[转载]恒瑞医药2015年报印象：化学药中的“王者”风范

2016-4-22 00:22| 发布者: 采编员| 查看: 700| 评论: 0|原作者: 军顺之光|来自: 新浪博客

摘要: 原文地址：恒瑞医药2015年报印象：化学药中的“王者”风范作者：闲来一坐s话投资一、基本情况总股本19.56亿。截至4月13日市值922.08亿，15年净利21.72亿，对应市盈率42.45倍。历史市盈率（以每年底即12月3 ...

原文地址：恒瑞医药2015年报印象：化学药中的“王者”风范作者：闲来一坐s话投资一、基本情况总股本19.56亿。截至4月13日市值922.08亿，15年净利21.72亿，对应市盈率42.45倍。历史市盈率（以每年底即12月31日计算） 2005年23.19倍； 2006年51.77倍； 2007年59.55倍； 2008年47.10倍； 2009年48.95倍； 2010年61.64倍； 2011年37.75倍； 2012年34.55倍； 2013年41.73倍； 2014年37.22倍。历史平均：44.35倍。近三年分红： 2013年净利12.38亿，分红1.22亿，分红率9.89%； 2014年净利15.16亿，分红1.51亿，分红率9.93%； 2015年净利21.73亿，分红率9.01%。二、关键数据年份 ROE 收入增长率净利增长率扣非净利增长率 07 28.23% 19.8亿 36.41% 4.15亿 99.51% 4.10亿 110.86% 08 22.87% 23.9亿 20.80% 4.23亿 1.97% 5.70亿 38.23% 09 28.61% 30.3亿 26.60% 6.66亿 57.40% 5.82亿 2.11% 10 24.45% 37.4亿 23.61% 7.24亿 8.78% 7.12亿 22.36% 11 23.11% 45.5亿 21.53% 8.77亿 21.05% 8.49亿 19.27% 12 22.91% 54.4亿 19.44% 10.8亿 22.90% 10.4亿 22.87% 13 21.22% 62.0亿 14.13% 12.4亿 14.92% 12.2亿 16.89% 14 21.28% 74.5亿 20.14% 15.2亿 22.41% 15.0亿 22.77% 15 24.37% 93.2亿 25.01% 21.7亿 43.28% 21.7亿 45.05% 15年主要数据分析：收入93.16亿，同比74.52亿，增长25.01%，或18.64亿。净利21.72亿，同比15.16亿，增长43.28%，或6.56亿。扣非净利21.71亿，同比14.97亿，增长45.05%，或6.74亿。经营现金净額22.77亿，同比15.74亿，增长44.65%，或7.03亿。净利含金104.83%。净资产99.31亿，同比77.98亿，增长27.35%，或21.33亿。加权ROE24.37%，同比21.46%，增加2.91个百分点。投入研发资金8.92 亿元，较上一年度增长36.76%，研发投入占营业收入的比重达到9.57%。销售费用率37.84%，同比38.16%，略下降0.32个百分点。管理费用率19.78%，同比19.63%，上升0.15个百分点。药品制造毛利率85.06%，提高2.65个百分点。净利率23.30%，同比20.09%，提高3.21个百分点。收入构成：国内87.86亿，同比增长18.84%，毛利率84.96%，提高2.42个百分点；国外3.56亿，同比增长592.55%，毛利率87.41%，提高24.91个百分点。国外的收入增速引人瞩目，毛利率也得以大幅度提升。主要系出口制剂产品在欧美市场的增长。三、业务概要主要业务：主要产品涵盖抗肿瘤药、手术麻醉类用药、特色输液、造影剂、心血管药等众多领域。为努力成为国内质量标准的领跑者、国际质量标准的竞争者，公司自 2005 年开始就把生产体系目标瞄准了国际知名度和权威度最高的药品监管机构美国 FDA，目前拥有国际标准的生产车间和一流生产设备。在管理方面，公司引进FDA管理理念，引进国际一流的质量控制专家，建立了以质量体系为中心的 GMP六大管理体系，将 GMP 贯彻到原料采购、药品生产、控制及产品放行、贮存发运的全过程中，确保所生产的药品符合预定用途和注册要求。公司在国内的销售业务主要由母公司、控股子公司江苏科信医药销售有限公司（以下简称“江苏科信”，由江苏恒瑞医药销售有限公司改名）和全资子公司江苏新晨医药有限公司（以下简称“江苏新晨”）负责。控股子公司江苏科信医药销售有限公司主要从事公司自产（含上海恒瑞）抗肿瘤药品、特色输液、造影剂、心血管类药品的批发销售，并代理销售苏州恒瑞迦俐生生物医药科技有限公司（本公司控股股东江苏恒瑞医药集团有限公司的控股子公司）的载药微球产品（医疗介入器材）。江苏新晨主要从事公司自产手术麻醉药品的批发销售。在国内销售网络布局上，全部由公司自有销售队伍开展销售工作，销售队伍 5000 多人，业务辐射包括西藏在内的 33 省、自治区和直辖市，近 300 个地市级城市。在海外销售业务上，公司主要与有着优秀销售团队和渠道的跨国公司进行合作。根据 CFDA 南方医药经济研究所《2015 年度中国医药市场发展蓝皮书》的数据，我国医药工业总产值由 2007 年的 6,719 亿元上升至 2014 年的 25,798 亿元，年均复合增长率达 21.19%。 2015 年，我国产业面临较大的结构调整压力，整体经济下行压力进一步增大，医药行业受大趋势影响，增速随之降低。2015 年全国规模以上工业增速为 6.1%，医药工业增加值增长 9.8%，主营业务收入增长 9.2%，利润增长 12.2%，亏损企业数量同比增长 12.1%。中国医药企业经历了国家政策压力下的行业洗牌，企业经营成本增加、利润降低、竞争加剧，药品质量、产业布局整体趋于优化而增速趋缓。（数据来源：国家工信部消费品工业司《2015 年 1－12 月消费品工业运行质量效益基本情况》）行业地位：公司是国内最大的抗肿瘤药和手术用药的研究和生产基地之一。公司产品涵盖了抗肿瘤药、手术麻醉类用药、特色输液、造影剂、心血管药等众多领域，已形成比较完善的产品布局，其中抗肿瘤、手术麻醉、造影剂等领域市场份额在行业内名列前茅。业绩驱动因素：公司2015 年各项经济指标稳步增长，主要驱动因素为以下三个方面：一是创新成果的收获。创新药阿帕替尼、艾瑞昔布报告期内开始在市场逐步放量，公司拥有自主产权的 PD-1 单克隆抗体的海外授权在报告期内获得 2500 万美元的首付款收入，创新成果的逐步收获对公司业绩增长起到了较为明显的驱动作用。二是制剂出口创收。以环磷酰胺为代表的公司出口制剂产品，在国外规范市场销售取得了较大突破，推动了公司的营业收入和利润增长。三是公司产品结构优化。随着公司产品结构调整，多年来抗肿瘤药一支独大的局面正在被逐步改变，以手术麻醉、造影剂和特色输液为代表的公司非抗肿瘤药产品在各自治疗领域内逐步扩大市场，为公司业绩增长贡献较大。销售方面，收入增长主要来自肿瘤药、造影剂、手术麻醉和输液产品。尽管市场竞争不断加剧，但肿瘤药品依然保持市场领先地位，销售额较上一年度增长27.83%；手术麻醉产品继续保持快速增长态势，较上一年度增长 20.28%；造影剂产品销售额较上一年度增长33.48%。未来，公司将继续稳步推进研发创新和制剂产品的国际化，同时，也将着力于产品结构的优化提升，确保公司业绩可持续增长。核心竞争力分析：经过多年的发展，先后在连云港、上海、成都和美国设立了研发中心和一个临床医学部，建立了国家级企业技术中心和博士后科研工作站、国家分子靶向药物工程研究中心、国家“重大新药创制”专项孵化器基地。几年来，公司先后承担了 24 项“国家重大新药创制”专项项目、23 项国家级重点新产品项目及数十项省级科技攻关项目，申请了 200 余项发明专利，其中 105 项国际专利申请，创新药艾瑞昔布和阿帕替尼已获批上市，1 个创新药已申报生产，另有 17 个创新药正在临床开发。在创新药开发上，已基本形成了每年都有创新药申请临床，每年都有创新药上市的良性发展态势。公司技术创新能力在国内位列前茅，研发团队实力明显。公司本着“诚实守信，质量第一”的经营原则，致力于在抗肿瘤药、手术麻醉用药、特色输液、造影剂、心血管药等领域的创新发展，并逐步形成品牌优势和较高的知名度，其中抗肿瘤药、手术麻醉用药和造影剂销售名列行业前茅。目前公司全部制剂均已通过了国家新版 GMP 认证，另有包括注射剂、口服制剂和吸入性麻醉剂在内的6个制剂产品获准在欧美日销售。研发创新方面，一是继续加大研发投入。2015 年公司累计投入研发资金 8.92 亿元，较上一年度增长36.76%，研发投入占营业收入的比重达到 9.57%，有力地支持了公司的项目研发和创新发展。二是项目注册申报有序推进。共完成注册申报事项 41 项，其中创新药申报临床 18 项（含生物新药 2 项）、创新药申报生产 1 项、仿制药申报生产 7 项；取得创新药临床批件 7 个，仿制药临床批件 4 个，仿制药生产批件 3 个。三是专利申请和维持工作顺利开展，提交国内新申请 62 件，提交国际 PCT 新申请 11 件，获得国内授权 17 件，台湾授权 12 件，国外授权 28 件。国际化方面，2015 年公司稳步推进国际化战略，国际化成果进入收获期。仿制药国际化方面，一是继续加大投入成立专门的研究所，欧、美、日等高端市场项目申报持续展开，注射用伊立替康通过日本认证，吸入用七氟烷通过美国 FDA 认证；此外，还拓展了加拿大、澳大利亚以及其他新兴市场。二是积极拓展与国际领先制药企业的合作，与 Sandoz 等公司进一步深化合作并拓展产品线，共同进行项目开发，并有多个产品进行合作讨论。创新药国际化方面，一是在美国开展吡咯替尼 I 期临床试验；二是引进美国 Tesaro 公司用于肿瘤辅助治疗的止吐专利药 Rolapitant，加强科技创新合作。三是将具有自主知识产权的 PD-1 单抗许可给美国 Incyte 公司在国外开发销售，协议首付款加里程碑款总额达到 7.95 亿美元，标志着公司在创新药全球化方面取得了重大突破。四、行业信息我国医药制造产业主要可分为化学原料药、化学药品制剂、生物制药、中成药、中药饮片等。化学药品制剂制造业是医药制造业的重要子行业，其产值在我国医药工业总产值中占比维持在 25%以上。近年来，随着经济发展、国家保障制度越来越完善、居民保健意识不断增强，加上人口老龄化，我国医药产业持续快速增长，目前我国制剂市场规模已超过日本，成为全球第二大制剂市场。但 2015 年，随着经济增速放缓、医保控费、药品审评审批制度改革、药品招标降价等因素的影响，医药行业增长速度明显放缓，医药行业进入艰难转型期。质量、创新、国际化将成为医药企业生存和发展的主要出路。随着生物医药技术的发展，传统技术药销售正在逐步萎缩，生物制药正逐步兴起。根据 EvaluatePharma 数据，2013 年，生物科技药在全球药物销量占比仅为 21%，预计到 2020 年，生物科技药在全球药物销量占比将超过传统制药销量，达到 52%，生物科技药的增速将增加至 27%。国家统计局数据显示，2014 年我国生物制药行业销售额达 2749.77 亿元，同比 2005 年的 303.13 亿元增长了 9 倍多。中国生物医药产业发展前景看好，未来 5-10 年内将保持平稳增长的良好发展势头。目前公司主要业务为化学制剂，未来生物制药也将成为公司业务重点。公司在化学药品制剂领域产品种类多、治疗领域、研发能力强、工艺水平高，在首仿药、创新药以及制剂国际化方面都居行业领先地位。在生物制药领域，公司发展迅速且布局较为全面，2015 年即完成国内首个 PD-1 单抗的海外授权，新药聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子注射液正处于申报生产阶段，已布局双抗/ 抗体平台、ADC 技术平台、免疫疗法。在后续的发展过程中公司将以积极布局新靶点和新型抗体作为发展生物制药的策略，紧密跟踪国际上最新的技术和靶点，争取在生物制药领域建立新的品牌优势。 2015 年是名副其实的医药政策年，由国务院、国家食药监总局等部门出台的医药政策密集落地，其中主要包括药品集中招标采购、药品降价、药品审评、医疗保险制度等多项政策，中国医药企业在国家政策形势下面临行业洗牌。一系列采购及价格政策的接连出台，使行业面临集中采购下的巨大降价压力以及二次议价蔓延所带来的药品利润空间的进一步压缩。但同时政策中也对质量较高的仿制药采取一定的优待措施，将欧盟、美国、日本等发达国家（地区）上市销售情况作为重要评价指标，优先采购达到国际水平的仿制药，利好我公司等制剂出口企业。公司药（产）品研发情况：研发创新是恒瑞多年来始终坚持的重大战略，也是推动公司未来发展的动力源泉。公司目前以抗肿瘤药、手术麻醉用药、造影剂、心血管药等常见病和多发病治疗药物为重点科研方向，形成了庞大的产品研发管线。 2015 年在研产品以小分子和生物药为重点，逐步走向全球创新。自主研发方面，公司心血管领域的研发、双抗/抗体平台、ADC 平台初具规模，获得国内临床批件 6 个，国外临床批件 2 个。重点品种吡咯替尼在国内外全面开发、创新药阿帕替尼扩展适应症研究等多个项目的临床取得积极进展。商业开发方面，公司成功引进美国 Tesaro 公司专利止吐产品 Rolapitan，被授权负责该药在中国的临床开发、注册和市场销售，其口服制剂已获得国外批准。通过技术引进和合作开发新靶点进一步丰富了公司的肿瘤免疫治疗管线，与美国 Incyte 公司成功达成许可转让 PD-1 抗体技术合作，标志着公司继通用名制剂国际化后，在创新药全球化方面取得了重大突破。五、未来发展的讨论与分析 (一) 行业竞争格局和发展趋势随着世界各国特别是新兴市场经济的发展，全球医疗支出不断增加，医药行业市场规模日益扩大。药物研发成本不断提高，创新难度不断增大。跨国行业巨头大量专利到期，市场上仿制药步步紧逼，全球医药行业的市场竞争日趋激烈。抗肿瘤药领域，细胞毒性类药物占比下降，单抗、抗体-药物偶联物、细胞免疫疗法等新产品和新技术方兴未艾。发达国家尤其是美国加快新药审批效率，既满足了患者需求，又抢占了生物医药的科技制高点，例如 PD1 抑制剂经过短期临床研究后美国 FDA4 天内批准其上市，掀起了全球医药新技术竞争的新高潮。 2015 年国家食品药品监管统计年报显示，近年来我国医药制造行业发展较快，截至 2015 年 11月底，全国共有原料药和制剂生产企业5065 家。但由于起步较晚，产业集中度与发达国家相比仍处于较低水平，医药制造行业企业多、小、散、乱问题突出。低水平重复建设现象较为严重，造成过度竞争、资源浪费和环境污染，同时也直接导致研发投入低，产品技术含量低，缺乏核心技术，同质化竞争严重的畸形竞争局面。但随着新版 GMP 和新版 GSP 认证的推出和最后认证期限的临近，药品注册条件趋严、新药审批监管的加强以及仿制药质量一致性评价的推进，都将加大医药企业的投入及运营成本，促使医药行业优胜劣汰、兼并重组。未来产业集中度将大大提高，一批在资金、研发上具备优势的企业将乘势完成规模扩张并具备更多的资源投入到创新研发上。高质量和创新将成为医药制造企业发展的新趋势。 2015 年，国家食药监总局陆续发布《关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见(征求意见稿)》以及《关于开展药物临床试验数据自查核查工作的公告》，从源头上保障药品安全、有效，使得国产仿制药迎来一次全新的变革，以低质量药品凭低廉价格抢占市场的企业将被清洗出局，“劣币不再驱逐良币”，给有研发实力的高品质创新企业带来利好，同时加快新药审评速度等新规定，将进一步提升企业创新的积极性。国际化路线将成为医药制造企业谋求更广发展空间的新选择。随着国内仿制药一致性评价、药品集中招标采购、取消药品政府定价、医保控费、公立医院政策收紧等一系列政策的落地，国内药企将面临较为矛盾的形势，一方面整合重组、转型升级将明显提速，研发水平、产品质量都将长足进步，但另一方面，又会面临着国内市场药品价格低于国际市场，利润空间较小的局面。在这种背景下，为了求得更高的利润以及更好的发展空间，越来越多在质量和创新上具备优势的企业将加速推进国际化进程。公司发展战略：公司以打造“中国人的专利制药企业”为目标，秉承“科研为本，创造健康生活”的理念，紧紧围绕“科技创新”和“国际化”两大战略，紧跟全球医药前沿科技，高起点、大投入，致力于药品创新和国际市场的开拓。深入实施“科技创新”发展战略。公司每年的研发投入占销售收入的比重达到 8%至 10%，为创新奠定强大的物质基础。通过完善股权激励等多元化的分配方式，为创新提供有力的智力支撑。重点围绕抗肿瘤药、手术用药、心脑血管、造影剂以及生物医药等领域，紧密接轨国际先进水平，注重创新药与品牌仿制药并重、国内市场与国外市场并行，实现创新发展的良性循环，推动创新成果的全球化销售。大力推进“国际化”发展战略。首先，在“量”的方面，一是以通过欧美认证到达国际先进水平的制剂出口为突破口，强化国产制剂的全球化销售；二是以海外市场具有重大市场潜力的产品为增长点，不断发掘新的增长空间。其次，在“质”的方面，一是加快推进海外认证，力争在未来几年内公司所有主力品种全部通过美国 FDA 或欧盟认证，为海外市场开拓奠定坚实基础；二是有序推进海外临床，在国内研发的基础上，优选有潜力的产品到国外做临床。同时，以全球化的视野继续加强与跨国制药企业的交流合作，逐步在海外建立自己的销售队伍，为实现仿制药在全球的规模化销售奠定基础，为最终实现专利药全球化销售积累经验，努力使公司在新一轮的全球生物医药竞争格局中争得一席之地。六、总体印象 1、不用多言，从收入与净利的总体规模，以及其成长性方面衡量，恒瑞医药在今天中国医药制造业是一家标杆式企业。其目前产品格局已经改变多年来抗肿瘤药一支独大的局面，以手术麻醉、造影剂和特色输液为代表的公司非抗肿瘤药产品在各自治疗领域内逐步扩大市场，为公司业绩增长贡献较大。同时，公司在生物制药方面也已开始布局。15年的高速增长是在整个医药业增长放缓的大背景下而取得的，尤其难能可贵，这也进一步彰显出其作为化学药界“龙头老大”的王者风范。 2、投资于恒瑞医药这样的企业，需要有些专业知识背景，然而一般的专业知识背景对其所有的药品恐怕也难以搞清楚。所以，投资从某种程度上就是投人，投资恒瑞医药实则是投资以孙飄扬为首的管理团队（历史已经证明了其优秀），如果认可他们，则可将自己的部分资产交由他们打理便了！ 3、观察中国当前上市公司中优秀的药企，云南白药预告净利15年实现15%的增长，14年净利25.06，则毛估估15年净利28亿多，目前“支撑”着645亿的市值，对应市盈率23倍市盈率；康美药业14年净利22.8亿，毛估估增长30%，则实现净利29.72亿，目前支撑着681亿的市值，对应15年的市盈率22.91倍；复星医药15年净利24.60亿，目前支撑着473亿的市值，对应15年的市盈率19.23倍。相比之下，恒瑞医药截至4月14日市值923亿，15年净利21.72亿，对应市盈率42.50倍。足见，恒瑞医药接近1000亿市值，很在程度还在于市盈率这个“杠杆”上。当然，不同的企业之间并不具有比较性，特别是恒瑞医药目前的增长性显然要大一些，市场自然也给予了很好的预期。然而，相比较之下，现价并不是太有吸引力的价格。 4、长远来看，实现净利40%以上的增长，并不具有可持续性。特别是整体医药行业正处于艰难转型期，虽然如恒瑞这样的药企在激烈的竞争中，以及在政府招标中具备一定优势，然而也当警觉它以后增速度的下滑。 5、虽然公司正处于发展时期，且每年的研发等开支较大，并且还在扩建新厂区，然而感觉公司并不差钱，在分红上还是感觉“小气”了些。

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