苏宁云商评级从“审慎推荐”上调至“推荐”。苏宁2013 年上半年业绩符合预期，尽管业绩下滑58.2%，但在现金流、周转率、市场份额、费用率、B2C 上下游生态链布局等方面均取得了不错的改善。线上线下同价后带来的渠道打通、效率提升，将驱动苏宁销售规模与市场份额持续提升，作为一个年销售额1100 多亿，管理团队优秀且兼具“数据+物流”支撑的高效率销售渠道，其下半年一旦能够实现不亏，未来的路必然是“凤凰涅磐”般精彩。 理由 1. 2013 年上半年是苏宁的战略性转折点。“云商”模式的确立，组织架构的全面调整与优化，线上线下同价的推出以及在互联网金融上的布局等，都彰显了苏宁这头“巨象”在醒悟以后的魄力与决心，以及在践行O2O 互联网零售新模式上迅捷与创新。 2. 国美趋势弱化（网购低于预期换短期盈利恢复），重要竞争对手的休整给了苏宁快速崛起的机遇。上半年国美营收271 亿元（上市公司口径），增速10.17%，其中线上增速－9%；苏宁上半年营收已是国美2 倍（555 亿元），增速17.68%，其中线上增速101%，线下同店也有双位数增长，随着门店调整渐入尾声、双线同价执行、渠道下沉及互联网门店推出，苏宁规模有望快速增长。 3. 线上线下同价后的苏宁若能在下半年实现不亏，则“云商”模式优势显现。公司6 月同价，2 季度毛利率下降至14.4%，但销售拉动和前期费用调整带来营业费用率同比下降1.2 个百分点（营业+管理费用率：12.86%），静态测算下半年是可能基本打平的。同价后不亏源自消费者更加青睐在苏宁购买大件高毛利产品（白电，彩电，厨电等），同时费用率也会体现一定规模效应。 4. 苏宁有望围绕 B2C 上下游生态链衍生更多创新价值。苏宁每一步围绕B2C 和扩大销售规模、客户及供应商群体的业务创新与布局都会受到市场的广泛关注，如互联网金融、开放平台、大数据、物流、移动转售、游戏等，预计未来此类事情会越来越多。 盈利预测与估值 维持盈利预测，2013/14 年每股收益0.10/0.08 元。苏宁下半年市场份额有望持续提升，同时具备开放平台上线、移动转售业务、围绕B2C创新等事件性驱动机会。2013 年公司市销率0.47 倍（电商相关在0.6-1.7 倍），作为"不亏、最2C、 P／S 最低"的B2C 企业，苏宁拿到了冲击"中国亚马逊"席位的入场券，值得估值溢价。 风险 消费持续疲软；销售难以提升。 |
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