百货传统主流品类、如品牌服装等销售绩效下滑，为公司拓展内销渠道提供良好渠道资源和扩张机会。借助良好平销、销售业绩获取更好门店资源及经销商资源，第四代门店改造推进提升品牌形象，品牌定位、加盟体系逐步完善，内销市场有望在未来2-3 年持续高成长。 内销市场：小荷已露尖尖角 瑞贝卡品牌是公司近年着重培育品牌，上半年瑞贝卡品牌平均门店旺季月度平销（每平米销售额）超过6000 元/月（瑞贝卡品牌门店数量占比约65%）。从2012 年商务部统计数据来看，百货店平均平销约1.23 万/年（折合1026 元/月），，公司平销水平在所处百货商场基本位于第一梯队。 基于较好平销业绩，年内门店位置调整档期公司有望获取更好物业位置、更好的租金/扣点议价能力。公司年内已开始引入“第四代门店”，在装修、陈列等方面较目前普遍使用的第三代门店更加贴合品牌定位，消费体验将得以进一步改善。 我们认为，年内品牌服装销售下滑为公司后续的门店扩张提供了绝好的机会，不仅能够为既有门店争取更好的物业资源，也能够吸引更多、更有实力的经销商加盟，不断完善、梳理经销商体系质量，改变经销商资质参差不齐的状况，从而提升开店的成功率。 从目前的平销数据来看，内销市场经过近6 年的培育已经开始崭露头角，品牌认可提升、经销商资质改善而带来的销售绩效成长有望在未来持续体现。 品牌经销共同成长，不断完善经销体系 2013 年中报公司内销零售销售收入1.07 亿元，同比增长15.2%，与上年全年增长基本持平。 一季度基于上年相对平淡的销售增长，经销商普遍较为谨慎，进入二季度后销售逐步好转。同时，公司4 月份新品订货会之后，给予经销商更多支持政策，极大地调动了经销商的积极性。 根据公司对经销商的订货政策，经销商没有强制订单额度，可自行确认其订货金额。从目前经销商订单情况来看，4 月份之后订单明显增多，订单量开始提升。 我们认为，相对自主的订货政策给予经销商更大调度空间，能在较大程度上实现缩减存货占款、有实力的经销商可以有更为充足的资金拓展新店；同时也有利于吸引更多具备实力的经销商加盟，进一步完善经销商体系。 持续看好内销市场 公司自2007年之后试水内销市场，经过近6年的培育，逐步进入品牌成长收获期，基于下述理由持续看好内销市场： 1、华南区域的成功可以复制。华南区域是公司目前销售业绩最好、增长最快的区域。我们认为，公司在华南区域的成功，显示公司在品牌渠道运营的积累释放，一方面华南区域是公司最后进入的区域，前期运营积累的经验得以较好体现；另一方面，华南区域合作的经销商实力较强，在运营、管理方面出类拔萃。而这两个推动成功的主要原因，都可以在其他区域的经营过程中通过修正、改善而逐步体现，华南区域的成功有望在更广的区域内复制。 2、百货运营品类调整档期，新的品类品牌具备较好扩张机会。传统百货面临业绩下滑压力，在业态构成、运营模式上都在逐步转型，以对抗竞争加剧、消费习惯变迁而带来的客流损失。品牌服装经过持续提价、竞争加剧而面临行业调整压力，公司基于较好成长性、门店体验性，有望在本轮调整中获取更好扩张机会，包括更好的门店位置、更好的经销商资源。 3、同类产品竞争度较低，垄断优势明显。公司目前国内以“瑞贝卡”品牌为发展重点，虽然其定位类似高端女装，但与服装领域激烈的竞争环境不同，国内同类档次产品领域“瑞贝卡”品牌基本处于垄断地位。而从我们此前对行业的调研情况来看，假发产品在原材料生产采购、加工工艺方面具有较高壁垒，是以在全球范围都具备较高集中度。中长期内，公司品牌和商品的垄断优势都将十分明显。 预计2013-2015年，公司分别实现营业收入24.75亿元、28.29亿元、32.72亿元，实现归属于母公司的净利润2.08亿元、2.70亿元、3.53亿元，EPS分别为0.22元、0.28元、0.36元，对应2013-2015年PE分别为15.46倍、12.29倍、9.52倍。 维持公司“买入”评级。 风险提示：外围经济复苏低于预期；国内零售业务拓展速度低于预期。 |
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