不良贷款略有上升。工行的不良贷款率环比持平，余额只增长了15 亿。逾期贷款较年初增加了209 个亿，其中90 天以上的逾期贷款上升了71亿。不良贷款主要上升的行业在制造业（主要包括机械、纺织）、批发零售。个人不良贷款率也由去年底的0.59%上升到了0.65%。展望未来，我们认为工行的不良贷款率将继续上行。 资本实力较强。尽管采用了新的方法，但工行的核心一级资本充足率仍然达到了10.48%。我们认为工行资本实力强劲，为其未来扩张奠定了基础。 结构转型尚待提高。尽管公司提出了客户下沉的战略，但从中期看，中小微企业占比由去年的51.1%反而略下降到48.5%。此外，海外业务的税前利润占比尽管由去年同期的0.54%上升到了0.6%，但贡献仍很小。综合化经营对利润的拉动作用不明显。 评级面临的主要风险 经济快速下跌导致资产质量出现问题； 估值 目前工行 A 股和H 股的股价均约等于1 倍和1.09 倍的2013 年预期市净率，高于行业平均水平。工行由于稳健的经营以及强大的资金实力使其具备了一定的溢价。但我们认为工行未来面临着如何找寻新的增长点以及如何防范系统性风险的挑战，相对与其他体量较小或具备一定特色的银行，工行面临的压力较大，其估值溢价能否保持尚待观察，我们维持持有评级。 |
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