现金流进一步恶化，Q2 预收款再降20 亿，纯收入同比下降10%：预收款继Q1大幅下降22 亿之后Q2再度消化20 亿，截止中报预收余额仅8.35亿是2003 年底以来的最低点；同时货币现金也较年初减少40 个亿，纯收入（收入+（预收账款增加-应收票据增加）/1.17）更是同比下滑10.8%，比Q1 增长8.4%进一步恶化。 茅台酒收入增速高于系列酒，提价致整体毛利率上升1.40%：上半年公司共生产茅台酒及系列产品基酒3.50 万吨，其中茅台酒的收入增长9.92%好于系列酒下滑31.85%，但考虑到前者去年25%左右的提价幅度则茅台酒销量下降幅度应该在15%~20%之间，但毛利率由此提升1.40%。 上半年费用率大幅上涨，市场开拓投入在持续：H1 公司销售费用率和管理费用率分别增长2.59%和1.88%，而Q2 更有加速趋势，其中管理费用中广告宣传及市场拓展费用同比上涨4 个亿是最主要的支出，我们认为茅台转变消费群体巩固销售渠道的工作方向仍将继续。 从上半年市场的动销情况看，3~4 月份当飞天茅台一批价跌至900 元以下时我们能够看到动销明显的改善，同时公司4 月份的销售数据也环比Q1有所好转，但Q2 最终的报表数据进一步回落可能恰好侧面印证渠道库存进入深度去化阶段，而这也是我们认为报表和基本面可能存在的预期差。 考虑到 2000 吨左右的增量陆续兑现，我们认为下半年报表环比改善的概率极大，同时伴随库存去化的深入基本面将持续触底，目前估值水平很低，预计2013~2015 年EPS 为13.85 元、15.32 元和17.68 元，维持“推荐”。 |
Powered by Discuz! X3.5
© 2001-2026 Discuz! Team.
