从13H1证券行业经营环境来看，尽管行业景气度仍处于低位，但整体而言要稍好于12H1，主要归于13H1经纪环境好于12H1。13H1日均股票成交金额1861亿元，同比增长25%。 从13H1公司经营数据来看，海通证券归属母公司综合收益、净利润分别为25.5亿元、26.7亿元，分别同比15%、32%，每股综合收益、净利润分别为0.27元、0.28元，13H1综合收益同比增长15%的主因归于自营业务收入变动影响，预计固定收益类投资收益贡献较大。 根据对13H1综合收益变动的归因分析，正面影响较大的是自营、经纪收入变动，负面影响较大的是资管、利息收入变动。 收入端：自营收入大幅增长，类贷款业务齐头并进 1）自营：收入增长24%，预计债券贡献较大。13H1自营业务收入20.2亿元（含浮盈亏），同比增长24%。公司已在2012年股东大会议案中拟将实际权益类投资敞口降低至40亿元，相比419亿元的并表自营资产总额而言占比较低。截止13H1末，自营配置结构较2012末已发生较大变化，其中权益类（含已套保，不含长期股权投资）、固定收益类、其他资产占比分别为18%、68%、14%，而12年末的比例分别为45%、46%、10%，可见13H1权益类占比大幅下降，而固定收益类占比大幅提高。同时考虑到13H1股、债市场行情分化，由此推测公司自营收入增长中来自债券的贡献较大。 2）经纪：收入增长18%，份额显着增长，佣金率下滑趋缓。13H1经纪业务收入14.6亿元，同比增长18%。主要归于13H1日均股票成交金额1861亿元，同比增长25%的积极影响。除此之外，公司市场份额13H1保持增长态势，折成股票交易口径市场份额达到4.9%,同比增长6.6%。公司股票交易佣金率13H1为0.059%，同比下滑13%，下滑幅度有所趋缓。 3）投行：收入下滑11%，归于IPO暂停等因素。13H1投行收入3.3亿元，同比下滑11%，主因归于IPO暂停等因素影响。根据证监会资料，公司目前在会待发的IPO项目有20余家，储备充分。 4）类贷款：各业务齐头并进。13H1融资融券余额142亿元，份额高达6.4%，同业第3，并已获得转融通试点资格。13H1末约定购回式证券交易业务规模26.5 亿元，相比2012年末增长81%。13H1末股票质押式回购业务规模7.2亿元，考虑6.24启动试点仅仅不足10天实现以上规模已较为可观。13H1公司创新业务收入合计占比高达28%，其中主要为“类贷款”业务。 成本端：成本控制表现较为突出 海通证券13H1业务及管理费19.4亿元，同比下降2%。考虑到该表现是在营业收入同比增长12%的背景下实现的，表现较为突出。 投资建议：维持“买入”评级 行业层面，长期继续看好“轻资产”转向“重资产”模式下，“类贷款”业务对闲余资金消化以及杠杆化带来的roe提升；短期建议警惕监管风向变化影响。公司层面，海通证券综合业务能力较强，且处于持续改善之中，自营风格趋于稳健，类贷款业务增长较快，成本控制有所强化，预期roe仍将处于上升趋势。预计海通证券2013-14年每股综合收益为0.50、0.57元，2013年末BVPS为6.51元，对应2013-14年PE为21、19倍，13年期末PB为1.65倍，估值处于同业较低水平，维持“买入”评级。 风险提示：行业监管风向变化，债券市场调整等 |
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