公司传统主营业务为余热发电的工程总承包、合同能源管理等，80%收入来自水泥行业。公司涉足天然气产业链，成立合资公司：大连易世达燃气有限公司、山东鑫能能源设备制造有限公司，业务涵盖天然气运营、加气站设备制造，实现业务华丽转型。燃气公司注册成立，标志公司天燃气运营业务步入正轨。 1.1：“气化大连”箭在弦上，市场需求百亿以上 目前大连市的燃气气源主要为人工煤气和液化石油气。人工煤气居民用户总数达到76.1万户，管道煤气普及率达到92.57%；全市管道液化石油气用户36万户，瓶装液化石油气用户93万户。主城区燃气普及率达到99%以上。 此外，大连目前积极推进LNG、CNG加气站建设。2013年下半年，大连两座新加气站有望建成。大连政府规划2014年年底，公交车、出租车实现完全天然气化，LNG、CNG加气站建成60余座。 我们以通过单位热值进行换算后，测算得出如果大连实现全市的天然气化，全年天然气需求量约合26.5亿立方米，按4元/m3的均价，年均市场需求约106亿元。 中石油项目主要接收来自卡塔尔、澳大利亚和伊朗等国家的LNG。经接收站气化后的天然气，通过大连-沈阳输气管道与东北和华北输气管网相连，供气范围可覆盖整个东北和部分华北地区。一期已于2011年年末投运，年接收能力300万吨，年设计工期能力42亿立方米，目前主要向沈大线管网供气。 中海油项目从海洋气田抽取天然气后直接液化，一期工程预计2013年底投产，年接收能力近10万吨，预计该项目到岸价格逾3元/m3。 两气源仍有后期工程，保障气源供给充足。中石油二期与一期体量相当，年接收能力300万吨，年设计工期能力42亿立方米。中海油项目后期接受能力合计990万吨。 1.3 大连燃气企业重建设、轻运营，为公司涉气提供空间 大连目前的燃气公司共计160余家，规模较大的5-6家，包括中燃、华润等。目前大部分燃气公司侧重利润较丰厚的管道铺设环节，对于后期运营涉足较少。 大连燃气市场的特点为公司涉足天然气提供了可能性，公司接入天然气运营领域方式有多种，如与现有燃气公司合作、资产收购等等。由于工业用天然气价格较高、利润较为丰厚，公司将先期发展大连区域工业用户。 根据公司可研报告，公司燃气运营2013年不产生收入，2014-2015年营业收入达5000、7000万元，净利润300、517.5万元。我们对于该业务的盈利预测参照可研报告。目前大连市政府对于天然气使用推进态度积极，未来业绩或有超预期可能。 2：天然气设备业务：一举两得，设备、营运两不误 2.1：LNG/CNG气站建设稳步推进，设备或达百亿空间 《“天然气”十二五规划》提及“天然气替代工程”，在经济相对发达地区和天然气产区，稳步实施以气替油工程，主要途径包括以气替代车用燃料等。 目前我国LNG/CNG气站建设稳步推进，2012年末我国LNG/CNG加气站近500座。截至2013年6月末，LNG/CNG加气站共计805座。 目前国内LNG气站建设，中石油、中海油占据主要份额。中石油市场份额约35%左右，同时规划“十二五”末，建成LNG加气站1500余座。 基于此，我们预计2013-2015年新建加气站共计3800座，“十二五”期末我国LNG/CNG加气站近4300座。按一座加气站设备投资300万元，2013H2-2015年加气站设备投资总额约合105亿元。 2.2：公司联手鑫能能源，设备、营运两不误 公司与淄博鑫能能源集团合资设立鑫能能源设备公司，参股比例49%。基于第三代LNG/CNG子站模块化集成装备技术，业务涵盖LNG/CNG子站、储罐、气瓶、运输车、加注机。 淄博鑫能能源集团为淄博市属国有集团，业务涵盖燃气供应、煤化工生产、能源装备等，在东北、山东、安徽等市场均有强大的销售网络。 司联手淄博鑫能能源，一方面能够借助其东北市场的销售网络，涉足当地天然气运营业务。另一方面，鑫能能源对于LNG/CNG运营、设备市场已有前期介入，有助于鑫能能源设备产品销售渠道的建设。 根据公司可研报告，鑫能能源设备项目分两期实施，一期预计2015年1月达到试生产状态，达产后预计年销售收入约为13.7亿元，税后利润约为1.9亿元。我们预计2015年项目达产率50%。 3：余热发电业务平稳，期待海外市场拓展 3.1：国内业务体量平稳 从目前情况来看，国内余热发电市场步入平稳阶段，我们预计公司2013年余热发电业务体量与2012年基本持平。 公司新建EMC项目方面，河南、湖北世纪新峰2013年上半年已投运，预计合计实现收入2000万元左右。金银湖水泥2013年下半年投运具有一定的可能性。 3.2：海外余热发电市场值得期待 中国占全球水泥产能的60%，余下40%的产能集中在东南亚、美洲等地区，该类地区目前余热利用率较低。 2012年，公司对菲律宾老鹰水泥项目确认收入4392.53万元，印度项目将为公司2013年贡献收入，公司未来对海外余热发电市场的拓展值得期待。 4：EMC项目注入山东石大，享受税收优惠政策 山东石大位列发改委《节能服务公司备案名单》，享受所得税三免三减半，免征营业税的优惠政策。山东石大目前吸收合并湖北易世达、新乡易世达两EMC项目公司；由于喀什飞龙、云浮项目是非全资项目，未来注入的可能性不大；金银湖未来具有注入可能性。 我们测算，基于山东石大所享受的税收优惠，2013-2015年公司所得税率将由15%降至约12%。 5：盈利预测及投资建议。 我们预计公司2013-2015年净利润分别同比增长124.77%、63.21%、92.05%，复合增速77.05%，每股收益分别达到0.27元、0.45元、0.86元。 考虑到公司未来三年复合增长率较快、以及还有向其他领域拓展的可能性，我们给予2014年30-35倍PE，对应股价区间13.50-15.75元。维持“增持”的投资评级。 6：主要不确定因素。天然气业务进展不达预期，坏账风险，EMC客户停产风险。 |
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