综合毛利率下滑，主要业务毛利率不同程度下降。公司主营收入毛利率42.35%，同比下降3.82个百分点，除电力系统安全稳定监测控制系统毛利率提升2个百分点之外，其余业务毛利率下降1-12个百分点不等。继电保护及变电站自动化快速增长，2013年增势较快。 （1）继电保护及变电站自动化系统收入8.56亿元，同比增长43.29%；毛利率44.80%，同比减少2.95个百分点。公司该项业务增速为同行业中最快，主要缘于国网加大二次设备集采力度。2013前三批国网集采情况如下：继电保护集采12912套，同比增速50%以上；变电站自动化系统集采1485套，同比增长50%以上。公司继电保护中标份额均下滑约2个百分点，变电站自动化中标份额上升约3个百分点。 （2）配网自动化系统收入1582.43万元，同比下降18.31%；毛利率37.51%，同比减少3.57个百分点。2013年上半年配网自动化投资延迟，预计下半年加速，未来两年公司该业务将保持较快增长。 电网外业务亮点诸多。 （1）发电厂自动化系统业务收入9853.43万元，同比增长40.61%；毛利率42.76%，同比下降3.56个百分点。公司ECMS在火电领域继续保持技术领先优势，成功开拓新市场和推广DCS等新产品；水电业务也呈现良好上升趋势。我们预计电厂自动化每年增速达到40%以上。 （2）电力电子产品收入1.48亿元，同比增长86.11%，增长的主要原因是2012年三伊电气第二季度开始并表，而今年全年并表；毛利率29.47%，同比下降4.90个百分点。其中，三伊电气贡献净利润1525.10万元。公司日照钢铁项目上线，实现钢铁行业稳控及SVG业务突破；数字矿山自动化系统即将投运，实现了智能矿山系统业绩突破。 销售费率下降明显。公司期间费用为4.11亿元，同比上升35.19%，期间费用率32.85%，同比下降2.41个百分点。销售、管理费用率同比降低2.09、1.44个百分点，公司合理控制成本，各项费用增速低于收入增速。 盈利预测与投资建议。预计公司 2013-2015 年净利润分别同比增长33.31%、32.32%、25.69%，每股收益分别达到 0.97元、1.28 元、1.61 元，目前股价对应 2013年动态市盈率为17.25倍。结合公司的成长性，我们认为公司合理估值为2013年20-25 倍市盈率，对应股价为 19.40-24.25 元，我们暂时不上调公司的评级，维持公司“增持”的投资评级。 主要不确定因素。电网招标低于预期的风险，公司市场占有率下降的风险 |
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