，有时，任何超过100万美元或200万美元债券的投标需求都有可能让价格变得高不可攀。下一个价格水平（总体是下跌的）可能源自于Baupost的投标，或者我们的竞争对手的投标。 尽管企业债的机会尚未爆发，但在过去三个月，我们已经开始积累一些能源企业和其他领域企业的债券头寸，包括一些非能源类大宗商品公司发行的企业债。 Baupost并不是唯一一家希望把资金投向不良债权和能源产业的大牌投资者。之前也有一些知名投资者寻找油价底部，准备进场，比如CarlIcahn，以及Fiduciary Trust首席投资官Mike Mullaney。 SethKlarman及其基金向来以低调、神秘出名。他本人并不常在公开场合露面，Baupost的致投资者信几乎从不外泄，这家基金的官方网站上也几乎没有任何资料。 华尔街见闻曾介绍，Baupost曾跻身全球最成功的对冲基金前5名行列，自1982年至2012年期间，该基金只有两个年份是负收益（1998和2008）。SethKlarman撰写的名为“安全边际：为有想法的投资者准备的风险规避型价值投资策略（Margin of Safety:Risk-Averse Value Investing Strategies for the ThoughtfulInvestor）”一书在亚马逊网站上售价高达2499美元，但却卖脱销了。 不过，管理着270亿美元资产的Baupost去年的业绩不太好，美国财经资讯网站BusinessInsider称，该基金去年出现连续第三年亏损。文章援引Baupost的年终信内容称，SethKlarman在信中写道，公司出现了“4%-6%的业绩下滑”。 BusinessInsider还报道称，根据其看到的一份独立投资者数据更新报告，Baupost公共投资组合去年亏损了6.7%，其私人投资组合业绩上涨2.4%。 HedgeFund Research数据显示，Baupost去年的平均业绩为亏损3.64%。 SethKlarman在上述信中还写道： 2015年是躲避“无情下落的飞刀”的一年。我们在仔细观察之后发现，一个接一个最初看似诱人的投资最终都变得很糟糕。我们避开了大多数这类“飞刀”，但没躲过少数“几个飞刀”，因此还是受伤了。 BusinessInsider总结道，Baupost的投资组合主要受到以下几只股票的拖累： CheniereEnergy MicronTechnology KeryxBiopharmaceuticals AnteroResources http://www.doc88.com/p-999213515924.html专题研究塞思·卡拉曼致股东的信2011年03月14日10:16来源：证券市场周刊 塞思·卡拉曼的对冲基金Baupost管理着220亿美元资产，在过去两年其净值几乎增加了一倍，而整个行业在过去两年因受到冲击而萎缩，为什么能达到这样的成就？因为他自1983年就一直追求不符合常规的投资方法。最近，他发表了自己2011年致投资者的信，在信中他对一个成功的投资框架进行了阐述，我们摘录如下。 在设计一个长期成功的投资策略时，有两个因素是至关重要的。首先，请回答这个问题：“你的优势是什么？” 在高度竞争的金融市场上，有着成千上万非常聪明非常勤奋的参与者，如何才能使你处于优势？你应该有一个极其重要的工具包：真正的长期资金，可以从各种市场和证券资产类别灵活跨越以寻找机会，深厚的行业知识，较强的资源关系开发能力，并在价值投资原则上有坚实基础。 但由于投资从很多角度来讲都是一个零和博弈，你所取得的高于市场指数的收益是来自于其他人所犯的错误、疏忽或者反应过度，当然这里也有你聪明才智的作用。 良好的投资方法的第二个元素：你必须要考虑竞争格局及其他市场参与者的行为。 正如在足球场上，教练给你的建议是利用你的对手：如果他们是在防守，过人可能是你最好的选择，即使你后面有一个球星在防你。如果其他投资者的成绩都依赖于快速增长的科技股，你的卓著的科技行业分析师未必能帮助你超越对手。如果你的竞争对手不重视，或者实际上是倾销甩卖美国住房债券或者希腊的股票，这些资产类别可能值得你关注，即使主导其他人卖出决定的是这些证券现在基本面很差。你的注意力和技能在哪里最适用，这取决于其他人的关注点在哪里。 在观察你的竞争对手时，你的重点应该是他们的方法和过程，而不是其结果。羡慕别人的短期表现会带来很多不利之处，他会导致大部分投资者进入一种没有成就感的永久周期中。 你应该观察你的竞争对手，但这不是出于嫉妒，而是出于尊重，不是专注于复制他人的投资组合，而是寻找他们没有发现的机会。 投资业务大部分是围绕资产积累活动。在一个以短期表现作为评估指标的领域，短期相对表现不佳对于保留资本是灾难性的，但业绩平平则不会。 因此，由于持续的业绩不佳可以威胁到公司的业务，大部分投资公司的目标都是追求安稳的跟随大趋势的投资收益，这样的投资收益也是平庸的，从而失去了获得突出表现的机会。投资者获得优异收益的唯一办法是定期地远离大众，但只有很少一些人愿意或者能够做到。 此外，大多数传统投资者都受到了种种的限制：狭窄的选择标的，投资招股书或合伙协议的法律限制，或心理压抑。 高档债券基金只能购买高级债券，当债券等级下跌到低于BBB级别时，他们通常会不顾价格，被迫出售。当抵押担保因为其可能不完全返还面值而被降级，大量的潜在买家根本不会考虑购买它，很多人甚至还在甩卖。当一家公司一时忽略了现金股利，一些股票基金不得不卖出该股票。 当然，当一个股票从指数中删除时，它肯定也会被很多投资者抛弃。有时候，股票价格的下跌就已经给一些持有人提供了卖出的足够理由。 上述行为往往会造成供需不平衡，我们在那里可以找到便宜货。在洪流之外的角落或者裂缝里的微弱灯光可能含有机会。鉴于时间往往是投资者最稀缺的资源，把别人被迫出售（或其他购买受到限制）看成是潜在机会是非常有意义的。 价格也许是明智的投资决策中最重要的标准。每一个证券或资产是在一个价格买入，以一个更高的价格持有，再以一个相对更高的价格卖出。大多数投资者喜欢简单，前景乐观，以及一帆风顺到达目的地。相对于表现滞后者，他们更喜欢最近表现良好的股票，而且往往不管价格。他们更喜欢装饰光鲜的楼宇，即使空的建筑在他们看来也是更令人信服，更安全的投资。投资者通常不会因坚持传统做法受到惩罚，只是这样做是不专业的风险策略，它的收益也谈不上卓越。 最后，大多数投资者感到有必要在任何时候都充分投资，这主要是因为对他们表现的评价是频繁和相对性的。对他们来说，投资几乎仅仅是一个游戏，没将客户的钱充分使用就是将其放在风险中了。要求在所有的时间都全额投资是在将一个重要的工具从自己的手中舍弃：这就是耐心等待未来出现璀璨机会的能力。 此外，一个太担心错过未来潜在上涨而全额投资的人，将自己暴露在大幅下跌的风险中，特别是在估值已高的市场环境下。一个深思熟虑的投资方法，至少应该同时关注收益和风险。但在市场每时每刻的狂热情绪下，投资者面临的所有压力都是要求其产生回报，带来收益，风险却被遗忘。 什么会带来长期投资的成功？在互联网时代，每个人都有大量的信息，但不是每个人都知道如何使用它。一个经过深思熟虑的投资过程，应该是有思想性的，保持理智上的诚实态度，团队合作，聚精会神专注于作出良好的投资决策，这些最终会带来不同。 专注于寻求短期收益的投资者，会漠视可能决定几年后投资收益的核心信息。每个人都可以提问，但不是每个人都可以找出正确的要问的问题。每个人都在搜索机会，但大部分人只是在很简单地搜索，即使竞争非常激烈。 在2008年底的市场，投资者由于恐慌得了传染性卖出的病症。即使在非常保守的情景模拟下，当时许多证券的价格也是非常有吸引力的。如果一个人拥有资金购买它们，并且在面对它们价格下跌时有耐心持有，到2010年底，泡沫就又重返了市场，而以短期投资为导向的投资者的表现就只能随大流了。现在旺盛的买盘已经取代了疯狂的卖空，投资者现在买入的证券即使给予未来经济非常乐观的预期，收益也是相对有限的。 大多数投资者从平稳上升的市场中得到安慰；大幅波动的市场会让投资者陷入恐慌。但是，这些传统的想法应该是反向的。当所有人感觉平静时，价格上涨，市场自身可能会感到安全，但是事实上，它们是危险的，因为很少有投资者会关注风险。当一个人在他的内心深处去感知市场下跌的风险时，冒险的感觉就变得相对低风险了，因为风险往往已经在一个估值较低的资产的价格里体现了。投资的成功要远离短期狂热，远离大多数投资者所玩的比较短期相对收益的游戏。 投资的成功还需要记住的是，证券的价格不是彭博终端上的光点，而是对公司利益的分享权。公司业务基础比股票报价能传达更有用的信息。市场上有这么多的短期投资业绩迷恋者，成功的投资不在看别人怎么做，而是在看企业的资产负债表、收入报表和现金流。 政府干预即使对于最有纪律的投资者也是一柄双刃剑。一方面，美国政府几十年来一直经常干预市场，特别是在发现经济开始低迷时，便作出降低利率的政策，它会提高证券的价格。 今天，货币宽松和财政刺激扩大了消费需求，同时增加了风险，这不仅因为其对证券价格的真实性和可持续性的影响，还因为其对上市公司业绩的可持续性带来影响。投资者很难得到他们的“支撑轴承”，他们不能轻易区分短暂的爆发和持久性的经营业绩。政府的没有尽头的操作增加了确定公司业务可持续发展性的难度，因此难以正确的估价。 随着证券价格的高企和利率被人为大幅降低（从而支撑证券的高价格），谨慎的投资者在投资中必须要求更高的安全边际。因为，过度金融总会包含其自我毁灭的种子。 因为更多的商品和服务的需求，最终带来了生产量的增加，市场的繁荣导致了业务的繁荣。当然，当市场和经济实体中的过度终于被纠正，会同样有一个矫枉过正的趋势，这正是为耐心有纪律的价值投资者提供了低风险买入的机会。 还有一个长期投资者要面临的风险：政府的财政和货币实验可能出差错，导致失控的通货膨胀和货币的瓦解。因为最大的风险来自于货币贬值和通货膨胀失控，对货币崩溃的保护措施是投资于黄金，对利率高企的风险看起来有必要做对冲。 塞思·卡拉曼（SethKlarman），Baupost基金公司总裁。Baupost集团成立于1983年，该基金从建立到2009年12月的27年来的年均收益率为19%，同期的标准普尔500指数收益率为10.7%。在被称为“失去的十年”的1998年到2008年，Baupost基金的年均收益率为15.9%，而同期的标准普尔500指数收益率为1.4%。 Baupost 塞思&bull;卡拉曼 2012 年致投资者信精编 作者：塞思&bull;卡拉曼 译者：穆启国 1. Baupost的投资之道：（1）机会主义、基本面驱动、价值导向；（2）灵活，投资范围涉及不良债券、结构化产品、股票、商业不动产以及其它非上市投资领域，能够做到集中投资比较复杂、流动性较低且没有得到投资者普遍分析的对象；（3）永远秉持长期导向，绝不试图预测市场的短期走势；（4）竭尽全力做出风险收益配比真的非常诱人的长期投资；（5）从不害怕远离大众，坚持自己的策略，专注于具备能力和经验的领域；（6）在大机会少之又少的时候，愿意持有现金。 2.对行为因素的看法：（1）在某些情况下，预测投资者有时候比预测一家公司的盈利容易；（2）在避免错误方面，组织可以做得比个人好得多，因为组织可以思考得更加缓慢，并且有能力实施有序的步骤和合理的流程；（3）买入便宜货当然很好，但是如果你知道这些便宜货为什么便宜就更好了。 3.其它：（1）员工整体上是 Baupost 最大的客户；（2）2001-2011 年，Baupost所有投资合伙的加权平均现金持仓比例超过了 33％。 塞思·卡拉曼（Seth Klarman）是美国著名对冲基金 Baupost 集团的 CEO 兼主席，同时还是该集团的联席创始人。截至2014 年 1 月 1 日，Baupost 管理的资金规模是 268 亿美元，不过据悉，卡拉曼在 2013 年年底向其投资人退还了40亿美元。LCH 投资公司的数据显示，在创立以来净回报最高的10大对冲基金排行榜（表格一）上，卡拉曼管理的 Baupost名列第四位，自从 1982 年创建以来，一共为其投资人创造了215亿美元的净回报，卡拉曼也成为排名最高的价值投资经理。值得注意的是，卡拉曼不仅几乎从不使用杠杆，而且经常保持较高比重的现金持仓。在价值投资界乃至整个对冲基金界，卡拉曼都是一位举足轻重的人物，《经济学人》甚至称其为“波士顿圣人”，堪比“奥马哈圣人”巴菲特。虽然巴菲特是证券分析之父本杰明·格雷厄姆的正式学生，不过无论是在投资思想上还是在投资策略方面，卡拉曼都更像是格雷厄姆的传承人，这可能是2008 年《证券分析》出第六版的时候由卡拉曼担任领头编辑的原因之一。 卡拉曼是《安全边际》一书的作者，这本早以绝版的书已经成为价值投资的经典著作。 回顾 2011 在很容易迷失方向的 2011 年，Baupost依然坚持自己绝对回报导向的长期价值投资之路。我们在整个 2011年严格遵守规避风险的原则，使得我们得以避开危险的诱惑，专注于位于我们能力圈之内且具有优势的投资。我们在很大程度上避开了依然受经济和金融危机所困的市场的冲击和上下振荡。在巨大的短期不确定性面前巍然不动使得我们在2011 年取得了正回报。不过，2011年我们的最大成就不是我们赚取了利润－尽管我们永远乐意报告盈利，而是避开了严重的亏损、果断地构建并进一步精练了一个非常有吸引力的投资组合以及巩固并强化了我们投资团队的实力，晋升了一些同事为合伙人，另外招聘了一位合伙人。 在整个 2011 年期间，特别是下半年，动荡恐慌的市场为 Baupost提供了非常有吸引力的便宜货。由于经济的整体状况混乱、一些公司遭遇了具体的问题，加上我们面临压力的同行紧急出售，我们在不良债券、结构化产品、股票、商业不动产以及其它非上市投资领域找到了由下而上的机会。我们对这些机会的搜寻既耐心又勤勉，有些投资在最终完成之前考虑了一年多，我们投入了大量的资本，这些投资经风险调整的预测回报高得惊人。我们雄厚的资本基础在2011年依然是一项优势，使得我们能够做出许多大额投资，我们迅速行动的能力使我们成为最佳买家。长期来看，我们将继续根据我们面临的投资机会的变化保持一个灵活的资本基础。我们在操作上的灵活性同样帮助我们参与到非常复杂或流动性极低的投资中去，这些投资的竞争十分有限。我们预计这一点在2012年乃至未来仍将成立，我们继续打造我们在欧洲搜寻投资机会的团队，该团队旨在寻找欧洲以及由欧洲的金融机构持有的美国资产的机会。由于好的投资组合对冲难以发现且成本高昂，我们如今比以往任何时候都更强调具有强大催化剂的投资以实现潜在的价值，以及在许多情况下，资产负债表上有大量的现金或低风险抵押品的投资，这样的投资可以赋予我们重要的安全边际。在过去一整年里，市场的波动也为我们成功地将部分投资获利了结创造了机会。密切的盯盘和有原则的交易帮助我们从市场的振荡中受益。由于机会集扩大，年底现金持仓比重大约是21％，与年初 32％相比出现了下降。我们在年底的资本募集（募集额和我们在 2010 年年底退还给投资者的资本金额差不多）于2012年 1月 3日生效，现金持有量增加了大约 6％。 虽然我们依然可以设想多种严峻的经济和市场情景，但很重要的一点是，长期投资者不能一根筋紧盯着坏消息。尽管美国股市在 2011年涨幅不大，不过全球股市市值缩水了 6万多亿美元，下跌了大约 12％。即使标普 500 指数在 2011 年小幅上涨，但该指数在过去12年中的总回报（包括股息再投资）只有 6.8％。更让人震惊的是，美国长期政府债券在过去 30年（截至 2011年 12月31日）的总回报其实比标普500指数同期的总回报高。股市长期低于平均水平的表现之后通常会接着出现高于正常状况的回报。在较低的市场价格水平上，严重的风险一般已经体现在价格里面了。与此同时，现金的收益率是零，而我们做出的投资的预测年回报率至少为15％，并且下跌风险极为有限，我们设想的下跌情景十分保守。简而言之，尽管我们对宏观经济依然充满严重的担忧，但我们坚定地专注于寻找由下而上的低风险机会，并且完全以此为基础来投资。如果我们找到了伟大的便宜货，我们就会买入他们。 虽然我们坚持基于我们看到的情况进行投资，不过许多投资者似乎决心基于对事情的历史记忆来投资，或者基于对全面复苏的不灭的希望投入资本，可复苏似乎永远都不会到来。许多投资者的本能反应是，他们认为每一场危机都能迅速得到解决，因此在股市探底的时候买入。已经下跌了10％或20％的股票可能是便宜的－肯定比下跌之前便宜，但是要确定他们是否足够便宜则要困难得多：是否便宜到能够抵抗经济的二次探底以及由此产生的糟糕盈利；是否便宜到如果公司利润率回归到历史均值甚至更低的水平依然保持估值不变；是否便宜到在他们的股价大幅下跌之后，你依然觉得很高兴买入了他们。 发达国家的收益率之低是大萧条以来前所未见的，可是投资者却适应了如今的低利率，甚至可能对这种情况充满了危险的自满，这种低利率几乎可以肯定不是一个永久性的状况。2011年，美国 30 年期政府债券大涨 22.8％，导致收益率跌至年末的2.9％；10 年期政府债券在年底的收益率是1.9％。面临着美国政府债务的暴涨以及永不停歇的印钞机，如此低的收益率肯定无法对投资这些长期证券提供适当的补偿。 < |
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